擁有替代路徑的製造體系獲得緩衝與擴張空間，路徑單一、對中東原料依賴較高的產能則被動收縮。由此形成的再平衡，並非短期波動，而是對既有製造業分工格局的一次重塑。

霍爾木茲海峽並非單一的能源運輸通道，而是嵌入全球工業體系的關鍵供給節點。一旦發生擾動，影響並非侷限於油氣價格，而是沿着原材料體系向工業生產端持續擴散。

從結構上看，霍爾木茲所承載的並不只是能源，還覆蓋多個關鍵供給鏈條：工業原材料層面，石腦油、甲醇等直接支撐化工與製造業生產；農業投入品層面，硫磺、尿素等構成全球糧食生產的基礎；高端製造領域，鋁、氦氣及冶煉用硫磺等關鍵材料一旦受阻，將直接衝擊半導體、新能源及航天等產業的正常運轉。

不同品類所承受的衝擊烈度不同，主要由三項因素共同決定：通道暴露度、短期可替代性和下游滲透度。高暴露意味着衝擊不可避免，低替代導致供給缺口難以彌補，高滲透則推動衝擊由上游向下遊迅速傳導。當三項約束同時成立時，相關品類將從價格波動轉變為供給約束，成為本輪危機中壓力最為集中的核心風險節點，並對生產體系形成持續性擾動。

一、衝擊下的供應鏈風險分層

除能源體系之外，當前供應鏈中高風險節點，集中在氦氣和化肥兩條鏈條。

1. 氦氣（高風險）：嵌入高端製造的隱性卡點

氦氣無色無味、化學性質極為穩定，沸點低至−269°C，是所有元素中最低，可用於冷卻。正是這一極端低溫特性，使其在現代工業體系中幾乎沒有替代。

氦氣主要用於半導體、醫療影像、通信及航天國防等關鍵領域，其使用已深度嵌入設備與生產流程，短期內缺乏可行替代路徑。以半導體為例，氦氣在製造總成本中的佔比通常不足1%，但在冷卻等關鍵工藝中具有明顯「卡點」屬性——其成本權重較低，但對生產連續性的影響顯著。因此，即便供給出現小幅波動，其影響也可能被非線性放大。

供給端呈現出較高集中度。全球氦氣主要來自卡塔爾、美國、俄羅斯和阿爾及利亞，其中卡塔爾佔比約三分之一。風險不僅源於供給集中，還在於通道依賴。卡塔爾氦氣主要集中於拉斯拉凡一體化設施生產，並通過海運出口，其運輸通道與LNG高度一致，對霍爾木茲海峽形成單點依賴。一旦該通道受擾，氦氣與LNG供給將同步承壓。

2017年的卡塔爾氦氣危機提供了一個重要參照。在被封鎖切斷原有經沙特轉運的路徑後，卡塔爾藉助阿曼港口重構出口通道，供給逐步恢復。而當前情形存在差異，卡塔爾生產設施本身受損，供給恢復將更多取決於工程修復能力而非通道調整，其周期可能延長至年維度。同時，美國、俄羅斯等潛在替代來源的可釋放增量有限，短期內難以完全填補缺口。

在需求側，韓國約64.7%的氦氣進口來自卡塔爾，日本對卡塔爾的依賴度約28%–33%，中國台灣對海灣地區的氦氣依賴度接近69%。即便是全球主要生產國美國，在2021–2024年間仍有約28%的進口依賴卡塔爾，供給體系並未實現完全自給。卡塔爾也是中國大陸氦氣進口的重要來源，但俄羅斯供給佔比在2025年底已超過50%，在一定程度上分散了單一來源風險。

與此同時，氦氣幾乎無法長期儲存。其分子極小，難以完全密封，且有效儲存周期約45天。這意味着不同於石油或糧食，氦氣無法通過儲備跨周期調節，只能依賴持續穩定的生產與運輸。

生產真正依賴的從來不是存下來的儲量，而是持續不斷的供應量。

各經濟體的暴露程度開始分化。根據Trend Force，韓國存儲芯片製造對氦氣依賴極高，三星與SK海力士成為全球氦氣消耗強度最高的生產主體之一。危機爆發後，兩家企業已推進供應多元化、擴大回收利用，並與Linde、Air Products等供應商簽署長期合同，以更高價格換取穩定供給。台積電通過來源分散、較高回收率以及庫存緩衝，目前可維持兩個月以上供應，但其先進封裝生產線對氦氣消耗更高。日本來源分散，庫存覆蓋日美兩地，目前可支撐至五月初，並已啓動美國替代採購，但企業端已開始收緊銷售，供給趨緊跡象正在顯現。

