作者 | 源媒匯 謝春生

2026年3月的最後一天，微億智造又一次向港交所遞交上市申請，距離其首次遞表僅過去大半年時間。

作為工業具身智能機器人（EIIR）領域的頭部企業，微億智造的發展史並不算長。天眼查顯示，其成立於2018年，至今也不過8年時間。回看公司發展軌跡，早期的發家業務是門檻相對更低的AI質檢，之所以能夠成功轉型躋身具身智能隊列，不是自己一點點幹出來的，主要是靠錢「買」出來的。

從財務數據來看，微億智造近年來的確交出了一份不錯的成績單。招股書顯示，得益於具身智能機器人業務的快速放量，公司營收從早年的2.21億元躍升至7.96億元，毛利率也顯著提升。

但光鮮的財務數據背後，隱藏的問題同樣不容忽視。

一方面，公司應收賬款規模同步激增，資金回籠壓力持續加大；另一方面，早期投資方百度在公司IPO臨門一腳之際，選擇清倉離場。這也引發了市場對公司發展前景的擔憂。此外，公司核心高管捲入訴訟糾紛，更為上市之路增添了一絲不確定性。

01靠「買買買」成為機器人公司

微億智造的擴張史，說白了就是一部收購史。最關鍵的有兩次，一次是2022年底拿下智雲天工，另一次是2025年收購捷勃特。

2022年12月底，微億智造以約2.29億元的代價，收購張志琦創立的智雲天工100%股權，其中一部分是現金，一部分是發股份。

圖片來源：微億智造招股書

張志琦的履歷挺耀眼，曾是百度智能雲業務群組副總經理，還當過阿里釘釘副總裁。收購完成後，張志琦並沒走，搖身一變成了微億智造的董事會主席兼行政總裁。微億智造創始人潘正頤，則退居首席運營官（COO）之職。這就不是簡單的買技術、買團隊了，更像是直接把人家的核心人物請過來當老大。

這或與潘正頤的出身有關。過往履歷顯示，潘正頤在財務及管理上經驗豐富，但技術則是薄弱項。與之相比，上海大學自動控制專業畢業的張志琦，則擁有近三十年的技術行業經驗。

圖片來源：微億智造招股書

收購智雲天工也迅速補齊了微億智造的軟件和算法能力短板，讓其向工業具身智能轉型邁出了關鍵一步。並在2024年憑藉31%的市場份額，拿下中國工業具身智能機器人供應商頭名，成為名副其實的行業「一哥」。

圖片來源：微億智造招股書

但這筆收購也給微億智造帶來了一個不小的「負擔」——1.78億元商譽。商譽這東西，在賬上掛着好看，但如果被收購的資產後續表現不及預期，計提減值那就是分分鐘的事。

更值得注意的是收購前的一些操作。招股書披露，2022年，也就是收購發生的那一年，智雲天工還是微億智造的第一大客戶。微億智造當年向其銷售算力服務，金額達到4615.8萬元。而同一時期，微億智造自己也在向供應商採購算力服務，花了6297.8萬元。

這就形成了一個很有趣的畫面：一邊買算力，一邊把算力賣給自己的客戶。相當於是中間商。

圖片來源：微億智造招股書

如果說收購智雲天工是奔着軟件和算法能力去的，那對捷勃特的收購，則是為了補上硬件的短板。

捷勃特是做機器人本體的，簡單理解就是機器人的「身體」。微億智造此筆交易分兩步走：2025年6月11日，公司先花費2.24億元買了捷勃特20.29%的股權；數月後，又以總價3.81億元買入該標的剩下79.71%股份，該部分則以現金+發行股份進行交易。

完成對捷勃特的100%收購後，微億智造算是真正意義上沾上了「機器人」概念，不再是那個單純做軟件的AI公司了。它甚至規劃要和捷勃特一起在江蘇建一個生產基地，預計年產1萬多台機器人。

故事講到這裏，邏輯是通的：軟硬件一體，從感知到執行全包了，這不就是現在最火的具身智能嗎？

02更多靠外部孖展「續命」

有了新業務，業績也確實跟着漲了。

2022年至2025年，微億智造營收從2.21億元升至7.96億元，期內淨利潤也從虧損0.92億元轉向盈利506.6萬元。這其中，核心產品EIIR可謂是功不可沒。

財報數據顯示，公司EIIR產品貢獻收入由2022年的3382萬元飆至2025年的4.53億元，佔收入比例也從15.3%升至57%，成為絕對的頂樑柱。

圖片來源：微億智造招股書

但細究財報不難發現，這個盈利的「成色」，可能沒有想象中那麼足。

最扎眼的是應收賬款。2024年，微億智造的應收貿易賬款及票據是6.15億元，而當年的營收是6個億——應收賬款比營收還高；到了2025年上半年，這個比例甚至超過了120%。

