金吾財訊 | 東吳證券發布研報指，騰訊控股(00700)2025年第四季度業績整體符合預期，遊戲業務表現亮眼，AI商業化落地正在加速，核心業務盈利能力持續優化。報告基於公司業績穩健、核心壁壘深厚及AI賦能邏輯兌現，維持對騰訊的「買入」評級。

報告核心觀點認為，騰訊遊戲業務實現內外市場共振增長。4Q25本土遊戲收入按年增15%至382億元（人民幣，下同），主要受《三角洲行動》、《無畏契約》系列及《鳴潮》等新產品貢獻驅動。國際遊戲收入按年大增32%至211億元，增長動力來自Supercell旗下游戲、《PUBG Mobile》及《鳴潮》的海外表現。

AI技術正持續賦能核心業務。4Q25廣告收入按年增17%至411億元，增長由AI廣告定向優化及微信生態內閉環營銷能力增強帶動。金融科技及企業服務收入按年增8%至608億元，其中企業服務增長受益於雲服務收入增長及AI相關服務需求增加。同時，AI正加速向新產品和場景落地，公司持續推進混元大模型、元寶、微信AI及Agent等佈局，2025年全年相關投入達180億元。管理層預計2026年投入仍將顯著增加，但現有主業利潤增長有望覆蓋新增投入。

財務表現方面，4Q25公司實現營業收入1944億元，按年增長13%；Non-IFRS歸母淨利潤647億元，按年增長17%。同期整體毛利率按年提升3個百分點至56%，盈利能力持續優化。各分項業務毛利率均有所提升，主要受益於高毛利業務佔比提升、廣告技術升級、AI驅動優化以及雲服務成本效率改善。

報告調整了盈利預測，將2026-2027年Non-IFRS歸母淨利潤預測調整為2918億元與3392億元，並預計2028年可達3712億元。對應2026-2028年基於Non-IFRS淨利潤的預測市盈率（PE）分別為14倍、12倍和11倍（按港幣/人民幣匯率0.88計算）。

報告提示需關注政策監管、運營數據及變現節奏不及預期等風險。