作者/浩海投研 星空下的牛油果

4月以來，#創新藥 板塊受政策、出海和業績三重拉動，迎來了關鍵窗口期。首先，政策層面，持續優化審批流程；其次，國內創新藥接連獲得海外大藥企的認可，不僅為國內藥企帶來了現金流，也側面證明了中國創新藥的全球競爭力；業績方面，頭部藥企盈利拐點逐步顯現，打破了市場對創新藥企「只吞不吐」的質疑，成為支撐板塊的堅實力量。

就連仿製藥企#津藥藥業（600488），都因搭上了創新藥的東風，股價接連上漲。東方財富數據顯示：自3月27日開始，公司股價已連續七連漲。

來源：東方財富官網-津藥藥業 （截至2026年4月10日）

4月8日，公司發布「公司目前研發以仿製藥為主，無在研創新藥項目，相關炒作存在明顯誤讀」的公告後，公司股價纔有所降溫。

一、收入收縮，主業承壓

從業務來看，公司主營甾體激素類、氨基酸類原料藥及製劑的研發、生產和銷售。其中，甾體激素原料藥是核心營收來源，佔比超60%，且該類產品60%以上用於出口（外銷產品收入佔比約30%+）。然而，數據來看，公司已陷入內憂外患之境。

來源：同花順iFinD-營業收入 （左：按產品；右：按區域）

國內來看，甾體激素行業進入門檻相對較低，國內同行企業數量較多，產品同質化嚴重，行業內價格戰頻發，導致公司核心產品單價持續承壓，疊加國內醫藥集採政策對製劑產品價格的管控，公司境內營收增長陷入瓶頸。

國外來看，為應對美國關稅波動帶來的經營風險，2025年公司主動調整外銷佈局，將原料藥非美業務交由新加坡子公司負責，重點開拓東南亞、歐洲等新興市場，但新市場開拓需要一定的周期，渠道整合、客戶積累尚處於推進階段，短期內未能有效對沖營收下滑壓力。

內外交困之下，2024年開始，公司營收開始下滑。2025年前三季度，公司收入按年降低約13.24%，整體承壓。

來源：同花順iFinD-營業收入

二、利潤下滑，罰單拖累顯著

面對激烈的行業競爭，收入收縮的同時，公司主營業務的毛利率也在下滑。

來源：同花順iFinD-銷售毛利率

此外，公司還陷入「壟斷風波」。

2024年下半年，天津市市場監督管理委員會對公司進行反壟斷調查。經覈實，公司在經營過程中，針對部分核心原料藥產品，存在通過控制產量（刻意壓縮部分原料藥產量，減少市場供給，間接推高產品價格）、協同定價（約定產品最低售價，限制市場競爭）、限制經銷商供貨（對不配合價格約定的經銷商減少供貨，終止合作）等方式，實施壟斷行為。

2025年4月，公司收到《行政處罰告知書》，被罰款6919萬元。近7000萬的營業外支出，直接侵蝕當期利潤，導致公司2026年前三季度淨利潤，較上年同期下滑52.99%。

此外，根據市場公開信息，這並非公司第一次被罰款。早在2021年和2023年，公司就因另外兩款產品觸犯反壟斷規定被罰款，至今累計罰款超一億七千萬元。

三、內控被查，治理亮黃牌

除了業務，公司的內部治理也出現了問題。2026年1月27日，公司收到天津市監委員會的行政監管措施決定書，表面看是「合同未細化，項目監管不嚴」的問題，財務角度確實高達上億元的關聯交易——預付研發費。

來源：公司公告

在研發方面，公司主要是通過委託外部研發。財務上，將預付的研發款在「其他非流動資產」中進行覈算。2024年年末，公司2.31億元的其他非流動資產中預付技術項目款約1.6億元。

來源：公司2024年年報

根據公司披露，其中1.35億元為預付天津藥業研究院股份有限公司（公司控股股東下屬企業），如此大額的關聯方交易，卻在合同約定和項目責任等方面存在衆多合規問題，讓人不由得擔心公司內部治理的內在隱患。

來源：公司2024年年報

一旦委託研發不成功，一系列治理問題的背後，是否存在控股股東的利益佔用，或許是難以說清的一件事。

股價搭上東風是假，但業績承壓以及經營和治理問題是真。