整體來看，這一輪氦氣衝擊不會以劇烈波動集中體現，而更可能持續傳導，雖然不會立刻中斷產業鏈，但會不斷壓縮產能彈性，最終在半導體、醫療及高端製造體系中，形成持續性的供給約束。

2. 化肥（高風險）：全球糧食安全的關鍵投入

霍爾木茲海峽本身就是全球化肥供應體系的關鍵通道。2025年，海灣地區化肥及相關原料出口約4658萬噸，其中超過90%都要經過霍爾木茲海峽。從品類看，尿素、磷酸二銨（DAP）、氨以及硫磺等關鍵產品，對這一通道的依賴都很高——對應的全球出口佔比分別約為35%、26%、24%和47%（海運貿易佔比約44%）。一旦海峽通行受阻，衝擊不會停留在個別品種，而是會從上游原料一路傳導至成品端，對全球化肥供給形成整體影響。

從貿易流向看，印度、巴西、中國、土耳其、摩洛哥以及東南亞等國家，是霍爾木茲化肥出口的主要承接地區。不同品類的流向也存在差異，其中尿素主要流向印度、巴西、土耳其及東南亞等氮肥消費區域，而硫磺則更多進入中國、摩洛哥、印度尼西亞等磷肥生產國，沿「硫磺—磷肥」鏈條轉化。

化肥的需求與農業生產節奏高度匹配。施肥需要與作物生長階段同步，通常在播種前後集中完成，以滿足作物早期養分需求。一旦錯過這一窗口，當季產量往往難以通過後續投入完全彌補。美歐等北半球國家的主要播種集中在3月至5月，印度受季風影響延續至6月至7月。本輪衝擊大致落在這一階段，時間點較為敏感。南半球播種主要在9月至11月，短期仍有一定緩衝，但若供給問題持續至三季度，壓力可能由北半球向南半球延續，形成跨季節的連續影響。

危機發生後，印度迅速採取措施穩定供給。一方面，依託此前已完成的進口招標，確保約100萬噸尿素在3月前到港，可對需求形成至少延續至2026年5月的階段性緩衝；另一方面，加快新一輪採購招標節奏，提前為播種季備貨。同時，印度開始推進來源多元化，向俄羅斯、白俄羅斯、摩洛哥、加拿大及印度尼西亞等非海灣地區採購。但這些替代渠道普遍面臨價格溢價與交貨周期偏長的約束，短期內難以完全彌補潛在缺口。

中國出口端明顯收緊。根據聯合早報報道，北京在3月中旬收緊氮鉀複合肥及部分磷酸鹽肥料出口，疊加此前對尿素實施的出口限制與配額管理，目前僅硫酸銨等少數品類仍可正常外銷。這意味着去年中國的化肥出口量中，約有一半到四分之三受到限制。與此同時，據彭博報道，中國還表示將自5月起管控硫酸出口，涉及銅、鋅冶煉過程中的副產硫酸。

相比於能源，化肥衝擊滯後，其影響路徑大致跨越一個季度至一個作物季（約3至6個月）：播種季的投入缺口，先在數月後體現為單產下降，隨後再經一段時間傳導至食品價格。若農業產量下降，結果不一定是饑荒，但必然帶來顯著的食品通脹，而新興市場國家將首當其衝。

3. 石腦油和甲醇（中風險）：亞洲石化產業鏈的核心原料

石腦油與甲醇是亞洲石化產業鏈的核心原料。

石腦油是原油煉製過程中的輕質餾分，經蒸汽裂解後，石腦油可產出乙烯、丙烯、丁二烯和苯等基礎化學品，進而衍生出聚乙烯、聚丙烯、合成橡膠、聚酯等材料，終端覆蓋包裝、汽車、紡織、醫療、家電等幾乎所有制造業部門。亞洲是全球最大的石腦油消費區域，其供應高度依賴中東來源，超過60%的進口需經由霍爾木茲海峽運輸。

甲醇則來自天然氣路線，是甲醛、醋酸、MTBE等化工品的關鍵原料，同時通過甲醇轉烯烴路線生產的乙烯和丙烯是石腦油裂解之外最重要的烯烴替代路徑。霍爾木茲控制着全球約35%的海運甲醇貿易，是全球甲醇貿易最關鍵的單一海運通道。

兩類原料的暴露結構並不一致。石腦油的衝擊主要集中在東北亞和東南亞製造體系，而甲醇的風險則更多落在中國和印度。

從石腦油看，日韓的暴露度最高。日本石腦油對外依存度超過60%，其中約70%來自中東；韓國進口依賴約為45%，其中約60%來自中東。東南亞對中東石腦油的依賴度在50%左右，略低於日韓。相比之下，中國來自中東的石腦油進口占比約40%，整體暴露度水平在亞洲中等偏下。

