特斯拉周三美股盤後發布一季度財報，但華爾街真正盯緊的，是Robotaxi擴張遲緩、Optimus量產懸而未決，以及一項規模堪稱"天文數字"的Terafab芯片製造計劃背後的估值邏輯。股價年內已跌近19%，巴克萊警告自由現金流或持續為負至2029年——這份財報，將是市場重新校準特斯拉敘事的關鍵時刻。

特斯拉即將於周三美股盤後（北京時間周四凌晨）發布一季度業績，但投資者的目光已遠超季度盈虧本身。在Robotaxi擴張進度遲緩、Optimus機器人量產時間表模糊，以及一項規模堪稱"天文數字"的芯片製造計劃橫空出世的背景下，這份財報將成為市場重新校準特斯拉估值敘事的關鍵節點。

據FactSet數據，華爾街預計特斯拉一季度調整後每股收益為37美分，高於去年同期的27美分；營收預計為222億美元，按年增長約15%；息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）預計為32億美元，按年增長約17%。

但特斯拉已提前披露電動車銷量及儲能產品部署量均低於市場預期，基本面弱勢已在市場預期之內。巴克萊分析師Dan Levy在研報中指出，特斯拉股價年初至今已下跌約19%，跑輸標普500指數逾20個百分點，反映出投資者對Robotaxi擴張進度及Optimus量產前景的失望情緒。

對市場而言，財報數字本身或許並非最大變量。Jefferies分析師Philippe Houchois在致客戶的報告中警告，此次業績"將進一步凸顯願景與執行之間的鴻溝"，並可能引發外界對孖展問題的擔憂；他還補充稱，相關結果或將"強化"特斯拉最終與SpaceX合併的邏輯。巴克萊維持特斯拉"持股觀望"評級，目標價360美元。本次財報電話會議上，管理層就資本支出、Robotaxi擴張及Optimus進展給出的指引，將是決定市場反應方向的核心變量。

資本支出：規模之爭，懸念未解

進入本次財報季，市場最核心的問題是：特斯拉是否會上調資本支出指引，以及Terafab等超大型項目的孖展路徑是否會進一步明朗。

特斯拉在上季度財報中給出的2026年資本支出指引為逾200億美元，用於支持包括鋰精煉廠、磷酸鐵鋰電池工廠、Cybercab、Semi卡車、休斯頓超級工廠及Optimus產線在內的六條工廠及產線建設，以及AI算力基礎設施的擴充。特斯拉計劃將英偉達H100等效GPU數量從2025年底的約12萬塊提升至6月底的約28萬塊，巴克萊估算，僅GPU採購成本即超過35億美元，配套基礎設施投入另需約25至30億美元。

然而，上述200億美元指引明確排除了Terafab芯片工廠和太陽能工廠兩大項目。3月，特斯拉發布Terafab計劃，目標是建設年產1太瓦算力的芯片製造基地，規模約為當前全球AI算力總產出的50倍，SpaceX、英特爾及Super Micro Computer均參與其中。

Terafab若全面落地，總資本支出規模可能高達5萬億至13萬億美元；即便聚焦於近中期地面芯片生產，初期100至200吉瓦/年的產能目標也可能需要5000億至1萬億美元投入。巴克萊認為，Terafab目前缺乏具體建設時間表和孖展方案，屬於"待驗證的故事"；

在太陽能方面，特斯拉計劃於2028年前在美國建成100吉瓦製造產能，此前有報道稱特斯拉已與中國供應商就價值29億美元的太陽能生產設備展開談判，計劃於今年8月前交付；巴克萊估算該項目資本支出至少需要300億美元。

摩根士丹利分析師Andrew Percoco預計特斯拉全年資本支出可能增至250億至350億美元，並估算在210億美元資本支出情境下，2026年自由現金流將為負84億美元；FactSet數據顯示，市場一致預期為負自由現金流超過47億美元。

對此，GraniteShares首席執行官Will Rhind在接受MarketWatch採訪時表示："即便2026年自由現金流預期持續下修，特斯拉仍擁有業內最強勁的淨現金頭寸和資產負債表靈活性，足以同時押注所有這些方向——這正是其估值溢價的支撐所在。"巴克萊則預計，大規模資本支出將導致特斯拉自由現金流持續為負，這一狀況可能延續至2029年。

