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　　來源：預審IPO

　　作者：孫肅博

　　時隔近三年，飛依諾科技股份有限公司（以下稱「飛依諾」）再次衝擊資本市場，於創業板遞交了IPO申請。2022年12月，飛依諾曾申報科創板，但於2023年6月主動撤單，終止了審核。

　　從此次招股書披露的財務數據來看，飛依諾的業績存在一定波動。2023年公司由盈轉虧，全年淨虧損6559.05萬元，營收按年微增1.65%。但進入2024年，公司成功扭虧，實現全年淨利潤約4855.61萬元；營收按年增長15.51%，首次突破6億元大關。2025年，公司營收繼續保持增長，按年提升7.82%；淨利潤更大幅增長106.34%，達到1億元。

　　憑藉多年的自主研發和技術積累，飛依諾旗下高端及超高端超聲設備性能和質量已達到國際領先水平，經濟型產品則憑藉顯著的質量技術優勢實現銷量持續增長。2024年，飛依諾全系列醫學超聲影像設備銷售總額位列國產廠商國內銷售額第三名。

　　此次再戰資本市場，其亮眼的市場地位之下，高度依賴經銷商的收入結構、公司盈利質量與現金流狀況，仍是市場關注的焦點。

　　01

　　近三年未孖展

　　老股東密集變現

　　2010年3月30日，飛依諾的前身「飛依諾科技（蘇州）有限公司」（以下稱「飛依諾有限」）正式成立，創始人奚水、田園等人合計持股70%，兩位外部投資人魏濟民、徐惠東合計持股30%。（該持股情況建立在股權代持解除情況下）

　　2022年2月，飛依諾有限完成股份制改革，公司名稱變更為「飛依諾科技股份有限公司」。自此，飛依諾始終未進行過新發股份。

　　《預審IPO》注意到，飛依諾此次遞表前一年內新增了七位股東，分別為程章文、啓明融晶、啓明融幹、生物醫藥投資、太湖科投、建發貳拾壹號、中新創投（SS），入股方式均為「股份受讓」。

　　向上述股東轉讓股份的，既包括飛依諾的天使投資人魏濟民，也包括早期投資者周蕾、王曉鈞、金沙河投資及啓明維創、啓明融合，還包括公司控股股東舟山晨鑫。

　　具體來看，2025年5月，周蕾以500萬元的價格將其持有的飛依諾0.33%股份轉讓給了程章文，以2，000萬元的價格將其持有的飛依諾1.33%股份轉讓給了啓明融幹，以3，557.03萬元的價格將其持有的飛依諾2.37%股份轉讓給了啓明融幹，自此不再持有飛依諾股份。

　　同期，魏濟民以2，500萬元的價格將其持有的飛依諾1.67%股份轉讓給了程章文，王曉鈞以2，019.01萬元的價格將其持有的飛依諾1.35%股份轉讓給了程章文，金沙河投資以2，019.01萬元的價格將其持有的飛依諾股份轉讓給了程章文。

　　此外，舟山晨鑫以4，000萬元的價格將其持有的飛依諾2.67%股份轉讓給了生物醫藥投資，以1，000萬元的價格將其持有的飛依諾0.67%股份轉讓給了太湖科投。

　　2025年12月，魏濟民又以1，439.62萬元價格將其持有的飛依諾0.8%股份轉讓給了啓明融幹，以2，560.38萬元價格將其持有的飛依諾1.42%股份轉讓給了啓明融晶。

　　同期，啓明維創以5，310.62萬元價格將其持有的飛依諾2.95%股份轉讓給了中新創投，以2，379.38萬元價格將其持有的飛依諾1.32%股份轉讓給了建發貳拾壹號。

　　啓明融合以8，383.56萬元價格將其持有的飛依諾4.66%股份轉讓給了中新創投，以3，759.39萬元價格將其持有的飛依諾2.09%股份轉讓給了建發貳拾壹號。

　　對於各位老股東轉股或退出的原因，飛依諾於招股書中表示，金沙河投資系因存續期即將屆滿，魏濟民、王曉鈞、周蕾、舟山晨鑫有一定的資金需求。

　　值得一提的是，《預審IPO》穿透舟山晨鑫的股權結構發現，其合夥人主要為飛依諾的創始團隊成員，包括奚水、田園夫婦，以及高文友、費鵬豪等，另外，公司實控人奚水的前妻劉瑤和女兒奚源，兩人分別持有9.46%、9.48%的份額。

