文｜侃見財經

黃金市場大牛市，頭部珠寶首飾企業直接受益。

3月23日晚，港股黃金珠寶頭部企業老鋪黃金披露2025年業績。財報顯示，2025年集團實現營收273.03億元，按年增長約221.0%；銷售業績約為人民幣313.75億元，按年增長約220.3%；年內利潤約為人民幣48.68億元，按年增長約230.5%。

值得注意的是，老鋪黃金毛利額約為人民幣102.74億元，按年增長約193.4%；毛利率為37.63%，在同類公司中處於較高水平。

對於業績增長的主要原因，老鋪黃金錶示，主要系集團品牌影響力持續擴大形成市場絕對優勢，帶動線上線下店鋪整體營收大幅增長。

實際上，作為「古法黃金第一股」，老鋪黃金在業內一直有着「黃金界的愛馬仕」之稱。區別於傳統黃金首飾企業，老鋪黃金全部採用「一口價」的定價模式，且客戶定位聚焦於高端消費群體。

根據老鋪黃金此前披露的數據顯示，公司產品約40%的單價集中在1萬元至25萬元區間，少部分產品單價在25萬元以上，其中5萬元以上的產品貢獻了超過四分之一的收入。值得注意的是，老鋪黃金核心會員群體中，每年購買1到5次的會員貢獻了公司72%的收入。

財報顯示，2025年老鋪黃金在單個商場平均實現年化銷售業績近人民幣十億元，這也從側面驗證了老鋪黃金的單店盈利能力。

財報還顯示，截至2025年年末，老鋪黃金的忠誠會員達到約61萬名，相較2024年12月31日增加26萬名，增幅達74.3%。而作為老鋪黃金營收的「基石」，忠誠會員數量的大幅增長，直接推動了集團業績的暴漲。

從門店數量來看，截至2025年年末，老鋪黃金在16個城市共開設45家自營門店，全部入駐包括6家SKP系門店、12家萬象城系門店在內的、具備嚴格准入要求的34家知名商業中心。

相關數據顯示，截至2024年年末，老鋪黃金自營門店數量僅為33家，由此可見，老鋪黃金的擴張節奏較為謹慎，門店選址也主要集中在高端知名商業中心。有業內人士表示，與傳統黃金飾品企業不同，老鋪黃金走的是差異化競爭路線，採用奢侈品的經營理念，從產品設計、店鋪裝修、製作工藝到服務體系全面對標，從而獲得品牌溢價。

從老鋪黃金會員的消費選擇與付費意願來看，該企業的經營策略無疑是正確的。此外，疊加過去兩年金價大幅上漲的因素，消費者對黃金的需求同步增長，這也是老鋪黃金業績高速兌現的重要原因之一。

需要說明的是，金價不會持續上漲，如果未來金價上漲預期不明朗，或出現較長時間的下跌行情，頭部黃金飾品企業也大概率會受到影響。

業績發布後，瑞銀發布研報稱，老鋪黃金公布今年第一季度業績指引，預計收入達165億元至175億元人民幣，淨利潤達36億元至38億元人民幣，均高於市場預期。

瑞銀預計，儘管基數較高，公司淨利潤率仍可達21.8%，第一季度業績指引意味着收入與淨利潤按年增幅均約150%及以上。該行維持其890港元的目標價，評級為「買入」。

瑞銀指出，受金價疲軟及潛在股票配售引發的需求擔憂影響，老鋪黃金股價今年以來已下跌10%，過去三個交易日下跌17%。鑑於今年第一季度業績表現強勁，該行認為公司全年盈利預期存在上行空間。

花旗則發布研報稱，老鋪黃金最新公布的首季業績指引遠超預期，收入及利潤率均高於該行及市場預測，維持對老鋪黃金的「買入」評級。

花旗認為，投資者正關注金價波動後的後續銷售動力，同時留意相關孖展可能性的討論，上述因素對公司近期股價構成壓力。花旗的情景分析支撐其高於市場共識的盈利預測，且公司現有存貨足以應對短期銷售需求，老鋪黃金是花旗在中國珠寶板塊的首選標的。

考慮到近期金價顯著下跌，該行預計，對價格敏感型客戶的需求將承壓，此類客戶約佔今年第一季度收入的40%，對應規模約70億元人民幣。在悲觀情景假設下，即便完全失去該部分收入，老鋪黃金今年收入仍可達到約370億元人民幣，下行風險較低。

高盛發布研報稱，老鋪黃金2025年純利達48.68億元人民幣，處於盈喜區間的中高端水平。2025年下半年收入按年增長200%至149.49億元，略低於該行預期，但被優於預期的毛利率及低於預期的銷售及行政開支所抵消。該行認為，這主要得益於公司提前備貨及營運效率提升。

報告同時提及，公司公布今年第一季度初步業績，表現遠超市場預期。其中，收入預計達165億至175億元，較2025年上半年收入高出34%至42%，該行估算按年增幅超過一倍，淨利潤率亦高於預期。該行相信，這主要受益於提前備貨與營運槓桿釋放。因此，高盛維持老鋪黃金「買入」評級。

侃見財經認為，受益於差異化運營模式與黃金價格上漲，老鋪黃金2025年全年股價漲幅超過176%；若自上市算起，老鋪黃金最高漲幅已超過20倍。未來隨着頭部黃金飾品企業入局「古法黃金」賽道，疊加黃金價格可能下行的預期，老鋪黃金的經營或將面臨一定壓力。