甲醇的情況有所不同。中國和印度在體量和依賴度上都處於高位，超過60%的甲醇進口來自中東，是風險最集中的區域。日本和中國台灣雖然體量不大，但對中東來源的依賴比例同樣較高，屬於用得不多，但離不開。東南亞和韓國在甲醇上的中東依賴相對較低，整體暴露程度有限。

受供應擾動影響，日本三菱化學自3月6日起下調鹿島及水島乙烯裂解裝置負荷；韓國乙烯巨頭Yeochun NCC於3月4日宣佈不可抗力並降至最低負荷運行，樂天化學與LG化學隨後發出不可抗力預警，其中LG化學已實際關停麗水2號裂解裝置。東南亞幾乎同步受到衝擊。印度尼西亞Chandra Asri於3月3日率先宣佈不可抗力，新加坡PCS於3月5日向客戶發出正式不可抗力通知，衝擊擴散速度並不慢於日韓。

中國在本輪衝擊中依託較為完整的煤化工體系，在甲醇和聚乙烯、聚丙烯等聚烯烴領域具備一定替代能力，可在原料受擾時對沖部分供給缺口。但煤化工的優勢也有明顯邊界：比如在芳烴與丁二烯鏈條上，仍高度依賴石腦油裂解副產，中國與日韓並無本質差異。一旦中東供給持續受擾，聚酯、合成橡膠等化工品鏈條仍將面臨類似的供給約束。

與亞洲形成對比的是，美國在石腦油與甲醇兩條鏈條上均具備結構性優勢，核心在於原料體系與石油價格的脫鉤。石腦油端，以乙烷為原料的裂解裝置成本錨定於天然氣而非原油，本輪衝擊中天然氣價格基本穩定而原油大幅上行，使乙烷基路線的成本優勢迅速擴大，北美生產商正藉此由區域供給者轉向全球供應方，對聚乙烯市場形成再平衡力量。甲醇端，美國同樣以天然氣為原料生產甲醇，成本同樣與石油價格脫鉤。危機期間亞洲甲醇價格大幅上行，美國出口競爭力隨之提升，2026年出口量預計突破550萬噸。

本輪衝擊的實質已不只是短期的原料價格波動，而是一次對既有石化產能格局的壓力測試——成本結構與原料來源更多元的生產者將藉此擴大份額，路線單一、高度依賴中東石腦油的裝置則面臨加速減產乃至退出的壓力。

4. 硫磺與鋁（中風險）：金屬冶煉原料與成品供給的雙線承壓

霍爾木茲封鎖對金屬產業鏈的衝擊，主要沿兩條路徑傳導：一條通過硫磺原料端約束溼法冶金體系，壓縮關鍵金屬的冶煉產能；另一條通過原鋁出口受阻，直接影響下游製造業的原材料供給。

硫磺是溼法冶金體系中的關鍵投入。經制酸轉化為硫酸後，是提取電池級鎳的重要原料，也是氧化礦銅浸出的基礎化學品。

在制鎳鏈條上，印尼是本輪衝擊最直接的承壓點。印尼貢獻了全球超過50%的鎳產量，是不鏽鋼與電池級鎳的核心供給來源。其電池級鎳生產主要通過兩條路徑實現：一是HPAL工藝直接產出MHP，二是RKEF工藝生產高冰鎳後，再經溼法精煉（硫酸浸出）轉化為硫酸鎳，兩條路徑均對硫磺存在依賴。其中，印尼HPAL工藝對硫磺的依賴更為集中。約75%以上的硫磺來自中東進口，同時冶煉廠硫磺庫存通常僅能覆蓋1至2個月，一旦供給中斷，壓力將較快傳導至生產端。

硫磺供給收緊正通過鎳原料端向下遊電池環節傳導，並加劇不同技術路線之間的分化。磷酸鐵鋰（LFP）電池已佔全球電動車市場近半份額，較2020年不足10%大幅躍升，持續侵蝕含鎳三元（NMC）路線的市場地位。LFP不涉及鎳體系，不依賴硫酸鎳，受本輪硫磺衝擊影響有限，而NMC對硫酸鎳依賴較高，原料端壓力將直接傳導至成本端。本輪衝擊將進一步放大LFP相對於NMC的成本優勢。

制銅鏈條上的約束同樣存在，但作用機制有所不同。2024年非洲銅礦產量約佔全球的16%，主要集中在剛果（金）與讚比亞的中非銅礦帶，硫化礦與氧化礦並存。其中氧化礦普遍採用堆浸工藝，對硫酸依賴較高。該區域每年進口約200萬噸元素硫磺，按約1:3轉化為約600萬噸硫酸，其中約90%來自中東。一旦霍爾木茲通道受阻，將直接制約氧化礦銅堆浸產能的釋放，但硫化礦主力產能不受直接影響，整體衝擊相對可控。

