來源：一觀大勢

　　作者：方奕/郭胤含/田開軒/蘇徽

　　核心觀點：微觀交易衝擊不會很長，當前位置不宜盲目殺跌，中國股市有望出現重要底部與擊球區。中國支持性的寬鬆立場與多元化儲備/多元化增長，有助更快打破風險敘事。

　　投資要點

　　▶中國股市有望出現重要底部與擊球點，穩定是底色，信心是關鍵。上證指數跌破關鍵點位，儘管滬深300與創業板指回調不多，但實際上分化極大，全A平均調整接近9%，中證1000下跌10%。近期的市場調整，有兩個原因：第一，通脹風險與金融收縮預期。不明朗的美伊走向，其引起的能源大通脹，並衍生金融收縮擔憂。第二，股市微觀交易結構鬆動。儘管外部衝突對中國影響邏輯上並不直接，但不明朗的形勢預期令市場風險承擔意願降低。近期股債同步調整，固收+類產品浮盈數收窄，浮虧面加大的情景對負債相對剛性且年初以來倉位較高的機構形成投資約束。微觀交易衝擊的影響我們預計時間不會很長，當前位置不宜盲目殺跌，中國股市有望出現重要底部與擊球區。通脹風險雖仍有待過峯，也應看到中國資產既有科技生產力提高，也有相對穩定的安全形勢、經濟社會與資本市場，中國多元化的能源儲備與多樣化的增長，即便從全球看也是稀缺的。

　　▶能源衝擊與金融緊縮預期風險將如何定價？預期衝擊-現實衝擊-迴歸增長邏輯三階段演進。在我們近期的路演中，部分投資者表達了對能源價格衝擊與金融緊縮預期的深度擔憂。一個重要的歷史參考是，2022年美股在俄烏衝突與數次實質性聯儲局加息中波折，但也表現出極強的韌性與反彈，並未崩潰。風險定價總體分為三個階段：第一階段，預期衝擊。2022年3-6月，俄烏衝突爆發，石油價格飆升，聯儲局同月啓動實質加息，美國股市下跌；第二階段，現實衝擊。2022年6月後，俄烏衝突雖持續但烈度不再上升，油價開始高位下降，風險定價基本結束。但由於通脹粘性和聯儲局加息，美國股市總體處於反彈和震盪。第三階段，迴歸增長邏輯。2023年1月起，美國AI產業積極進展，資本開支與業績上升帶動股市走高。在這個過程中，能夠得出兩個關於市場定價的啓示：1）風險定價並不是要看到風險的結束，而是當烈度不再上升，風險定價結束。2）風險定價結束後，關鍵在於市場自身是否具備增長能力。眼下，美國對通脹容忍度或更高，中國央行也強調了支持性的貨幣立場，寬鬆確定性更強與中國加大科技投入與穩定內需，有助更快打破風險敘事。

　　▶行業比較：金融和穩定依舊首選，中國科技製造與穩定內需是打破滯脹風險敘述的關鍵。1）金融與穩定板塊：市場重要穩定器，高股息率有配置價值，推薦：銀行/電力/高速公路/煤炭。2）科技製造與能源轉型：中國具有全球競爭力與成本優勢的資本品與設備類公司受益能源衝擊與轉型，推薦：電力設備/新能源車/工程機械。AI空間廣闊，2026年中國加大科技投入，有望推動國產線加速增長。推薦：半導體/通信設備/機械設備。3）內需價值：政策部署穩月供資，疊加通脹回升有望拉動補庫需求，推薦：建材/建築/酒店/大衆品。

　　▶主題推薦：1、能源轉型：地緣衝突擾動關鍵能源供應，政策聚焦新型能源體系構建與未來能源，看好電力電網/新型儲能/核聚變能。2、算電協同：打通算力、電力與源網荷儲一體化通路，看好算力設施、電網數字化與綠電算力運營商。3、Token出海：國產大模型全球調用量領先，看好大模型/AIDC/國產算力。4、商業航天：打造航空航天新興支柱產業，看好中大型火箭製造與發射服務產業鏈。