Robotaxi：擴張加速，但規模化仍是疑問

Robotaxi的規模化進展，是當前驅動特斯拉估值的核心敘事，也是本次財報最受關注的議題之一。

周末，特斯拉宣佈將Robotaxi服務擴展至達拉斯和休斯頓部分區域，此前該服務僅覆蓋德克薩斯州奧斯汀和加州舊金山灣區。這是特斯拉自今年1月在奧斯汀啓動有限無人監督服務以來，首次實現實質性地域擴張。特斯拉還計劃於今年6月底前將服務擴展至至少九座城市，包括拉斯維加斯和佛羅里達州三座城市。

然而，擴張規模有限的現實與投資者預期之間的落差，已引發明顯不滿。衆包追蹤數據顯示，達拉斯和休斯頓兩地合計僅有4輛車輛被記錄在運營中。去年7月，特斯拉首席執行官埃隆·馬斯克曾聲稱，到2025年底將向約"一半"美國人口提供Robotaxi服務；但這一目標顯然未能兌現。特斯拉投資者平台上，一位持有27.5萬股的投資者直接發問："為何Robotaxi網絡的推進如此緩慢？"另一位股東則追問："為何距上次指引不足90天，進度就已落後？"

UBS分析師Joseph Spak在本月初的研報中表示，他預計在特斯拉目標城市中不會看到"有意義的規模化"，並維持中性評級，目標價352美元。他寫道："我們相信技術在持續改善，基礎設施也將逐步完善，但考慮到安全文化的重要性，特斯拉的推進速度將較為緩慢。"摩根士丹利則指出，Robotaxi服務的加速落地對於支撐特斯拉高估值"至關重要"。

Optimus：期待兌現，有待驗證

除Robotaxi外，Optimus機器人是特斯拉當前另一條核心增長敘事，但目前均處於"展示多於落地"的階段，本次財報電話會議上的管理層表態將至關重要。

據Say Technologies的數據，股東在投資者平台上最關注的問題正是Optimus的時間表。一位持有220萬股的投資者問道："Optimus V3何時發布？由於Model X和S生產線提前於年中停產，Optimus量產何時啓動？"馬斯克此前曾表示Optimus V3將於3月亮相，但最終僅公布了一段簡短宣傳視頻，並將正式發布推遲以修複相關問題。

今年1月，他表示Optimus將於2027年底前向公衆發售，量產則將於今年晚些時候在部分原用於生產電動車的產線上啓動。晨星分析師Seth Goldstein對MarketWatch表示："到2028年，隨着特斯拉開始從Robotaxi和機器人業務中產生收入，我們應該真正開始看到這一轉變在財務數據上的體現。"

巴克萊對此持謹慎態度，Optimus方面，巴克萊目前僅在模型中納入十年內有限的銷量預測。不過，巴克萊也承認，任何關於上述項目的具體進展披露，都將對股價產生正面催化作用。

基本面：弱勢已被消化，下行風險猶存

在三大主題之外，特斯拉核心汽車業務的基本面持續承壓，儘管市場對此已有較充分預期。

巴克萊預計特斯拉一季度汽車業務毛利率（剔除監管積分、含股權激勵）約為14.4%，按月下降約350個點子，主要拖累因素包括：交付量按月減少約6萬輛（降幅約14%）、以及鋼鐵、鋁、銅及貴金屬等原材料成本上漲。部分抵消因素包括關稅退款收益——特斯拉100%美國本土製造的特性使其有望獲得IEEPA關稅退款——以及定價穩定和區域銷售結構改善。

在監管積分方面，巴克萊預計一季度收入約為3億美元，低於上季度的5.42億美元及去年同期的5.95億美元。儲能業務方面，一季度部署量為8.8吉瓦時，遠低於市場預期的14.4吉瓦時，巴克萊預計該業務毛利率將從上季度的約29%降至約25%。

從全年維度看，巴克萊預計特斯拉2026年交付量約為161萬輛，低於2025年的164萬輛，亦低於市場一致預期的約167萬輛；全年每股收益預測為1.57美元，低於市場一致預期的1.94美元。值得注意的是，市場一致預期已從一年前的3.82美元大幅下調，但Dan Levy認為下調空間尚未完全釋放。