作者 | 金角財經 Chester

一覺醒來，家裏居然也能養熊貓了。

沒開玩笑，只不過這是一隻「硅基熊貓」。最近，宇樹科技在京東悄然上架了一套能直接套在Go2機器狗身上的熊貓仿真皮膚，單賣3500元；Go2加皮膚的套裝，則標價13497元。

官方介紹裏，這套皮膚用了非遺裘皮仿真動物技藝，毛感、輪廓、黑白細節拉滿，就是為了讓全國人民一起「擼熊貓」」。

穿上這層皮，Go2立刻變身賽博國寶：能走、能跑、能坐下、能趴下、能伸懶腰，還配合圖形化編程做出蹭頭、搖尾撒歡等專屬動作。

聽起來，這隻主打陪伴的硅基熊貓，比我家的犟種小狗都聽話多了。可正因為它太過聽話，反而少了點「活狗感」。在不少網友眼裏，這東西可愛歸可愛，本質還是個高級玩具，而非真正能陪伴的寵物。

然而，資本市場和產業圈卻在這層憨態可掬的熊貓皮下，看到了完全不同的東西。3月20日，上交所受理宇樹科技科創板IPO申請。招股書數據毫不掩飾：2022至2024三年，宇樹四足機器人（機器狗）的收入佔比常年穩定在六成以上，遠遠甩開人形機器人。

直到2025年，宇樹人形機器人H1登上春晚舞台之後，機器狗的營收佔比才首次被人形機器人反超。

萬衆期待的「人形機器人第一股」，竟然一直靠賣機器狗在暗中輸血？

聽起來像是段子，但卻是宇樹最真實、也最殘酷的商業底色。

機器狗才是真現金牛

當所有人把目光死死盯在人形機器人身上的時候，宇樹真正靠着賺錢的，其實一直是那條狗。

2025年，宇樹人形機器人H1出貨量突破5500台，拿下全球第一。可機器狗的銷量更加恐怖，累計出貨已超過3萬台。根據頭豹數據，宇樹四足機器人佔據全球市場約69.75%的份額，在2022至2024年遙遙領先。

事實上，去年第一季度，宇樹首先迎來爆單的就是機器狗，其工業巡檢機器狗的訂單按年增長220%，包括電力巡檢、礦山、化工能源、港口等等。據外媒報道，在海外，宇樹的機器狗已經進入52個國家的水電站、煉油廠和考古現場。

2022至2024年，科研教育用途也在機器狗的營收中佔了大頭，分別為68.61%、63.02%與52.69%。據報道，宇樹的教育版機器狗已進入歐美2000餘所高校實驗室，市佔率高達68%。

而在去年宇樹機器人登上春晚之後，宇樹機器狗在家用等商業消費的C端用途的營收佔比，也在去年的前三個季度迅速攀升至42.3%。京東詳情頁顯示，宇樹機器狗Go2已售出超3000台。

招股書最直白：2024年宇樹首次實現全年扭虧為盈，歸母淨利潤0.95億元，而當年機器狗仍是第一大營收來源，佔比接近60%。也就是說，在人形機器人真正成為聚光燈焦點之前，機器狗早已默默當起了現金牛，扛起了整個公司的基本盤。

出貨量大，靠的不是情懷，而是絕對的價格屠夫策略。

在消費級市場，宇樹2023年推出的Go2 Air，直接把價格打到9997元，成為行業內首個進入萬元以內的產品，幾乎以「破門價」打開了大衆市場。

在工業級市場，對比行業龍頭波士頓動力的Spot（售價約7.45萬美元，約合人民幣53萬元），宇樹B2約40萬元的定價，不僅更低，在攀爬能力、續航、扭矩等關鍵指標上甚至還更有優勢。

價格能打這麼狠，底氣來自極致自研。

根據招股書披露，宇樹的核心部件（電機、減速器、關節、激光雷達等）已經全棧自研自產，核心部件的自研率超95%，外購佔比僅14%-18%，高於行業平均水平。模效應一釋放，單機成本從2022年的2.23萬元一路腰斬至2025年前三季度的1.21萬元。

成本下行，價格堅挺，利潤空間自然被徹底打開。

招股書顯示，2022年至2025年，宇樹綜合毛利率分別為44.94%、44.75%、56.98%，並在去年前三季度進一步提升至59.83%，逼近60%。這個數字不僅大幅領先優必選、越疆科技等可比公司，也把大量仍在30%毛利率以下苦苦掙扎、甚至尚未盈利的同行甩得不見蹤影。

機器狗的生意，儼然成了宇樹向資本市場講人形機器人宏大故事時，最硬的那塊底氣。

王興興曾死活不做人形

儘管現在人形機器人已經成為宇樹科技最響亮的標籤，但真實情況卻是機器狗不僅賣得更多，甚至在宇樹成立後的很長一段時間裏，王興興只做機器狗，堅決反對做人形機器人。

2009年還在讀本科的王興興，花了200多塊錢就搗鼓出一款小型雙足人形機器人。做完之後，他得出的結論是「人形機器人的商業價值或者技術都是非常困難的。」

這個判斷奠定了宇樹的早期路線。

2016年王興興創辦宇樹科技時，國內人形機器人已經開始熱鬧，有人形集群表演登上舞台，投資人問他要不要做，他一口回絕。

「當時全球人形機器人的控制技術還不理想，性能上不去，看不到實用價值。」王興興認為，四組機器人比兩足更穩定，使用場景更多。2017年，宇樹便發布了首款產品：萊卡狗四足機器人。

