時間進入4月，各家券商紛紛交出2025年業績單。
這一份份財報並不只是證券業2025年末的格局快照，更是對過去五年的階段性總結。據SAC數據，全行業150家證券公司2025年度實現營業收入5411.71億元，較2020年增長20.67%，全行業實現淨利潤2194.39億元，較2020年增長39.30%，券商業整體取得豐碩成果。
而觀察其中各家券商，則是有人歡喜有人憂。
截至4月3日，已有25家券商發布年報，若按照近五年淨利潤市佔率變化情況進行排序，則正數前三名分別為國泰海通（存在合併因素）、中信證券、方正證券，倒數前三名分別為興業證券、中金公司、中信建投。（注：由於財政部2025年7月8日發布標準倉單交易相關會計處理實施問答，該規則實施後相關業務不再確認為收入，2025年營收市佔率變化存在扭曲，故在此不作為排序指標）
而若將合併前海通證券的市佔率考慮在內，其2021年到2023年淨利潤分別為137.48億元、51.96億元、-3.11億元，對應市佔率7.19%、3.65%、-0.23%，其與國泰君安的合計市佔率分別為15.20%、11.82%、6.95%。對比國泰海通2025年13.29%的市佔率來看，二者合併的確再次盤活了海通系資產，但將時間周期拉長至五年，由於海通證券此前經營問題而導致合計市佔率下滑1.91個百分點，這個損失也是頗為嚴重。
2022年到2023年，海通證券業績急轉直下，主要受海通國際影響。而海通國際的暴雷，則主要是踩了中資地產美元債的「坑」。
2022年，海通國際包含債券投資的投資分部收益為-50.97億港元。受此影響，海通國際當年淨利潤鉅虧-65.41億港元。2023年，海通證券曾嘗試自救，通過參與發債、按現有持股比例認購新股等方式為海通國際孖展，但海通國際業務端的困境並未改變，當年再次鉅虧81.56億港元。
如今，國泰君安和海通證券已完成合併，合併後的國泰海通也已交出第一份年報。截至報告期末，國泰海通資產總額2.11萬億元、歸母淨資產3304.17億元，資產體量已超越中信證券，奠定了證券業「兩超多強」的局面。
值得注意的是，海通國際對於報表的拖累依舊存在。
據國泰海通年報，2025年海通國際控股淨利潤虧損32.68億港元，雖虧損幅度較2023年已縮減近六成，但其對報表的影響仍然不小。
按當下0.87元的匯率計算，該虧損金額對應人民幣約28.43億元，約佔國泰海通當期利潤的1/10。與此同時，海通國際期末淨資產為-155.32億港元，摺合人民幣-135.13億元，約佔期末淨資產的4%。
受此影響，國泰海通多項重要盈利指標下降，盈利表現不及中信證券。
年報顯示，國泰海通2025年歸母淨利潤按年增長113.52%至278.09億元，而利潤高增主要是受益於一筆88.27億元的「負商譽」。由於合併海通證券的對價低於標的淨資產價格，國泰海通直接確認88.27億元負商譽並計入營業外收入。
剔除這部分非經常性損益後，國泰海通扣非歸母淨利潤為213.88億元，按年增速71.93%，回落約42個百分點。其對應的扣非後淨利率為33.89%，較中信證券同期的40.48%有不小差距。
從ROE角度來看，2025年，國泰海通扣非後的加權平均淨資產收益率按年下降0.26個百分點，為7.49%，說明合併後單位資產創造利潤的能力反而減弱。對比之下，中信證券2025年扣非後的加權平均淨資產收益率按年增長2.64個百分點，為10.67%，其在數值和趨勢上都更優。
此外，國泰海通這一ROE水平在25家已披露年報的上市券商中排名第11位，與首創證券、方正證券持平。在2025年營收TOP10上市券商中，國泰君安ROE更是排名第9位，僅高於東方證券，且與排名第九位的申萬宏源（8.70%）存在超一個百分點的較大差距。
無可否認的是，合併後的國泰海通實力大增，經紀業務與信用業務直接躍居行業第一，投行業務也再上一層樓，2025年投行業務收入、A股股權承銷數量及總額均擠入TOP2之列。而與此同時，在國泰海通與中信證券爭奪券商「一哥」的關鍵競賽中，前者揹負的地產美元債歷史包袱或也將成為左右賽點的微妙因素，在最後的衝線階段影響結局。
責任編輯：公司觀察