文作者王陶沙為富達國際(Fidelity International)投資組合經理，以下內容僅代表其個人觀點

路透香港4月14日 - 大宗商品超級周期可能重塑未來幾年、甚至數十年的市場格局。隨着伊朗戰爭強化一些長期看漲趨勢，我們似乎又正處於這樣一個周期之中。對於許多投資者而言，關注重點已從「是否參與超級周期」轉向「如何參與」。繼2月28日美國和以色列開始對伊朗發動攻擊後，原油價格創下有史以來最大的月線漲幅。再加上自2025年中以來銅和黃金價格顯著上漲——以及為推動人工智能$(AI)$軍備競賽而持續進行的能源、金屬和礦產爭奪戰——大宗商品超級周期似乎已經拉開帷幕。大宗商品超級周期是由重大結構性轉變驅動的漫長而強勁的浪潮。只需回想1970年代的石油危機以及2000年代初中國的城市化熱潮便可得知。問題一如既往：投資者該如何參與其中？大宗商品常被視為單一資產類別，但多頭市場並不一定意味着整個板塊的同步上漲。相反，領升板塊往往會發生更替。因此，該資產類別內部的輪動可能與整體走勢同樣重要。例如，地緣政治衝擊可能立即推高油價，但銅或黃金價格卻可能滯後甚至下跌，因投資者會減持擁擠的頭寸或重新評估增長風險。2022年便曾出現這種情況：俄羅斯入侵烏克蘭後能源價格飆升，而隨着經濟衰退擔憂加劇，部分工業金屬價格卻出現回調。如今，我們再次目擊這種差異化走勢。3月伊朗衝突爆發後，受能源供應緊縮影響，油價 LCOc1 飆升64%，成為對沖股市波動的優質投資組合工具。然而，金價XAU=卻下跌12%，創下2008年以來最差單月表現，這主要是因為金價在經歷數月投機性買盤推高後遭遇衝擊，同時也作為投資者為滿足保證金追繳要求而可拋售的少數流動性資產之一。圖：自伊朗戰爭以來，油價和股市一直呈現反向波動

鑑於這些大宗商品走勢好壞不一，以及巨大的地緣政治不確定性，投資者在考慮把握最新一輪大宗商品行情時，應牢記哪些關鍵要點？**淺碟型市場**首先，投資者當謹記的是，大宗商品配置的微小變動都可能對價格產生巨大影響。大宗商品對實體經濟至關重要，但作為可投資市場，其規模相較於股票和債券而言十分有限。在標普500指數中，能源和材料板塊合計僅佔指數權重的約6%，而「七大科技巨頭」的權重則超過30%。圖：美國股市、債市、黃金、石油及銅未平倉合約市值比較

規模之所以重要，是因為價格由邊際效應決定。即使只有少量資金從整體股票或債券市場流向大宗商品——無論是通過實物持倉還是上市衍生品——對價格的影響都可能遠超預期。市場規模若相對較小，在價格調整前能夠吸收的新資金有限。關聯性是另一個關鍵因素：一種大宗商品的走勢可能重塑其他大宗商品的前景。許多大宗商品可能存在需求替代關係、或有可能是彼此的原材料。例如，天然氣價格高企可能導致石油消費增加。能源價格上漲會推高化肥、運費和食品價格。在某些工業應用中，銅和鋁可以相互替代。庫存是另一個需要考慮的因素。雖然在供應無虞時企業可能更重視成本效益，但地緣政治衝擊可能會促使企業增加庫存水平。伊朗衝突便是典型例證。德黑蘭通過封鎖狹窄的霍爾木茲海峽，便能擾亂全球約五分之一的能源供應，這凸顯出在關鍵運輸要道面前，能源及其他商品的供應有多麼脆弱。展望未來，各國政府和企業很可能將許多商品的供應安全納入優先考量，從而導致一系列戰略性材料的庫存水平上升。這可能會導致整體大宗商品市場形成更廣泛的結構性溢價。**股票還是原油？**接下來的抉擇在於：是持有基礎大宗商品，還是持有大宗商品相關股票。雖然大宗商品實貨主要受當前及短期供需失衡的影響，但大宗商品相關股票卻受到諸多其他因素的影響，包括各公司的對沖政策、資本配置決策、正在推進的各個項目、在大宗商品價值鏈中的地位、地理位置、甚至地質問題。以能源行業為例。當原油價格飆升時，從事勘探與生產的上游能源企業往往受益，而煉油和石化企業則可能因投入成本上升而受挫。當然，並非所有上游生產商都能平等受益。在當前衝突期間，美國頁岩油產量未受到直接衝擊。由於地質特徵和生產方法的差異，這些生產商在增產或減產方面也比大多數中東同業更具靈活性。此外，許多美國石油公司早已適應伊朗戰爭爆發前每桶約70美元的油價體系，在該價格水平下便能產生健康的自由現金流。在當前每桶約100美元的油價下，其額外獲利可能相當可觀。當然，無論能源公司位於何處，都面臨着與管理層、債務問題、長期戰略考量及其他因素相關的獨特風險——而投資大宗商品本身時則無需考慮這些因素。(完)

(編審 張明鈞)

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