摘要

事件：4月14日，海關總署公布3月進出口數據，出口（以美元計價）按年2.5%、預期4%、前值21.8%；進口（以美元計價）按年27.8%、預期5.6%、前值19.8%。

核心觀點：春節錯位拖累3月出口增速，「春節調整」後的出口增速上行10.5個百分點。

3月出口按年明顯回落，主因春節錯位的影響；剔除上述因素後，出口仍強勢反彈，繼續體現外需改善的影響。3月出口（以美元計價）按年2.5%、較1-2月回落19.3個百分點，其中「春節錯位」拖累3月出口增速18.6個百分點。而「春節調整」後的出口增速上行10.5個百分點至23.9%，與反映外需的外貿港口貨物吞吐量等高頻指標表現基本一致。3月全球製造業PMI維持在51.3%的擴張區間，也均指向3月外需韌性較強。

從國別結構看，發達、新興經濟體出口繼續改善，反映外需回升、AI景氣等因素的影響。基於春節調整後數據，對歐洲（回升12.2個百分點至31.3%）、美國出口（回升5.5個百分點至-11.2%）回升幅度較大，或與歐美消費品補庫存、AI需求上行有關。新興經濟體方面，對東盟（回升8.8百分點至29.1%）、對印度（回升25.1個百分點至36.2%）出口繼續走強，或受到AI出口走強的拉動，同時也與前期工業生產高景氣有關。此外，對非出口也有韌性，背後或繼續體現FDI加速流入、人口紅利釋放等邏輯的驅動。

從商品結構看，3月出口回升主因AI景氣拉動；剔除上述影響後，出口增速基本走平，亦顯示外需保持韌性。春節調整後，3月重點商品出口按年較1-2月回升8.2個百分點至23.5%；其中，回升幅度較大的商品主要為AI相關商品，譬如集成電路、自動數據處理設備等。剔除AI相關商品後，出口按年持平於13.2%；其中，鋼材、未鍛軋鋁及鋁材出口改善或受益於新興經濟體工業化提速、加大生產資料進口，手機、汽車出口回升或反映歐美消費品補庫存的影響。

3月進口延續回升，或與AI進口及國內投資需求改善有關。3月，進口（美元計價）按年較1-2月回升8個百分點至27.8%；其中加工貿易進口上行5.5個百分點至43.4%。從商品層面看，機電產品進口增速較上月明顯改善、按年上行2.3個百分點至25.9%；集成電路等AI相關產品進口走強，按年上行13.9個百分點至53.7%。大宗商品如銅等進口表現也較好，較1-2月上行24.0個百分點至66.7%，或與國內投資需求改善有關。

展望後續：4月出口或重新回升至正常水平，但受地緣局勢的影響，行業間分化或明顯加劇。伴隨「春節錯位」的影響消退，4月出口或回升至正常水平。但受地緣衝突影響，油價飆升可能直接衝擊東南亞、歐洲等地工業生產，或拖累我國生產資料出口，但利好消費品出口（消費品替代的影響）且歐美消費品補庫會強化上述邏輯；同時，海外能源轉型或加速我國新能源相關商品出口，AI出口景氣或也保持較高增長。綜上出口或仍有韌性。

常規跟蹤：3月出口回落，進口繼續走強。

消費品方面，消費電子出口回升、輕工製品出口回落。消費電子出口增速回升51.7pct至71.4%，結構上集成電路、音視頻設備及其零件、手機漲幅較大。

資本品、中間品與能源資源出口增速均有回升。資本品方面，醫療儀器及器械、船舶出口增速有所回升，通用機械有所回落。中間品方面，集成電路出口增速回升。

國別方面，對發達、新興經濟體出口增速均有回升。對美國、歐盟、英國等發達經濟體出口增速回升。新興經濟體和地區方面，對俄羅斯、東盟、拉美出口增速上行。

風險提示

發達國家經濟壓力超預期，海外央行貨幣政策調整，外部形勢變化。

報告正文

事件：4月14日，海關總署公布3月進出口數據，出口（以美元計價）按年2.5%、預期4%、前值21.8%；進口（以美元計價）按年27.8%、預期5.6%、前值19.8%。

1. 核心觀點：「春節調整」後出口繼續衝高

3月出口按年明顯回落，主因春節錯位的影響；剔除上述因素後，出口仍強勢反彈，顯示外需改善的影響繼續。3月出口（以美元計價）按年2.5%，較1-2月回落19.3個百分點。由於春節對出口的影響會至節後第30天之前，出口弱於正常水平；去年春節位於1月，3月出口已恢復正常水平、形成高基數，測算「春節錯位」拖累3月出口增速18.6個百分點。而「春節調整」後的出口增速上行10.5個百分點至23.9%，與反映外需的外貿港口貨物吞吐量指標表現基本一致、農曆對齊的按年維持在26.6%的較高水平。從全球製造業PMI（三個月移動平均）來看，3月維持在51.3%的擴張區間；其中，美國、歐元區均有所改善，均指向3月外需的韌性仍較強。

