金吾財訊 | 華安證券發布研報指，蜜雪集團(02097.HK)憑藉「供應鏈+品牌IP+門店運營」構建的核心壁壘，已形成「規模擴張-成本下降-盈利提升」的正向循環，為跨品類、跨市場拓圈奠定基礎。報告的核心投資論點聚焦國內多元化拓圈、海外規模化擴張及IP賦能三大成長邏輯，首次覆蓋給予「買入」評級。

報告認為，現製茶飲行業步入「效率競爭」下半場，蜜雪集團的成長增量在於國內多元化拓圈與全球化拓展。國內方面，幸運咖依託母體供應鏈與成熟加盟體系，卡位5-15元平價咖啡賽道，精準填補下沉市場空白，是公司核心第二增長曲線；中性情景下，預計其長期門店規模可達2-2.2萬家。同時，早餐業務延伸早高峯消費時段，福鹿家以獨立輕量化門店佈局平價鮮啤賽道，實現全時段全場景覆蓋，多品牌協同效應顯著。

海外擴張方面，蜜雪集團是首個實現海外規模化突破的中國茶飲品牌，東南亞市場基本盤穩固，極致性價比模型全球可複製性強。報告預計，海外業務中長期或可貢獻公司近2成利潤增量。雪王IP為全品牌提供流量與信任背書，大幅降低營銷成本，並具備跨品類延伸潛力。

財務預測顯示，預計公司2025-2027年營業收入分別為342.0億元、385.5億元、446.7億元（人民幣，下同），按年增長38%、13%、16%；歸母淨利潤分別為59.0億元、65.8億元、76.9億元，按年增長33%、12%、17%。當前市值對應市盈率（PE）分別為18倍、16倍、14倍，估值低於同業均值。

主要風險包括：行業競爭加劇、下沉市場咖啡需求培育不及預期、海外擴張不及預期。