出品：新浪財經上市公司研究院
作者：木予
時隔七個月，創想三維再次衝擊「消費級3D打印第一股」。
3月9日，深圳市創想三維科技股份有限公司（簡稱：創想三維）向港交所提交招股說明書，計劃在主板掛牌上市，由中金公司擔任獨家保薦人。而就在三周前，公司啱啱完成「全流通」備案。據備案通知書披露，創想三維擬發行不超過約1.51億股境外上市普通股，公司21名股東擬將所持合計約3.93億股境內未上市股份轉為境外上市股份。結合港股上市規則來看，企業需在聆訊審批日期至少4個營業日之前提交備案通知書，這意味着創想三維已滿足上市聆訊的前置要求。
回顧一波三折的來時路，創想三維曾於2023年12月啓動A股上市進程，次年1月完成深圳證監局IPO輔導備案登記。然而，2025年7月，公司突然宣佈「棄A轉港」，並於8月首次遞表。如今距離正式登陸資本市場僅一步之遙，創想三維展示的「成績單」卻似乎難以服衆。招股書顯示，2023-2025年，公司總營收由18.83億元穩步增長至31.27億元，年複合增長率約為18.4%；淨利潤連年下滑，2025年甚至由盈轉虧，錄得-1.82億元。即便剔除非經營性因素影響，創想三維報告期內經調整淨利潤也從1.30億元下降至0.92億元，連續兩年「增收不增利」。
3D打印機賣不動？ 超25%海外收入依賴亞馬遜
創想三維在招股書中描繪了一幅堪稱完美的商業藍圖：用戶通過其3D掃描儀或線上社區創想雲生成、下載3D模型，再使用配套的3D打印機、耗材和配件打印成品，最終在公司自營的海外電商平台Nexbie上完成交易閉環。
不過，細究其業務構成不難發現，創想三維目前的主營仍是硬件銷售，創想雲的會員訂閱費、3D模型交易所得款及佣金、Nexbie的3D打印成品銷售所得款項合計僅佔總營收0.1%-0.2%。而在所有在售產品中，3D打印機是當之無愧的「主力軍」。2023-2025年，該細分收入分別為總營收貢獻74.6%、61.9%、57.1%。
雖然收入佔比保持在高位，3D打印機的銷量增長卻近乎停滯。2023-2024年，其平均售價按年增長21.9%，銷量從87.07萬件銳減至72.06萬件，降幅約為17.2%，佔總銷量比例由32.4%縮水至17.8%。2025年，3D打印機的平均售價按年再上漲22.4%，銷量只比2024年微增3.0%，佔總銷量比例進一步滑落至11.7%。
核心產品顯露疲態，創想三維業績的高增速實際上靠3D打印耗材和3D掃描儀維繫。報告期內，3D打印耗材的平均售價先升後降，銷量累計增長209.0%，帶動細分收入翻了3.07倍；3D掃描儀量價齊升，平均售價累計增長146.8%，銷量更是暴漲256.7%，2025年其收入達3.66億元，約為2023年的8.81倍。
但值得關注的是，3D打印耗材標準化程度高，低價可替代品較多，用戶完全可以通過其他渠道自行購買。而消費級3D掃描儀市場體量有限，據行業樂觀預測2029年其全球出貨量還不足百萬台。2023-2025年，創想三維這兩項業務收入佔總營收比例均穩定在10%上下，能否順利成長為第二增長極，仍有待觀察。
與業內其他廠商類似，創想三維近年來業務重心明顯向歐美地區傾斜。由於歐美小型工業品供應鏈不發達、人工成本偏高、DIY文化盛行及物流體系效率較低，消費者在小型配件更換或小型工業品消費的過程中通常面臨費用高、周期長、體驗差等痛點，因此對消費級3D打印機需求更為強烈。
報告期內，公司的海外收入分別佔總收入69.2%、70.9%、74.1%，呈逐年攀升趨勢。其中，北美地區收入佔比29.8%、26.9%、32.2%，歐洲地區佔比23.4%、24.2%、25.1%。換言之，歐美市場至少支撐起創想三維業績的「半壁江山」。