　　▶風險提示：海外經濟衰退超預期，全球地緣政治的不確定性。

　　目錄

　　01

　　中國股市有望出現重要底部和擊球點，穩定是底色，信心是關鍵

　　中國股市有望出現重要底部與擊球點，穩定是底色，信心是關鍵。上證指數跌破關鍵點位，儘管滬深300與創業板指回調不多，但實際上分化極大，全A平均調整接近9%，中證1000下跌10%。近期的市場調整，有兩個原因：第一，通脹風險與金融收縮預期。不明朗的美伊走向，其引起的能源大通脹，並衍生金融收縮擔憂。第二，股市微觀交易結構鬆動。儘管外部衝突對中國影響邏輯上並不直接，但不明朗的形勢預期令市場風險承擔意願降低。近期股債同步調整，固收+類產品浮盈數收窄，浮虧面加大的情景對負債相對剛性且年初以來倉位較高的機構形成投資約束。微觀交易衝擊的影響我們預計時間不會很長，當前位置不宜盲目殺跌，中國股市有望出現重要底部與擊球區。通脹風險雖仍有待過峯，也應看到中國資產既有科技生產力提高，也有相對穩定的安全形勢、經濟社會與資本市場，即便從全球看也是稀缺的。中國多元化的能源儲備與多樣化的增長。

　　02

　　能源衝擊與金融緊縮預期風險將如何定價？預期衝擊-現實衝擊-迴歸增長邏輯三段式演進

　　能源衝擊與金融緊縮預期風險將如何定價？預期衝擊-現實衝擊-迴歸增長邏輯三階段演進。在我們近期的路演中，部分投資者表達了對能源價格衝擊與金融緊縮預期的深度擔憂。一個重要的歷史參考是，2022年美股在俄烏衝突與數次實質性聯儲局加息中波折，但也表現出極強的韌性與反彈，並未崩潰。風險定價總體分為三個階段：第一階段，預期衝擊。2022年3-6月，俄烏衝突爆發，石油價格飆升，聯儲局同月啓動實質加息，美國股市下跌；第二階段，現實衝擊。2022年6月後，俄烏衝突雖持續但烈度不再上升，油價開始高位下降，風險定價基本結束。但由於通脹粘性和聯儲局加息，美國股市總體處於反彈和震盪。第三階段，迴歸增長邏輯。2023年1月起，美國AI產業積極進展，資本開支與業績上升帶動股市走高。在這個過程中，能夠得出兩個關於市場定價的啓示：1）風險定價並不是要看到風險的結束，而是當烈度不再上升，風險定價結束。2）風險定價結束後，關鍵在於市場自身是否具備增長能力。眼下，美國對通脹容忍度或更高，中國央行也強調了支持性的貨幣立場，寬鬆確定性更強與中國加大科技投入與穩定內需，有助更快打破風險敘事。

　　03

　　行業比較：金融和穩健依舊首選，中國科技製造與穩定內需是打破滯漲風險敘述的關鍵

　　行業比較：金融和穩定依舊首選，中國科技製造與穩定內需是打破滯脹風險敘述的關鍵。1）金融與穩定板塊：市場重要穩定器，高股息率有配置價值，推薦：銀行/電力/高速公路/煤炭。2）科技製造與能源轉型：中國具有全球競爭力與成本優勢的資本品與設備類公司受益能源衝擊與轉型，推薦：電力設備/新能源車/工程機械。AI空間廣闊，2026年中國加大科技投入，有望推動國產線加速增長。推薦：半導體/通信設備/機械設備。3）內需價值：政策部署穩月供資，疊加通脹回升有望拉動補庫需求，推薦：建材/建築/酒店/大衆品。

