金吾財訊 | 招商證券發布研報指，蒙牛乳業(02319)2025年業績受非經常性損益拖累，但減值包袱已清理，2026年有望迎來業績底部反轉。核心邏輯是2026年隨着外部環境改善和公司精細化運營，全年收入預計重回正增長軌道；利潤端則因報表減值清理輕裝上陣，疊加原奶價格有望企穩進入向上周期，預計將顯著改善。該行給予目標價21.80港元，並維持「強烈推薦」評級。

財務表現方面，公司2025年全年營業收入為822.449億元，按年下降7.3%。下半年（25H2）收入按年下滑7.56%至406.78億元，歸母淨利潤虧損5.01億元，盈利主要受金孖展產減值18.89億元、固定資產減值3.23億元及聯營公司虧損等非經常性損益拖累。2025年毛利率為39.9%，按年提升0.3個百分點；經營利潤率為8.0%，按年微降0.2個百分點。公司保持派息回購，每股派息0.52元。展望2026年，該行預測公司歸母淨利潤將顯著改善，並給予2026-2027年每股收益（EPS）預測分別為1.16港元和1.36港元。

業務分拆顯示結構性亮點。2025年，佔比較大的液態奶業務營收按年下滑11.12%，主要受行業供需及渠道因素影響，但公司通過推出特侖蘇沙漠有機系列等高端產品調整結構。奶酪業務成為增長引擎，營收按年增長21.9%，下半年增速達31.12%，得益於與妙可藍多的協同效應。奶粉業務營收按年增長9.73%，其中瑞哺恩、悠瑞及貝拉米品牌表現突出。冰淇淋業務營收按年增長4.21%，蒂蘭聖雪已進入香港市場。

未來，公司中長期將聚焦兩大核心目標：收入增長與經營利潤率提升。除主體液奶外，運動營養、專業營養、精深加工和國際化業務將成為重點發力方向。

風險提示包括需求復甦不及預期、成本大幅上漲、行業競爭加劇及新渠道拓展不及預期等。