周末美伊局勢再度急轉直下。巴基斯坦停火談判破裂後，美方宣佈將對涉及霍爾木茲海峽的航運實施封鎖，並涵蓋伊朗港口，相關行動自周一起推進。周末反轉，似乎成為了一個新常態。

市場此前對「衝突降級」的定價迅速被推翻：周一亞洲早盤，美元在避險需求推動下走強，油價與風險溢價預期同步反彈，澳元、紐元等高風險貨幣承壓回吐。

從一周維度看，此次反轉延續了前期的高波動節奏。周中，在最後期限臨近時，美方曾宣佈與伊朗達成兩周停火安排，並以重開霍爾木茲航道作為條件，市場一度交易航運恢復與油價回落，風險偏好明顯修復。但談判破裂使上述交易迅速逆轉。

地緣衝突同時疊加在偏複雜的美國宏觀背景之上。3月CPI按月上漲0.9%，為近四年最強單月表現，汽油價格是主要推手；按年回升至3.3%，能源衝擊與地緣風險高度同向。儘管核心CPI低於預期，為「非全面再通脹」留下討論空間，但總體通脹脈衝仍對利率與風險資產形成約束。增長端亦偏弱：四季度GDP年化增速下修至0.5%，初請失業金人數回升，工廠訂單停滯，顯示內需動能放緩。整體來看，美國宏觀正呈現「增長走弱、外部能源衝擊推升通脹」的錯位組合，聯儲局政策兩難被進一步拉長。

利率市場已部分反映上述變化：美債收益率上行，但互換定價仍保留年內一次25個點子降息的尾部概率。風險資產的周度路徑則遵循「停火—釋然—破裂—再避險」的事件鏈，商品與權益更接近「地緣政治期權」定價。外匯市場中，美元先弱後強，歐元周度反彈顯著但受基本面制約；商品貨幣對局勢惡化尤為敏感，更適合作為風險偏好溫度計。最大尾部風險仍在於航運中斷的實際程度及能源價格向核心通脹的二次傳導。

正文

周末美伊局勢再度急轉直下。在巴基斯坦舉行的停火談判未能達成協議後，美方隨即宣佈，將對與霍爾木茲海峽相關的航運實施封鎖，並覆蓋伊朗港口，相關行動自周一起推進。該消息迅速扭轉了此前市場對「衝突降級」的定價假設：悉尼周一早盤，美元因避險需求抬升而走強，油價與風險溢價預期同步反彈，澳元、紐元等風險偏好敏感型貨幣承壓回吐。

若將時間軸拉回一周之內，這一「周末反轉」實際上延續了此前的戲劇性節奏。在最後期限臨近之際，特朗普政府宣佈與伊朗達成兩周停火安排，並以德黑蘭方面重開霍爾木茲航道作為交換條件。市場一度迅速交易航運恢復與油價回落的情景，風險偏好明顯修復。

在這一地緣政治主線之下，美國資產定價還疊加了一層宏觀「底色」。3月CPI按月大漲0.9%，為近四年來最強單月讀數之一，其中汽油價格約貢獻了四分之三的漲幅；按年則回升至3.3%，整體讀數偏強，並與地緣衝突引發的能源衝擊高度同向。核心CPI低於市場預期，使得部分交易仍可將通脹上行歸因於能源端擾動，而非全面再通脹，但總體而言，再通脹預期對市場情緒與利率敏感資產的衝擊難以被完全對沖。

增長端同樣難以為樂觀情形提供支撐。四季度GDP按月年化增速下修至0.5%，個人消費與GDP價格指數同步小幅回調；截至4月4日當周，初請失業金人數升至21.9萬，為2月以來高位，個人收入增速也存在進一步走弱風險；2月工廠訂單按月持平。我們認為，美國宏觀正在呈現出「內需動能走弱 + 外部能源衝擊推升物價」的組合格局，這一結構性錯位正在拉長聯儲局的政策兩難：降息需要增長或金融條件釋放更明確信號，而通脹脈衝則壓縮了寬鬆空間。

利率市場已對此有所反應。通脹數據侵蝕了市場對降息節奏的預期，美債收益率上行；但利率互換定價仍保留年內一次25個點子降息的尾部概率（約25%），反映交易盤仍在博弈「能源衝擊的暫時性」以及增長下行對政策路徑的牽引力。

股票市場與風險資產的周度運行脈絡，大體遵循「停火—釋然—談判破裂—再度避險」的事件鏈展開。周中停火消息推動全球風險資產修復，而周末局勢惡化則令此前漲幅面臨回吐壓力。商品端，停火一度帶動油價回落並觸發避險交易逆轉；隨着封鎖預期再起，能源與航運相關的尾部風險重新被計入定價。這一階段更適合將權益與大宗商品視為「地緣政治期權」——其價格對談判文本與軍事行動的邊際變化高度敏感。

落腳至外匯市場，美元本周經歷了一次明顯的「先弱後強」的預期切換。停火消息公布後的周三，彭博美元現貨指數單日下跌約0.8%，創1月以來最差表現，並一度回吐2026年以來全部漲幅；全周累計下跌約1.4%，為1月以來最弱一周。其間，歐元、英鎊、日元等主要貨幣對美元普遍反彈，一度漲幅超過1%。然而，周末地緣局勢再度緊張後，美元在避險需求推動下重新獲得支撐。

更值得交易層面關注的是倉位結構。儘管美元周內走弱，槓桿基金卻已連續三周增持美元淨多頭至約174億美元，創2025年2月以來新高。敘事層面的疲軟與倉位擁擠並存，往往意味着一旦消息反轉，波動幅度可能被放大。歐元全周對美元上漲約1.78%，為2026年1月下旬以來最大單周漲幅。日元在停火當日一度走強（美元/日元跌至約158.38），但在主要貨幣的釋然反彈中整體仍顯落後，大部分時間運行於159上方；日本PPI走高與勞動現金收入偏強強化了國內通脹敘事，而封鎖預期重燃後，日元對美元再度承壓。我們更傾向將日元定位為波動率與區間交易標的，而非押注單邊趨勢。

澳元在衝突階段的表現尤為突出。周三一度大漲約1.6%至0.7085，周四仍在主要貨幣中領升，但周五已顯露疲態，周末消息後早盤迴落至約0.7021。這更符合「高beta貨幣隨美元風險溢價與風險偏好擺動」的典型特徵，而非澳大利亞基本面出現質變；停火交易過度後，技術性回調與風險溢價重定價的概率上升。

總體而言，短期外匯市場仍將由霍爾木茲航運狀況與油價主導，美元不宜基於單一交易日的強弱線性外推；商品貨幣對局勢惡化的敏感度更高，適合作為風險偏好的溫度計。最大的尾部風險仍在於航運中斷的實際程度，以及能源價格向核心通脹的二次傳導。

注：本文來自國泰君安證券(香港)有限公司發布的《美國通脹 Nowcast模型：如何評估油價和AI衝擊？》，報告分析師：周浩、黃凱鴻