金吾財訊 | 國信證券發布研報指，同程旅行(00780)2025年主業盈利持續驗證，酒店管理業務成為公司新的成長曲線。報告核心觀點為，公司在線旅遊（OTA）業務盈利能力改善，酒店管理業務整合後增長突出，並預期出境遊佔比提升及AI技術應用將進一步優化運營效率與利潤率。

公司2025年收入為194億元人民幣，按年增長11.9%；經調整淨利潤為34億元，按年增長22.2%。2025年第四季度收入按年增長14.2%至48.4億元，經調整利潤按年增長18.1%至7.8億元。當季OTA業務經營利潤率按年持平，度假業務因計提商譽減值錄得經營虧損。

分業務看，公司聚焦下沉市場，第四季度交通、住宿及其他業務收入分別按年增長6.5%、15.4%和53.0%。酒店平均每日房價（ADR）延續正增長趨勢，平台三星及以上酒店間夜量佔比提升5個百分點。國際機票業務佔交通收入比重超過7%。其他業務收入增速加快，主要由酒店管理業務及萬達酒店整合推動。平台年付費用戶達2.5億，按年增長6.0%；年每付費用戶平均收入（ARPU）為76.8元人民幣，按年增長5.5%。

成長驅動方面，公司首先以OTA業務承載大衆出行升級紅利，酒店價格增速優於行業。其次，預期出境遊業務收入佔比將從2025年佔交通及住宿收入的5-6%，於中期提升至10-15%。第三，酒店管理業務成為新增長引擎，自2021年佈局並於2025年10月整合萬達酒管後，在營酒店達3000家，管理層預計2026年該業務將保持良好收入增長且盈利能力改善。第四，公司利潤率將通過AI提升運營效率及酒店管理業務的規模效應逐步改善。

報告指出，維持公司2025-2027年經調淨利潤至40.0/46.1億元，新增2028年52.1億元預測，對應動態PE為10/9/8x。假期制度優化支撐旅遊景氣度抬升，公司低線城市基本盤與微信生態流量仍具韌性，預計公司短期業績有支撐；但當前估值已經回落至歷史低位，反映市場對AI技術迭代下OTA垂類賽道長期護城河的擔憂，後續建議重點跟蹤AI技術佈局進展以及上游資源整合與酒管業務盈利跑通進度，維持公司"優於大市"評級。

風險提示包括行業競爭加劇、資源分配不及預期及公司治理風險。