這就意味着，公司賣出去的東西，有相當一部分錢還沒收回來。換句話說，這叫「紙面富貴」。雖然公司的解釋是業務擴張快、客戶付款周期長，但這麼高的應收賬款，確實是個不小的隱患。

更讓人捏一把汗的是經營性現金流。從2022年到2024年，微億智造的經營性現金流一直是負的，連續三年淨流出，2024年流出了1.54億元。直到2025年上半年，這個窟窿才稍微縮小了一點，但依然是負數。

這就形成了一個有點尷尬的局面：賬面上是盈利的，但錢並沒有真正進到口袋。公司要維持運轉，就只能靠外部孖展「輸血」。招股書也印證了這一點，2025年上半年，孖展活動給公司帶來了7.72億元的淨流入。

圖片來源：微億智造招股書

另外，公司對大客戶的收入依賴波動較大。2022年和2023年，微億智造前五大客戶的收入佔比分別為59.1%和52.4%；2024年該比例降至28.3%，2025年又回升至38.1%。與此同時，前五大客戶名單也頻繁更迭：2025年的前五大客戶中，僅有1名留存客戶，其餘四家均為新客戶。

03創始人被告值得警惕

相比財務層面的問題，股東和高管的動向更耐人尋味。

從孖展歷程來看，百度通過旗下全資子公司百度在線參投了微億，算是後者的早期伯樂。2019年10月就投了A輪，花2530萬元拿下了10.34%的股份，是當時的第四大股東。那個時候，微億智造還只是個做AI質檢的小公司，百度願意掏錢，看重的應該是它的技術方向和團隊。

但到了2022年7月，百度開始賣微億智造股份了。第一次減持套現7200萬元，不但收回了成本，還賺了不少。這時候微億智造已經啓動了收購智雲天工的計劃，業務正在轉型。不過百度沒有全部賣完，還留了4.34%的股份。

關鍵的轉折發生在2025年5月，就在微億智造首次向港交所遞表的前幾個月。百度把手裏剩下的股份全部清倉了，這次套現約3380萬元。

兩次加起來，百度在微億智造的投資上拿回了超過1個億。

賬面上看，百度賺了。但問題是，為什麼要在投資標的最接近上市、估值最高的時候，選擇提前離場？

你可以說這是百度的策略，畢竟這幾年其AI路線幾經波折，收縮非核心業務及投資也屬正常。但另一個耐人尋味的細節是：百度開始大手筆減持微億智造的這一年，昔日故人張志琦入主，迅速拿下董事席位併成為公司一把手。

也就是說，百度一邊讓出了董事席位，一邊把手裏的股份也清得乾乾淨淨。一個早期股東，在公司衝刺上市的前夜，把籌碼全部兌現離場。這背後究竟是「見好就收」，還是「缺乏信心」？外界不得而知。

如果百度的退出還可以解讀為「獲利了結」，那另一件事就讓人有些不安了。

2024年3月，微億智造的創始人、法定代表人、執行董事兼COO潘正頤，被一紙訴狀告上法庭。原告是一家叫江蘇啓釗精密模具有限公司的企業，案由是「追收抽逃出資糾紛」。簡單理解就是，有人把投進公司的錢又偷偷抽走了，現在公司出了問題，管理人要把這筆錢追回來。

圖片來源：天眼查

更值得細究的是，潘正頤和另一家被告常州力天投資合夥企業，正是原告公司當時僅有的兩大股東——潘正頤持股40%，常州力天持股60%。也就是說，原告公司當年的股東，反過來把股東自己給告了。這種「自己告自己」的局面，通常發生在公司進入破產程序後，由破產管理人代表公司向股東追責。天眼查顯示，江蘇啓釗精密模具有限公司已於2025年5月15日被註銷。

雖然上述案件並未披露更多細節，但無論如何，一個公司核心高管捲入抽逃出資的官司，都是值得警惕的。

這裏有幾個問題值得追問：當年的資金進出是否合規？潘正頤在這件事裏扮演了什麼角色？這件事反映出的公司治理水平到底怎麼樣？對此，源媒匯也致函微億智造方面，截至發稿未獲回覆。

如今，微億智造正處在一個微妙的關口。公司頭頂「中國最大工業具身智能機器人提供商」的光環，市場份額約31%，EIIR業務增長迅猛，毛利率也高，故事足夠動人。但資本市場從來都不缺會講故事的公司。

能不能把賬面上的盈利，變成口袋裏實實在在的現金；能不能讓EIIR這棵獨木，長成一片森林；能不能讓那些在IPO前夜選擇離場的人，後悔自己的決定，這些纔是微億智造接下來需要做的。