而深入歐美市場的關鍵是電商巨頭亞馬遜。2025年，創想三維有接近六成的線上收入來自電商平台自營網店，僅在亞馬遜一個平台實現的收入就高達5.84億元，比eBay、天貓、京東等7個電商平台帶來的收入總和還要高，約佔線上營收的38.5%，佔電商平台自營網店收入的65.8%，佔海外整體收入的25.2%。
高度依賴亞馬遜的弊端也很明顯。一方面，亞馬遜的佣金和推廣費居高不下，導致公司的銷售和營銷開支持續擠壓利潤空間。招股書顯示，亞馬遜每件商品的佣金為12%-15%，而DTC網店的佣金費率僅為0.2%。2023-2025年，創想三維支付給亞馬遜的佣金費，一度佔當期給予電商平台佣金近九成，推廣費用約佔營銷及廣告開支四分之一以上。雙重影響之下，公司的銷售費用率從16.0%提升至18.2%。
另一方面，亞馬遜處於絕對強勢地位，創想三維的潛在「黑天鵝」風險不容忽視。2021年，亞馬遜曾大規模封停中國賣家賬號，導致資金凍結。2025年中美貿易摩擦期間，亞馬遜施壓要求中國商家降價或直接支付關稅。2026年3月，亞馬遜10天內發生了兩次大規模系統故障，大量商品鏈接失效，消費者無法下單，賣家投入的廣告費「打水漂」。此外，自2026年開始，亞馬遜取消了物流商品預處理和貼標服務，大幅上調了庫存附加費，這都將對公司的盈利能力造成負面影響。
上市前累計派息近3億 應收款、存貨雙高現金流喫緊
對於2025年的虧損，創想三維解釋稱，是公司向投資者派發股息及發行股份所致。
據招股書披露，創想三維僅進行過一輪股權孖展。2021年6月改制後，公司引入了前海母基金、不惑創投、騰訊創投、深創投、中航南山股權投資、國新南方知識產權等機構，A輪共計孖展5.08億元，投後估值約為40億元。截至上市前，前三大外部股東分別為前海母基金、深創投、騰訊創投，各持股5.81%、4.32%、2.16%。
創想三維與A輪投資者簽署過三份股東協議，第二份股東協議約定公司需於2025年12月31日前完成上市，否則投資者有權要求控股股東贖回。2025年7月雙方簽署的第三份股東協議，將上市截止日期線延長了半年至2026年6月30日。為了安撫補償A輪投資者，創想三維以現金方式宣派股息8135.70萬元，約佔當期經調整淨利潤的88.1%。同時，公司還定向增發了2954.66萬股新股，公允價值約為1.59億元，佔經擴大股本總額的7.51%。
事實上，創想三維在派息方面一向慷慨。2021年，公司向股東宣派現金股息1.95億元，隨後於2021-2023年期間，分別支付8800萬元、3600萬元、7100萬元。若加上2025年的現金派息，公司在上市前累計派息達2.76億元，前海母基金、深創投、騰訊創投分別獲得1605.63萬元、1193.86萬元、596.69萬元，其他投資方合計獲得677.07萬元。
（來源：招股書）高舉高打派息的背後，創想三維的現金流狀況卻不盡人意。截至2025年12月31日，公司的貿易應收款達3.51億元，按年增長48.5%，顯著高於同期營收增速；存貨總規模達6.86億元，與2024年相比增長45.0%，其中約75.2%為成品。應收賬款、存貨雙雙走高，報告期內創想三維的經營活動產生現金淨流出6397.70萬元，而2024年為淨流入1.73億元，期末賬面現金及現金等價物僅剩2.77億元，按年減少40.2%。
光鮮的業務藍圖之下，創想三維核心產品增長停滯、線上渠道依賴亞馬遜、現金流告急等問題正逐漸浮出水面。更為緊迫的是，與投資方約定的上市「大限」已迫在眉睫。在經歷了大額派息和增發補償之後，公司雖勉強穩住了股東層面的信心，但如何向二級市場的投資者講出更具說服力的增長故事，如何培育出真正能扛起大梁的第二增長曲線，將是其登陸港交所後必須直面的考驗。
責任編輯：公司觀察