金吾財訊 | 廣發證券研報指，根據公司 25 年業績公告，明源雲(00909)25H2 盈利按月擴大。25 年收入 12.84 億元，YoY-10.5%（H2 按年-5.1%），歸母淨利潤為 0.31 億元，經調整淨利潤為 1.01 億元，其中 H1/H2 分別為 0.33/0.68 億元，盈利擴大；毛利率按年+2.0pct 至 78.4%。持續降本增效，25 年銷售+研發+管理費用率按年-15.2pct。

研報指出，公司雲服務收入降幅收窄，AI 業務、海外市場簽約額翻倍。25 年雲服務收入按年-9.4%至 10.82 億元，其中 25H2 按年-4.3%，降幅收窄。客戶關係管理收入按年-10.6%，其中雲客收入按年-7.5%，售樓處數量按年-7.6%至 0.97 萬個，ARPU 按年+0.1%至 7.69 萬元；雲客 AI 產品25 年簽約額近 5,400 萬元，按年+92.9%，新增簽約不動產售樓處 1,500個，新簽約項目客單價升至 3.6 萬。項目建設收入按年-11.0%，降幅收窄（25H2 按年+3.6%），合作建築工地數按年-11.8%至 4,635 個，ARPU 按年+0.9%至 2.38 萬元。資產管理&運營收入按年+5.1%；天際 PaaS 平台收入按年-11.6%，降幅收窄（25H2 按年+3.3%，轉為正增長）。海外：25 年簽約金額超 3,000 萬元；已在日本、東南亞和中國香港建立本地化團隊，有望進入 3 至 5 年的加速發展階段。

投資策略方面，公司持續創新 AI 產品，拓展海外市場，並不斷降本增效。預測 26~28 年收入降幅繼續收窄並企穩，分別為12.29/12.25/12.37 億元，費用率持續優化，預測盈利繼續擴大，分別為 0.56/0.78/1.03 億元。參考可比公司估值，考慮公司業務結構優化，現金儲備充裕（截至 25 年現金及等價物及定存約 35.5 億元），給予26 年 4.5 倍 PS，對應合理價值 3.28 港元/股。維持「買入」評級。