不僅如此，王興興在產品策略上還一度「保守」得近乎固執。

早期宇樹完全不做消費級產品。他認為，為了迎合C端做小玩具，會浪費高端技術，建不起壁壘，還得花大量精力去打磨賣點。而面向科研機構和工業客戶的B端產品，反而能拿到更專業、更有價值的反饋。

現在回頭看，這種「保守」，反而構成了宇樹最重要的能力積累。

把機器狗作為主力產品的這些年，宇樹一邊建立了穩定的收入來源，一邊在覈心部件和運動控制上完成了長期沉澱。而這些能力，並沒有被「鎖死」在四足形態裏。

從工程本質上看，人形機器人和四足機器人高度同構：本體結構、關節模組、能源系統、計算平台、感知與運動控制，本質上是一套通用能力的不同排列組合。機器狗上驗證過的零部件和算法，幾乎可以直接複用和遷移。

也正因此，當宇樹在2023年決定切入人形機器人時，它並不是「從零開始」，當時，宇樹科技僅用了3名員工，用時6個月便推出了首款人形機器人H1。

極高的零件複用率和極短的研發周期，直接把成本打了下來。2025年前三季度，宇樹研發費用僅佔營收的7.73%。在整個行業動輒把營收兩三成砸進研發的背景下，這個數字顯得極為反直覺。

而全棧自研自產的體系，進一步放大了這種優勢。

當算法和硬件出自同一個體系，運動控制就不再是跟外部黑盒反覆磨合，而是能做到參數級別的精細協同優化。結果就是更低的控制延遲、更高的能量效率，以及更強的動態穩定性。

於是我們纔看到宇樹人形機器人一次次出圈：後空翻、側空翻、韋伯斯特空翻、機器人格鬥，直到今年春晚的集群武術表演，動作越來越絲滑，也越來越驚豔。

但花哨的身法把宇樹推上聚光燈的同時，也讓它逃不過「行業泡沫」的質疑。

表面越是驚豔，底層的質疑聲就越大。

人形機靠機器狗

宇樹曾經無比務實地拒絕了投資人做人形機器人的建議，如今，王興興卻不得不向市場低頭。

他自己說得直白：「喜歡人形機器人的人比不喜歡的人多，市場是理性的。」人形成了主流選擇，單純因為它更得人心。

更現實的是，人形機器人如今也變成了一條真正「務實」的商業路徑。

王興興公開承認，當下人形在數據採集、訓練和落地方面擁有巨大優勢。它能直接模仿人類動作，快速積累真實訓練數據，從而大幅降低學習和部署成本。

某種意義上，當初死磕機器狗，其實是宇樹對「人形纔是未來」這一宏大敘事的一次戰略性迴避。而現在，無論是市場還是技術邏輯，都把人形推到了阻力最小的那條路上。招股書已經給出最直接的佐證：2025年前三季度，人形機器人的營收佔比已正式反超機器狗。

但從機器狗「站起來」變成真正的人形機器人，遠沒有表面那麼簡單。

真狗可以被牽着走，機器狗也可以靠外部指令彌補自主性不足。可人形機器人一旦用雙腿站立，就必須完全靠自己平衡、自己決策、自己站穩。任何一點延遲或誤差，都可能直接摔倒。

更要命的是那雙「手」。靈巧手要想真正幹活，必須和視覺、激光雷達等感知系統深度融合，而這種融合，歸根結底靠的是「大模型」，也就是機器人的大腦。沒有足夠強大的大腦，再靈活的身體也只是花架子。

於是，外界在驚歎宇樹極致「小腦」（運動控制）能力的同時，也給它貼上了「不做大腦」的標籤。大模型能力，成為宇樹IPO之後最急需補上的最後一塊短板。

從募資投向就能看出優先級變化。根據招股書，募集資金將主要投向四個方向：智能機器人模型研發20.22億元，機器人本體11.1億元，新產品開發4.45億元，製造基地6.24億元。其中，模型研發拿走了最大份額，清晰鎖定了宇樹下一階段的真正戰場。

儘管宇樹已經實現6億扣非淨利潤，毛利率接近60%，但外界對它商業化能力的質疑始終揮之不去：人形機器人超70%的銷量仍來自科研教育。招股書也坦承，中短期內，科研教育和表演仍將是人形機器人最主要的落地場景。

這意味着，在「進廠打工」真正規模化之前，宇樹的增長依然離不開兩條腿走路：一條是資本市場的持續輸血，另一條是拼命向C端賣貨。

或許正因如此，我們纔看到極具反差、又無比真實的一幕：

一邊是春晚舞台上高喊未來的炫酷人形機器人，一邊是京東貨架上那隻穿熊貓皮膚、賣13497元的機器狗。

人形機器人的故事確實很好聽。

但當下的宇樹，顯然還離不開這層3500元的熊貓皮，去對沖那個仍充滿不確定性的未來。

參考資料：

中國新聞周刊《90后王興興：偏科者的逆襲》

智東西《宇樹年賺6億的祕密是什麼？深扒300頁IPO問詢函》

深藍財經《宇樹一年賺6億背後：研發投入不足1億，7成人形機器人賣給高校》