　　04

　　主題推薦：能源轉型/算電協同/Token出海/商業航天

　　1、能源轉型：安全為基，轉型為勢，看好受益清潔能源轉型的新型能源基礎設施、先進能源裝備與未來能源

　　投資建議：安全與轉型共振，新型能源體系構建有望加速。「十五五」規劃綱要指出加快構建清潔低碳安全高效的新型能源體系，建設能源強國。實施非化石能源十年倍增行動，並在保障國家經濟安全章節提出強化能源資源供應保障。地緣衝突擾動關鍵能源供應安全，政策聚焦新型能源體系建設與培育發展未來能源。把握新型能源基礎設施、能源裝備與未來能源投資機會。

　　方向一：受益重大能源工程投資加碼的電力電網/風光水核/新型儲能等能源基礎設施投資；

　　方向二：受益關鍵技術與場景突破的綠氫/核聚變能。

　　2、算電協同：打通算力、電力與源網荷儲一體化通路，看好算力設施、電網數字化與綠電算力運營商

　　投資建議：綠電與算力協同佈局，引領新型基礎設施投資。2026年全國兩會政府工作報告提出，實施超大規模智算集群、算電協同等新基建工程。「十五五」規劃綱要提出，加快國家樞紐算力設施集群建設，推動綠色電力與算力協同佈局。綠電裝機提升需要大負荷消納新場景，算力擴張面臨電力成本與靈活供應約束，算電協同打通算力、電力與源網荷儲一體化通路。

　　方向一：受益大規模智算集群建設的HVDC/液冷/儲能等；

　　方向二：受益電網數字化改造的智能電網/虛擬電廠；

　　方向三：綠電與數據中心運營商。

　　3、Token出海：國產大模型全球調用量大增，中國模型資源嫁接全球AI需求，看好頭部模型公司/AIDC電力設備/國產算力

　　投資建議：中國模型資源嫁接全球AI需求，我國AI產業將逐步構建起電力-算力-模型-應用的體系化優勢。2026年政府工作報告指出，打造智能經濟新形態，深化拓展「人工智能+」，推動重點行業領域人工智能商業化規模化應用。「十五五」我國將強化算力算法數據高效供給，促進模型算法迭代創新，全方位賦能千行百業。國產大模型具備人才、電力等顯著優勢，模型評分領先，在海外市場具備較強競爭優勢，且全球化佈局也是多數頭部模型廠商戰略部署，我國AI產業將逐步構建起電力-算力-模型-應用的體系化優勢。

　　方向一：具備大模型全球領先優勢，受益Token調用量提升的國產大模型公司；

　　方向二：AIDC電力設備/算力租賃/國產GPU；

　　方向三：具備流量入口優勢與用戶粘性，持續加碼資本開支且產品成熟度高的互聯網平台公司。

　　4、商業航天：低軌衛星互聯網組網有望加速，新技術突破與發射場站補短板共振，看好航天新基建/應用新場景/前沿新技術

　　投資建議：低軌衛星互聯網組網有望加速，新技術突破與發射場站補短板共振。「十五五」規劃綱要提出，加快航空航天等戰略性新興產業發展，加快低軌衛星互聯網組網。2025年，中國共完成92次航天發射任務，其中商業航天發射（含拼車和搭載）51次，佔比55.4%。預計2030年我國年衛星發射需求較2024年增長10餘倍，亟待解決運力不足與成本短板。可重複使用/大型液體火箭新技術突破、發射場建設加速、終端應用場景落地共同推動商業航天產業規模化發展。朱雀三號計劃於2026年第二季度再次開展回收試驗，並根據回收試驗情況爭取於第四季度嘗試首次回收複用飛行。民營火箭製造公司孖展與商業化進程加速。

　　方向一：受益火箭發射與孖展提速的中大型可複用液體火箭與低軌衛星製造；

　　方向二：受益基礎設施建設加碼的發射場站/特燃特氣。

　　05

　　風險提示

　　風險提示：海外經濟衰退超預期，全球地緣政治的不確定性。 

責任編輯：王珂