　　截至此次遞表前，飛依諾的外部投資股東包括啓明維創、魏濟民、中新創投（SS）、程章文、賴書進、啓明融晶、建發貳拾壹號、元禾太湖、蘇州元渡、生物醫藥投資、啓明融幹、建發柒號、太湖科投，持股比例分別為10.26%、8.17%、7.61%、4.69%、4.04%、3.79%、3.41%、3.13%、2.80%、2.67%、2.13%、0.75%、0.67%。

　　而除了遞表前一年內新增的七位股東外，元禾太湖、蘇州元渡、建發柒號的股份也系「股權受讓」所得。

　　2023年6月，徐秀珍以6，250萬元的價格將其持有的飛依諾3.13%股份轉讓給了元禾太湖，以5，597.6萬元的價格將其持有的飛依諾2.8%股份轉讓給了蘇州元渡，以1，500萬元的價格將其持有的飛依諾0.75%股份轉讓給了建發柒號。

　　據悉，徐秀珍是飛依諾天使投資人徐惠東的母親。飛依諾剛成立時，徐惠東看好超聲設備的市場前景決定參與投資，但其當時是任職公司的股東及高管，為避免自身在外投資引起其公司其他股東的議論，便以其妻子趙彣的名義進行了投資。後於2012年8月，趙彣將其代徐惠東持有的股份轉讓給了徐秀珍。

　　根據招股書，飛依諾最近一次股權轉讓對應估值為18億元。經綜合考慮同行業上市公司的市盈率情況，公司預計市值不低於15億元。

　　02

　　創始團隊出自GE

　　與老東家官司未決

　　截至此次遞表前，奚水、田園夫婦通過舟山原垚間接控制舟山晨鑫、舟山高森、舟山鵬淼、舟山志焱，合計控制飛依諾45.89%的表決權，為公司的實際控制人。

　　奚水和現任妻子田園，都曾就職於通用電氣公司（以下稱「GE」）。當年和他們一同創辦飛依諾的，還有其他幾位GE的同事。

　　在全球企業界，GE被譽為「經理人的搖籃」、「商界的西點軍校」，全球500強中有超過1/3的CEO曾經服務於GE。而對於曾供職於GE的奚水來說，既有感激也有無奈。他曾公開談及，「雖然我本想把在GE的工作當畢生的事業來做，但別人並不這樣看。」

　　2015年3月9日，GE以商業祕密被侵害為由，將奚水、田園等9人及他們創辦的飛依諾告上了法庭，並提出鉅額索賠與停止生產、銷燬產品等一系列訴求。彼時，是飛依諾成立的第5年。

　　而時至今日，這場商業祕密糾紛仍未塵埃落定。

　　2024年6月7日，江蘇省無錫市中級人民法院才做出一審判決，支持了GE的部分訴訟請求，包括判令飛依諾在內的部分被告連帶賠償GE經濟損失及合理費用2，000萬元等。

　　一審判決後，原被告雙方均已向江蘇省高級人民法院提起二審上訴。截至此次遞表前，案件尚在二審審理過程中。

　　時間回溯到2010年4月，還未從GE離職的奚水、高文友、陳惠人、賈志遠、費鵬豪、田園、吳方剛等人，在投資人魏濟民、徐惠東的支持下，共同成立了飛依諾的前身「飛依諾有限」，奚水等創始團隊成員合計持股70%，兩位投資人合計持股30%。

　　由於彼時仍供職於GE，為規避競業與勞動關係風險，奚水等人當時持有的股份全部由田園的父親田林代為持有。

　　直至次年，田園從其父手中收回股權，並代為持有其他創始人股份。2012年7月，公司設立景寧維恩、景寧唯寧兩大持股平台，承接田園代持的股權，代持關係逐步被解除。

　　2021年，飛依諾有限基於稅收考量擬將持股平台股東的形式由有限公司調整為了合夥企業，原持股平台景寧維恩、景寧唯寧將其持有的公司股權轉讓給了舟山晨鑫、舟山高森、舟山鵬淼、舟山志焱合計4個新設有限合夥持股平台。

　　截至此次遞表前，除奚水、田園以外的其他幾位創始團隊成員仍通過四大持股平台分別持股：陳惠人合計控股3.76%、高文友合計控股5.29%、賈志遠合計控股4.31%、費鵬豪合計控股4.31%、吳方剛合計控股1.32%。

