智通財經APP獲悉，中金發布研報稱，考慮對外授權收入利潤確認節奏，下調三生製藥(01530)26年淨利預測47%至30.24億元，引入27年淨利34.65億元。現價對應26/27年17/15x P/E。盈利預測調整僅因報表確認節奏調整，並持續看好707成為下一代I/O基石藥物潛力，該行維持 36.5港元目標價(對應26/27年27/24x P/E)和跑贏行業評級，隱含61%漲幅。

中金主要觀點如下：

2025年業績基本符合市場預期

公司公布2025年業績：收入176.96億元，按年增長94%;歸母/經調淨利潤84.82億元/84.54億元，按年增長306%/265%，基本符合市場預期。

內生收入按年有所下滑

根據公告25年確認對外授權收入94.3億元，該行測算剔除後公司全年實現收入82.7億元(產品收入80.1億元)，YoY-9%。25年公司特比澳CLDT適應症及柏瑞素胃癌適應症獲批，613(IL-1β單抗)及611(IL-4R單抗)等4項產品遞交NDA，26年初新比澳(長效促紅)及608(IL-17單抗)獲批上市，該行認為有望貢獻收入增量。25年11月公司公告擬拆分蔓迪國際港股上市，該行認為有望幫助公司持續聚焦創新主業。

707合作順利，輝瑞快速推進海外臨床

25年5月公司與輝瑞以12.5億美元首付款達成707(PD-1/VEGF雙抗)全球合作，25年輝瑞針對707已公布包含NSCLC及CRC全球多中心III期臨床在內的7項臨床，並在26年計劃啓動10+項新適應症及10+項創新聯用臨床試驗，其中1L聯合化療治療sq & nsq NSCLC以及1L聯合化療治療mCRC的3項全球III期註冊臨床已啓動患者入組;該行期待後續更多臨床數據為公司帶來更多里程碑付款。

研發管線項目充沛，早研品種全面覆蓋自免適應症

1)腫瘤：公司705(PD1/HER2雙抗)、706(PD1/PDL1雙抗)均已進入II期，708(PD1/TGFβ雙抗)、709(PD1/LAG3雙抗)等均已進入I期;2)自免：611(IL4Rα mAb)適應症實現AD全人群覆蓋，早研品種SSGJ-717(CD3/BCMA/CD19 TCE)、SSGJ-718(TL1A/IL-23雙抗)等臨床前表現具備潛力。

風險提示：醫保控費超預期，臨床失敗，新品商業化不及預期。

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