文章來源：浙商證券孖展沽空
近兩周，倫敦現貨黃金下跌3.40%至5044.60美元/盎司，上期所黃金下跌1.30%至1133.00元/克，滬金持倉量上漲3.56%至31.30萬手。如何理解貴金屬短期大跌？
機構普遍看好黃金中長期反彈潛力，同時也提示短期震盪風險，邏輯在於：（1）短期大跌核心邏輯：通脹—利率—流動性三重壓制；（2）歷史覆盤：短期影響脈衝、長期結構性因素更重要；（3）貴金屬前瞻定價：黃金仍顯著優於白銀。
業內更看好黃金賽道，滯脹環境下黃金貨幣屬性與抗通脹優勢突出，央行購金、去美元化提供長期支撐；白銀彈性受限，僅關注庫存緊張帶來的階段性機會。
01
短期大跌核心邏輯：通脹—利率—流動性三重壓制
本輪貴金屬大跌並非避險失效，而是通脹抬升→降息推遲→實際利率上行→流動性擠兌的鏈式反應主導。
中東衝突長期化推高能源價格，市場由 「閃電戰」 轉向 「持久戰」 定價，通脹預期快速升溫，直接壓制聯儲局降息空間。3 月議息會議上調通脹與增長預期，點陣圖維持 2026 年僅降息一次，FED WATCH 進一步計價年內不降息，實際利率與美元同步走強，對無息貴金屬形成估值壓制。
同時，前期金銀漲幅過大、交易擁擠，疊加 VIX 指數飆升引發風險偏好惡化，機構為籌措保證金與流動性，優先拋售高流動性、高盈利的貴金屬，形成無差別拋售。黃金因純貨幣屬性相對抗跌，白銀受工業需求與流動性衝擊雙重拖累，跌幅顯著大於黃金，金銀比值快速回升。
此邏輯下，二季度前期貴金屬仍將承壓，需警惕極端情形下價格向年線附近刺穿。
02
歷史覆盤：短期影響脈衝、長期結構性因素更重要
覆盤海灣戰爭、伊拉克戰爭、巴以衝突等歷史案例，地緣衝突對貴金屬影響呈現短期脈衝、中長期分化特徵，並非簡單 「大炮一響、黃金萬兩」。
衝突初期避險情緒推升金價，但持續時間短；
若戰事快速收尾、能源衝擊有限，金價易 「買預期、賣事實」 回落，如海灣戰爭與伊拉克戰爭，金價在戰事明朗後快速回歸戰前水平。
若衝突未波及核心能源通道、經濟與貨幣政策穩定，金價難有趨勢性行情。僅當衝突伴隨去美元化、央行持續購金、貨幣體系重構等長期結構性因素時，金價纔會走出中長期牛市，如 2023 年巴以衝突後金價持續上行。
本輪中東衝突已進入持久戰預期，初期流動性擠兌與利率壓制蓋過避險溢價，與歷史高波動環境下金價先抑後揚規律一致。中長期看，去美元化與央行購金邏輯未破，待滯脹交易主線切換，貴金屬仍具備上行基礎。
03
貴金屬前瞻定價：黃金仍顯著優於白銀
二季度貴金屬將進入 先「脹」後「滯」的前瞻定價周期，前期承壓、後期反彈，黃金顯著優於白銀。
當前市場交易 「脹」的利空：能源價格上行推升通脹，降息預期持續推遲，實際利率高位壓制貴金屬。隨着通脹向經濟傳導，消費與就業邊際走弱，「滯」 的擔憂升溫，市場將逐步計價滯脹場景。滯脹環境中，聯儲局政策兩難，實際利率趨於下行，黃金貨幣屬性與抗通脹價值凸顯，成為最優配置資產之一。白銀因工業屬性佔比高，在經濟承壓與風險偏好低迷環境下彈性受限，疊加光伏 「去銀化」 加速，工業需求支撐弱化，走勢弱於黃金。
長期看，美元信用下降、全球央行購金、安全與投資需求擠佔庫存等核心邏輯未變，為貴金屬提供底部支撐。待地緣衝突緩和、聯儲局新主席釋放明確利率指引，降息預期修復將驅動貴金屬開啓反彈。
長期來看，貴金屬核心驅動並未發生顯著變化：去美元化進程仍在持續，央行購金步履未停，財政貨幣化未見收斂。這些都支撐着黃金的長期上行趨勢。
山東黃金、中金黃金、赤峰黃金、紫金礦業、湖南黃金、盛達資源、興業銀錫、湖南白銀、白銀有色、貴研鉑業等。
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責任編輯：朱赫楠