　　此外，團隊成員至今仍深度參與公司經營，核心團隊高度穩定：奚水任董事長、總經理，田園任品牌總監，高文友、陳惠人均任董事、副總經理，賈志遠人董事、超聲事業部總監，費鵬豪任職工董事、掌上超聲研發部總監，吳方剛任研究院院長。

　　奚水曾說，「做事要講究天時、地利、人和，飛依諾能發展到目前的規模和成績，人和是最重要的因素。只有一批志同道合的人才一起努力纔可能實現共同的夢想。」

　　03

　　訴訟曾致戰投減資

　　遞表前啓明系變現過億

　　儘管飛依諾在招股書中表示，涉訴技術信息不屬於公司的核心技術，未對公司持續經營構成重大不利影響，不構成此次發行上市的實質法律障礙。但這場曠日持久的商業祕密訴訟，仍直接影響了公司的資本環境，一度曾引發機構投資者調整持股策略。

　　據招股書披露，2015年5月，青島金石、啓明融合分別向飛依諾有限增資4，000萬元和1，065萬元，分別認購飛依諾有限新增註冊資本309.58萬元和82.43萬元。

　　但受與GE的訴訟影響，青島金石、啓明融合認為該次增資存在風險，決定減資退出本輪投資。2015年10月、2015年12月，飛依諾有限向青島金石合計支付了4，000萬元減資款。

　　不過，飛依諾並未披露啓明融合當時具體的減資情況。《預審IPO》穿透招股書發現，2019年初時，啓明融合仍是飛依諾有限的股東之一。彼時，其認繳出資額為554.14萬元，持股比例為6.95%。

　　直至2025年12月，啓明融合將所持股份分別轉讓給了中新創投、建發貳拾壹號，合計變現了1.21億元，徹底退出了飛依諾股東行列。

　　天眼查顯示，啓明融合成立於2014年2月27日，是啓明創投體系的核心投資載體，聚焦科技及消費、醫療健康等領域的早期和成長期項目，投資組合涵蓋人工智能、軟件服務、醫療器械、電子商務等多個細分賽道。

　　除啓明融合外，啓明創投體系另有多隻基金參投了飛依諾。截至此次飛依諾遞表前，啓明維創持股10.26%、啓明融晶持股3.79%、啓明融幹持股2.13%。

　　04

　　經銷收入佔比超九成

　　銷售費率高於同行

　　對於奚水來說，創業路上最大的阻力曾是「低估了國內市場對國產品牌的歧視」。他曾表示，「我們的夢想就是通過自己的努力，扭轉國內醫院對國產設備的歧視。做到這個改變，將是對我們付出努力的最大回報，將是非常幸福的一件事。」

　　而截至目前，憑藉平台化研發的優勢，飛依諾已經建立了豐富且具競爭力的產品矩陣。公司自主研發的彩色超聲診斷儀產品線已全面涵蓋醫學超聲影像設備與動物超聲影像設備兩大領域。其中公司推出的超高端旗艦產品ULTIMUS 9E系列，在產品質量和功能配置上已躋身行業第一梯隊，有力打破了國際巨頭在超高端超聲領域的長期壟斷。

　　除超聲產品外，飛依諾依託硬件架構、軟件算法等底層核心技術，不斷拓展產品管線，上消化道內窺鏡、呼吸機產品於2025年獲取了NMPA註冊證，為公司後續發展提供了豐富的產品支持。

　　2022年-2024年及2025年前九個月（以下稱「報告期」），飛依諾來自境內的銷售收入分別為2.05億元、2.26億元、2.57億元及1.77億元，佔各期總收入的比例分別為39.69%、42.70%、42.26%、41.95%。

　　總體來看飛依諾的業績情況，報告期各期分別實現營收5.3億元、5.38億元、6.22億元和4.32億元，扣非歸母淨利分別為3，345.96萬元、-7，516.68萬元、5，802.39萬元及2，523.2萬元。期內，公司營業收入規模持續增長，但淨利潤水平存在一定波動。

　　《預審IPO》注意到，2023年飛依諾出現較大虧損主要系為提升公司超高端新產品ULTIMUS 9E系列的市場知名度及提升公司的研發實力，公司加大了銷售及研發投入，導致期間費用有所上升。

