金吾財訊 | 華源證券發布研報指，華潤燃氣(01193)2025年歸母淨利潤為35.47億港元，按年下降13.2%。公司每股全年股息0.95港元，派息比例61.3%，當前股價對應股息率4.9%。報告的核心投資論點是燃氣接駁業務下滑正加速築底，而銷氣業務穩健增長、自由現金流改善及派息回購政策共同彰顯公司價值。

銷氣業務盈利穩健增長，燃氣接駁業績下滑加速築底。2025年公司零售銷氣量401.8億方，按年增長0.7%，銷氣毛差按年提升0.01元/方至0.54元/方。燃氣銷售分部利潤80.54億港元，按年增長1%，利潤佔比按年提升5.8個百分點至70.9%。受房地產市場影響，燃氣接駁業務承壓，2025年新增居民用戶數按年減少20.1%，接駁分部利潤按年下滑35.2%至18.96億港元，但該業務對公司總體業績的影響有望持續弱化。公司加速佈局綜合服務與綜合能源（雙綜）業務。2025年綜合服務業務實現分部利潤14.14億港元，按年增長0.9%；綜合能源業務累計裝機規模3.56GW，法定口徑收入19.7億港元，按年增長5.1%，毛利4.2億港元，按年增長16.0%，未來有望保持較快增速並對業績形成支撐。

自由現金流顯著增長，派息回購彰顯價值。2025年資本開支按年下降16.9%至36.7億港元，自由現金流按年增長12.3%至29.0億港元。現金流改善有望支撐派息穩定增長，公司2026年派息指引為派息率提升。此外，公司擬回購股份4579.74萬股，截至2025年底已回購204.44萬股。

公司持續深化市場佈局並優化氣源供應。在城燃行業併購放緩背景下，重點推動「一城一網」整合項目，年內簽約落地城燃項目6個，並在多省份儲備21個重點跟蹤項目。氣源方面，2025年統籌氣量61億方，按年增長52.5%，控股企業儲氣能力持續提升，以保障供應穩定。

盈利預測方面，預計公司2026年至2028年歸母淨利潤分別為35.6億港元、37.2億港元及39.0億港元，按年增速分別為0.3%、4.4%及5.0%。報告維持對華潤燃氣的「買入」評級。

報告亦提示風險包括上游氣價波動、售氣量增長不及預期、雙綜業務增長低於預期及接駁戶數低於預期等。