從國別結構看，發達、新興經濟體出口繼續改善，或反映外需回升、AI景氣等因素的影響。基於春節調整後數據，對發達經濟體出口延續回升態勢，其中對歐洲（回升12.2個百分點至31.3%）、美國出口（回升5.5個百分點至-11.2%）回升幅度較大，或與歐美消費品進口低於消費需求帶來的補庫存、AI需求上行有關。新興經濟體方面，對東盟（回升8.8百分點至29.1%）、對印度（回升25.1個百分點至36.2%）出口繼續走強，或也受到AI出口走強的拉動，同時也與前期工業生產持續高景氣有關。此外，對非洲出口維持20%以上的較高水平，背後或繼續體現FDI加速流入、人口紅利釋放等邏輯的驅動。

從商品結構看，3月出口回升主因AI景氣拉動；剔除上述影響後，出口增速基本走平，亦顯示外需保持韌性。春節調整後，3月重點商品出口按年較1-2月回升8.2個百分點至23.5%；回升幅度較大的商品主要為AI相關商品，譬如集成電路（回升65.8個百分點至124%）、自動數據處理設備及其零部件（回升55.4個百分點至66.1%）、稀土（回升44.7個百分點至25.1%）、高新技術產品（回升42.0個百分點至59.1%）等。剔除AI相關商品（稀土、集成電路、自動數據處理設備及其零部件）後，出口按年持平於13.2%的水平；其中，鋼材（回升21.4個百分點至4.5%）、未鍛軋鋁及鋁材（回升20.2個百分點至32.5%）出口改善或受益於新興經濟體工業化提速、加大生產資料進口，手機（回升39.2個百分點至24.1%）、汽車（回升19.9個百分點至74.3%）出口回升或反映歐美消費品補庫存的影響。

3月進口延續回升，或源於AI進口及國內投資需求改善的拉動。3月，進口（美元計價）按年較1-2月回升8個百分點至27.8%；其中加工貿易進口上行5.5個百分點至43.4%。從商品層面看，機電產品進口增速較上月明顯改善、按年上行2.3個百分點至25.9%；集成電路等AI相關產品進口走強，按年上行13.9個百分點至53.7%。大宗商品如銅等進口表現也較好，較1-2月上行24.0個百分點至66.7%，或與國內投資需求改善有關。

展望後續：4月出口或重新回升至正常水平，但受地緣局勢的影響，行業間分化或明顯加劇。伴隨「春節錯位」的影響消退，4月出口或恢復至正常水平。但受到地緣衝突影響，油價飆升可能直接衝擊東南亞、歐洲等地工業生產，或拖累我國生產資料出口，但利好消費品出口（消費品替代的影響），並且歐美消費品補庫存會強化上述邏輯；同時，海外能源轉型或加速我國電力設備及新能源相關商品出口，AI出口景氣度預計也保持較高增長。總體來看，後續出口或仍有韌性。

2. 常規跟蹤：3月出口回落，進口延續上行

消費品方面，消費電子出口回升、輕工製品出口回落。根據海關公布的3月重點商品數據，消費電子出口增速延續回升（+51.7pct至71.4%），結構上集成電路（+65.8pct至124.0%）、音視頻設備及其零件（+2.6pct至16.9%）、手機（39.2pct至24.1%）有所回升。3月輕工製品出口增速有所回落（-27.8pct至-17.5%），其中傢俱及其零件（-37.7pct至-19.4%）、紡織紗線（-27.6pct至-13.3%）、鞋靴（-28.0pct至-26.8%）。

資本品、中間品與能源資源出口增速均有回升。資本品方面，醫療儀器及器械（+2.8pct至15.7%）、船舶（+16.3pct至64.5%）出口增速有所回升，通用機械（-7.9pct至3.0%）有所回落。中間品方面，集成電路（+65.8pct至124.0%）、汽車零配件（+0.1pct至6.3%）出口增速回升。此外，能源資源出口增速有所回升（+2.3pct至6.9%），其中成品油（+13.1pct至12.0%）、稀土（+44.7pct至25.1%）大幅回升，陶瓷產品（-31.4pct至-8.4%）、塑料製品（-23.9pct至-5.3%）大幅回落。

國別方面，對發達、新興經濟體出口增速均有回升。發達經濟體方面，對美國（+5.5pct至-11.2%）、歐盟（+12.2pct至31.3%）、英國（+6.7pct至25%）出口增速均有所回升。新興經濟體和地區方面，對俄羅斯（+32.7pct至45.8%）、東盟（+8.8pct至29.1%）、拉美（+7.9pct至19.4%）出口增速均回升。

3月進口增速明顯回升，機電產品進口漲幅較大。3月進口（美元計價）按年回升8個百分點至27.8%。具體來看，機電產品進口增速較上月回升（+2.3pct至25.9%），其中集成電路（+13.9pct至53.7%）回升幅度較大。大宗商品進口中，銅（+24.0pct至66.7%）、鐵礦石（+0.9pct至12.7%）、大豆（+23.2pct至19.9%）、原油（+0.4pct至-4.4%）均有所回升。

風險提示

發達國家經濟壓力超預期，海外央行貨幣政策調整，外部形勢變化

注：本文內容節選自申萬宏源宏觀研究報告《「春節調整」後出口繼續衝高》；

分析師：趙偉  申萬宏源證券首席經濟學家、屠強  資深高級宏觀分析師