　　報告期各期，飛依諾的銷售費用分別為1.08億元、1.4億元、1.27億元和9，475.08萬元，佔營業收入的比例分別為20.31%、26%、20.44%和21.96%。而各期，飛依諾同行可比公司的銷售費用率均值分別為16.72%、17.16%、17.22%、18.63%，均低於飛依諾的水平。

　　據飛依諾披露，公司過半以上的銷售費用用於了職工薪酬方面，而這與飛依諾深度依賴經銷商渠道的商業模式形成一定反差。報告期內，飛依諾以經銷模式作為主要銷售模式，公司主營業務收入中經銷收入分別為4.69億元、5.03億元、5.57億元和3.88億元，佔主營業務收入的比例分別為90.70%、95%、91.55%和91.94%。

　　不過，報告期各期，飛依諾境外銷售收入佔比較高，開拓和維護海外市場通常需要更高的品牌推廣、本地化支持和渠道建設成本，這也進一步推升了公司整體銷售費用率。

　　研發方面，飛依諾報告期各期產生的開支分別為1.12億元、1.31億元、1.32億元和1.02億元，佔營業收入的比例分別為21.2%、24.4%、21.17%和23.54%。與同行可比公司相比，公司研發費用率也相對較高。高強度的研發投入，為其產品迭代、技術升級以及規劃中的高端化與產能擴張提供了必要的技術儲備。

　　值得肯定的是，在公司期內業績波動，期間費用高企的背景下，飛依諾的現金流仍處於相對安全的局面。

　　截至報告期各期末，飛依諾的經營活動產生的現金流量淨額分別為1，013.71萬元、1，409.4萬元、1.51億元和5，340.3萬元。

　　截至2025年9月30日，飛依諾的短期借款約為6802.88萬元。同期，公司現金及現金等價物餘額約為2.37億元。

　　05

　　毛利率穩步攀升

　　第三方回款佔比走高

　　隨着公司產品升級及持續降本增效，飛依諾的毛利率與報告期內呈現上漲趨勢，各期主營業務毛利率分別為53.03%、53.79%、57.43%和59.45%。

　　分產品來看，飛依諾推車式彩超產品的毛利率於各期分別為51.84%、53.71%、57.18%和59.87%，境內外便攜式彩超的毛利率分別為53.62%、53.69%、57.47%和57.80%，零售超聲探頭的毛利率分別為51.39%、56.11%、59.78%、63.90%。

　　不過，與高毛利率形成對比的是，公司第三方回款規模及佔比持續走高。報告期各期，飛依諾第三方回款金額分別為3，617.99萬元、4，581.51萬元、6，550.08萬元及6，363.13萬元，佔主營業務收入比例分別為6.99%、8.66%、10.77%、15.05%。

　　飛依諾表示，公司第三方回款具有真實交易背景，不存在虛構交易或調節賬齡的情況。其進一步解釋稱，公司第三方回款主要為境外客戶第三方回款，部分境外客戶因所處國家和地區存在外匯管制/限制，或因自身資金安排或交易習慣等因素，委託關聯方或付匯機構等第三方代為支付貨款。

　　其次，部分境內直銷客戶向公司採購產品，系政府採購項目並由相關財政國庫中心統一撥付，因此形成第三方回款；此外，個別客戶通過孖展租賃公司付款，以及保險公司理賠等付款，因此形成第三方回款。

　　資產質量方面，飛依諾的應收賬款規模始終處於較高水平。報告期各期末，公司應收賬款賬面價值分別為1.31億元、1.28億元、1.41億元和1.13億元，佔流動資產比例分別為28.25%、30.21%、24.44%和18.68%。若下游客戶經營狀況惡化，應收賬款無法及時回收，將直接產生壞賬風險，影響公司現金流安全。

　　報告期各期末，公司存貨金額分別為1.37億元、1.20億元、1.15億元和1.46億元，佔流動資產比例分別為29.46%、28.32%、20.01%和24.32%。

　　飛依諾表示，隨着超高端產品ULTIMUS 9E市場推廣，庫存商品中的試用樣機的金額呈逐年增長趨勢。如未來出現原材料價格或產品價格大幅下滑、公司不能持續加強對試用樣機等存貨的管理或市場情況發生不利變化等情形，將導致公司面臨存貨跌價的風險，並對公司的經營業績造成不利影響。

責任編輯：張喬松