與硫磺的原料端約束不同，鋁的風險主要體現在成品供給層面。海合會（GCC）約佔全球原鋁產量的8%，產品主要經霍爾木茲出口至美國、日韓、土耳其、墨西哥、印度、泰國及部分歐盟國家。

兩條路徑最終都指向製造業核心投入端：硫磺供給約束壓縮電池級鎳和部分銅的產量，傳導至動力電池和電力設備鏈條；原鋁供給收緊則推高汽車、建築、新能源及消費電子的材料成本。

二、 衝擊對全球供應鏈帶來的潛在影響

本輪衝擊導致的是在供給約束下不同工藝路線的重新排序。具備替代路徑的體系獲得緩衝與擴張空間，路徑單一、對中東原料依賴較高的產能則被動收縮。由此形成的再平衡，並非短期波動，而是對既有製造業分工格局的一次重塑。

首先被重定價的是全球能源體系的穩定性。在供給收縮環境下，能源對製造業的影響已不再只是成本變量，而開始約束生產連續性本身。油氣價格上行抬升氣電與油電的邊際成本，使得「煤電兜底+非化石能源替代」的路徑被進一步強化。更深層的變化在於，能源轉型的驅動正由單一的「減碳」目標，轉向「減碳+安全」的雙重約束。由此，電源結構的配置邏輯也隨之重構：風電、光伏等可再生能源主要承擔降碳與邊際供給功能，而核電作為穩定基荷電源，在對沖出力波動、保障系統連續性方面的重要性顯著上升。與此同時，原油供給受阻將推動全球貿易流向重配，更多轉向西非、美洲及俄羅斯等替代來源。在供給總量尚未顯著收縮的情況下，運距拉長與周轉效率下降將推升運價與船舶利用率，油運景氣隨之上行。

全球化肥供應鏈的脆弱性被進一步放大。化肥的屬性正在發生轉變，類似能源體系在衝擊後強化安全屬性的路徑，一旦主要經濟體開始增加戰略儲備，農業投入將由單純效率導向轉向兼顧安全，上游資源的重要性隨之抬升。從更長周期看，傳統化肥體系對化石能源的高度依賴，使其在本輪衝擊中暴露出更強的結構性約束。以可再生能源制氫為基礎的合成氨路徑，提供了潛在替代方向，但綠色氨在技術與成本上仍存在明顯瓶頸，其能否在下一輪體系重構中佔據更有利位置，取決於成本曲線的推進速度。

製造業層面的衝擊呈現出明顯的非對稱性。本質上，這並非簡單的成本抬升，而是不同工藝路線之間的再排序過程。判斷衝擊持續性的關鍵，在於是否具備內生替代路徑。

在石化鏈條中，石腦油供給收縮顯著提升了煤化工路線的相對經濟性。煤化工在甲醇及輕烯烴環節具備階段性對沖能力，但難以覆蓋芳烴與丁二烯等石腦油裂解副產品，因此替代是結構性的而非全面性的，其持續性亦取決於油煤價差的演變。這一輪產能再平衡的邏輯，與俄烏衝突期間歐洲石化產業的調整具有一定相似性。當時歐洲能源價格上行推高石化裝置成本，部分產能與訂單向能源成本更低的美國轉移，乙烷裂解路線由此擴大份額。在本輪衝擊中，石腦油依賴度較高的日韓與東南亞裝置承壓減產，產能再平衡同樣指向原料成本具備結構性優勢的兩端——美國的乙烷路線與中國的煤化工及多元原油體系。路徑雖異，但均在本輪衝擊中獲得擴張空間。

在半導體領域，約束來自兩端：一是氦氣供給，二是電力穩定性，二者共同決定先進製程的運行連續性。韓國與中國台灣同時受制於氦氣與電力約束，而中國大陸在氦氣來源分散性及電力供給穩定性方面具備一定緩衝，因此短期受衝擊相對較小。但這種差異並不意味着先進製程會發生向中國的轉移。在地緣政治與出口管制約束下，產能遷移空間有限。更現實的傳導路徑在於：隨着先進製程供給邊際收縮，需求將從最優供給轉向可獲得供給，從而在一定程度上抬升成熟製程與國產算力的需求空間。

風險提示

衝突持續時間不及預期；衝突進一步升級；替代路線落地不及預期；全球需求超預期下滑。

注：本文摘自國金證券2026年4月14日發布的研究報告：《霍爾木茲扼住了誰的咽喉》；分析師：宋雪濤 S1130525030001、厲夢穎 S1130526030001