市場盯着宏觀利率、政策刺激和上海成交量，卻可能漏掉了三個正在悄然改變地產周期方向的關鍵變量。

4月21日，財通證券發布行業深度報告《地產拐點系列研究一：主導本輪地產周期拐點，卻被市場忽略的三大因素》指出，當前地產板塊「共識尚未形成」，而三個被市場低估的因素——公積金利率、上海庫存見底、人民幣升值——正在共同推動樓市企穩。

因素一：真正決定房貸成本的，是公積金利率

市場習慣盯着LPR和商貸利率，但財通證券認為這個視角已經過時。

截至2025年末，個人住房商貸平均利率3.06%，而五年期以上公積金貸款利率僅2.60%。關鍵在於：在主要一二線城市，公積金貸款額度普遍能覆蓋購房所需貸款的50%以上。

報告測算，若公積金覆蓋50%貸款，綜合房貸利率降至2.83%；若覆蓋100%，則降至2.60%。以具體城市為例：廣州公積金貸款額度可覆蓋購房所需貸款的111%，武漢195%，重慶167%，蘇州106%，鄭州195%，無錫147%。即便是一線城市中公積金覆蓋率最低的北京，也達到45%。

報告稱，「決定當前房貸利率的是公積金利率，而非市場更關注的宏觀利率。」

資金池方面，截至2024年末，全國公積金繳存餘額達10.9萬億元，按年增長8.6%，再創新高。2024年全年繳存3.6萬億元，但個貸發放僅1.3萬億元，按年下降11.4%，「池子的流入持續大於流出，資金沉澱越來越多」。

政策層面，2026年政府工作報告提出「深化住房公積金制度改革」，這是自2015年以來時隔十一年再度寫入政府工作報告。2026年以來，各地累計出台房地產政策約160條，其中公積金政策超60條，「優化頻次在各類政策中均居首位」。

時間節點上，2024年和2025年公積金貸款利率均在5月下調25個點子，報告提示「後續需關注今年5月公積金降息的情況」。

因素二：上海不只是「成交放量」，庫存在自然見底

市場注意到了上海成交量的回升，但財通證券認為更重要的信號被忽視了——掛牌量在持續下降。

2026年3月，上海二手房成交31215套，按年增長6.3%，創2021年3月以來近5年最高紀錄。更值得關注的是，「在沒有增量政策支持的背景下」，2025年11月至2026年1月，上海二手房成交連續3個月超2.2萬套，穩居榮枯線（2萬套）上方。

截至2026年4月初，上海二手房掛牌量（貝殼口徑）降至8.7萬套，較最高峯下降3.3萬套，降幅28%，去化周期降至4個月。

報告強調，掛牌量下降並非只因成交消化庫存，「另有相當一部分來自於賣方的主動撤牌」——過去幾年房價築底已消化相當程度泡沫，部分房源擊穿賣方心理價位，賣方轉而將房源作為收租資產持有。這與過去幾輪政策刺激後"掛牌量持續上升、越賣越多"的模式截然不同。

價格層面，企穩正在自下而上傳導。 根據冰山指數，截至2026年3月末，上海低總價段（50-500萬元）房價近1個月升跌幅為+0.1%至+1.2%，近3個月升跌幅為+0.6%至+2.7%；低總價段房價月按月自2026年1月中下旬起由跌轉漲。中高總價段（500-3000萬元）降幅則持續收窄，處於底部震盪狀態。

置換鏈條方面，報告通過"較低一級總價段均價/較高一級總價段均價"這一指標發現，2026年以來該比值觸底回升，意味着「賣一買一」的首付壓力在下降，向上置換的鏈條正在重新啓動。

參照海外經驗，日本首都圈（東京）新房價格企穩後，近畿圈（大阪）滯後9個月跟進；二手房價格企穩方面，近畿圈滯後首都圈16個月。美國金融危機後，洛杉磯、達拉斯等核心城市房價拐點早於全美整體拐點出現。

報告據此判斷，「核心城市企穩後，更大範圍的企穩或將在未來1-2年內」出現。

因素三：人民幣升值，萬億待結匯資金或成樓市增量

這是三個因素中市場關注度最低的一個。

邏輯鏈條如下：人民幣升值→貨幣寬鬆空間打開→降息窗口來臨；同時，人民幣升值→企業結匯意願上升→M1擴張→地產周期啓動。

匯率方面，2026年3月美元兌人民幣平均價升至6.9，4月8日在岸、離岸人民幣對美元匯率盤中一度升逾300個點子，均創2023年4月以來新高。相比之下，過去幾年中美十年期國債利差長期處於-2%至-3%區間，匯率壓力制約了國內貨幣政策空間。如今壓力減輕，報告認為「通過新一輪降息有望將房貸利率降低至3%以內」。

結匯資金方面，報告測算，2022年至2026年3月，銀行代客涉外收付款順差持續大於結售匯順差，貿易企業待結匯規模約10431億美元。隨着人民幣持續升值，結匯意願將上升。

報告進一步測算：若待結匯資金中有10%、30%、50%進行結匯，按美元兌人民幣均價6.9計算，將分別創造約7197億、21592億、35986億元人民幣的M1增量，對應2026年3月末119.3萬億元的M1總量，可拉動M1增長0.6%、1.8%、3.0%。

歷史經驗顯示，「貨幣周期通常領先地產周期1-2個季度」。報告指出，「當M1增速持續轉正，M1-M2的剪刀差持續縮小，通常意味着實體投資與周轉增強，貨幣趨於活期化，債務槓桿趨於擴張」，進而推動資產價格上漲。

地產股價底或已出現

從美日經驗來看，地產股價見底的時序通常是：股價底→核心城市房價底→整體房價底。

日本案例中，三井、住友、三菱等地產龍頭股價分別在1999年12月、2000年2月、2002年1月觸底，領先核心城市（首都圈）房價見底0-2年，領先整體房價1-3年。美國案例中，NVR、霍頓、普爾特、萊納等地產龍頭股價均在2009年上半年觸底，領先核心城市房價0-2年，領先全美房價約3年。

報告總結認為，「當前地產板塊行情仍處於共識尚未形成的估值修復階段」，三大被忽略因素「有望在未來逐步形成共識」。報告稱，「地產股價低、估值低、持倉低，行情或一觸即發」。