丁爽系渣打銀行大中華及北亞首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事

本文來自《第一財經》

在外部不確定性的背景下，2026年一季度中國經濟交出了一份「好於預期」的答卷。渣打銀行大中華及北亞首席經濟學家丁爽近日在一季度宏觀經濟數據解讀的媒體分享會上指出，一季度GDP按年增長5.0%，較2025年四季度的4.5%明顯回升，按月增速亦小幅改善至1.3%，顯示經濟延續修復態勢，並落在全年4.5%~5.0%目標區間的上沿。

不過，月度動能已現邊際放緩跡象。3月工業增加值、基建投資及社會消費品零售總額等關鍵指標按月均趨弱，出口增速亦從前兩月的高位明顯回落。丁爽認為，這一變化既與高頻數據波動有關，也反映出中東地緣衝突對外需的初步衝擊開始顯現。在1~2月出口按年高增22%後，3月增速降至2.5%；同期進口增速則由20%升至28%，一定程度上體現出輸入性成本壓力。

「如果地緣衝突持續，未來幾個季度按月增速放緩的概率較大。」丁爽稱，但考慮到2025年經濟呈「前高後低」走勢，按年基數對2026年仍相對有利，全年增長仍有望維持在目標區間。

通縮小幅緩解，供強需弱格局未變

與增長同步改善的，是持續多時的價格下行壓力出現緩解跡象。數據顯示，工業生產者出廠價格指數（PPI）在經歷41個月負增長後，於3月轉正至0.5%；一季度平均仍為-0.6%。居民消費價格指數（CPI）一季度按年上漲0.9%。

更值得關注的是名義與實際增長的「剪刀差」正在收斂。一季度名義GDP按年增長4.9%，已非常接近實際GDP的5.0%。丁爽預計，隨着全年CPI約1.2%、PPI約0.8%的溫和回升，GDP平減指數有望由負轉正至約1%，結束連續12個季度的負增長局面。

從結構上看，供需不平衡仍是當前經濟運行的核心特徵。數據顯示，一季度工業增加值按年增長6.1%，顯著高於固定資產投資的1.7%和社會消費品零售總額的2.4%，供給端依然強於需求端。

但若從邊際變化觀察，內需已有修復跡象。丁爽指出，與2025年四季度相比，投資與消費均出現明顯改善。固定資產投資由此前的按年負增長12.8%大幅回升至正增長1.7%，其中基建投資增長8.9%，製造業投資增長4.1%，成為主要拉動力。「這一反彈與財政政策前置發力及‘十五五’規劃重大項目啓動密切相關。」

消費方面，儘管整體增速仍偏低，但較去年四季度的1.7%已有提升。服務生產指數亦同步加快，顯示服務業復甦動能增強。

外需對增長的貢獻則有所下降。一季度GDP增長中約16%來自外需，低於2025年全年約三分之一的水平，意味着內需在總需求中的權重正在回升。

房地產仍是拖累因素，但影響有所減輕。「無論投資、新開工還是銷售，多數指標仍為負增長，但降幅較2025年末收窄，對經濟的拖累程度邊際改善。」丁爽表示。

政策維持定力：重在落實而非加碼

面對「開局良好」與外部不確定性並存的局面，政策取向成為市場關注焦點。丁爽判斷，在當前主要經濟指標符合甚至好於預期且與年度目標基本一致的情況下，短期內大幅加碼政策的必要性不高。

「更可能的路徑是繼續落實既定政策，並為潛在風險預留空間。」他指出，即將召開的政治局會議將對一季度經濟進行評估，但基調或仍以「穩」為主。

財政政策方面，2026年預算赤字率維持在GDP的4%，若考慮廣義赤字規模可達8.8%。關鍵在於執行力度，若財政支出充分落地，將對經濟形成持續支撐。

貨幣政策則更側重流動性管理而非利率調整。丁爽預計，二季度存在下調存款準備金率25個點子的可能，以對沖超長期特別國債發行帶來的流動性壓力。但在銀行淨息差仍處低位、不良貸款率約束仍存的情況下，降息空間有限，全年降息概率較低。

消費轉型：從短期刺激轉向長期能力建設

在需求側修復中，消費仍是關鍵短板。數據顯示，一季度，我國社會消費品零售總額按年僅增長2.4%，明顯低於工業增速。丁爽認為，政策思路正在發生轉變——由依賴短期刺激，轉向提升居民消費能力與意願的中長期機制。

以「以舊換新」為代表的補貼政策雖在短期內提振消費，但已顯現邊際效應遞減，甚至出現被補貼品類銷售轉負的情況，反映出需求被提前透支。數據顯示，進入2026年，家電、汽車等耐用品補貼退坡後，一季度新能源車銷量按年下滑17%；部分家電品類零售額轉負。

「未來政策更可能聚焦收入增長與社會保障。」丁爽認為，一方面，通過穩就業與提升收入增強消費能力；另一方面，通過完善養老、醫療等社會保障體系，降低預防性儲蓄動機。此外，服務消費被視為新的增長引擎，包括旅遊、文娛、體育賽事等新場景的供給持續擴展。

丁爽還提到，制度層面，服務業開放亦在提速。醫療、通信、互聯網等領域的准入放寬，有望提升服務供給質量，釋放潛在需求。與此同時，資產價格穩定亦被納入消費框架。穩股市、穩樓市不僅關乎金融穩定，也通過財富效應影響居民消費意願。

人民幣國際化：漸進開放與風險管理並重

在外部層面，地緣政治衝突與全球增長放緩構成新的不確定性來源。國際貨幣基金組織（IMF）近期將2026年世界經濟增長預期下調0.2個百分點至3.1%，低於去年的3.4%，也低於明年3.2%的增長預期；並上調通脹預期，這意味着外需環境可能趨緊。

「儘管中國對外需依賴度下降，但其對增長的貢獻仍不可忽視。」丁爽認為，與此同時，經常賬戶順差維持高位，對人民幣匯率與國際收支結構提出新挑戰。

在此背景下，人民幣國際化將持續穩步推進。丁爽強調，核心在於擴大海外持有規模與資產供給，但這離不開資本賬戶的逐步開放。

他預計，中國在資本賬戶管理方面將最終實現「有管理的可兌換」，同時匯率機制保持靈活但不完全自由浮動，以保障貨幣政策自主性。近期QDII額度擴容、跨境孖展便利化等舉措，正體現出中國漸進式資本賬戶開放的路徑。

從市場表現看，人民幣匯率亦呈現出偏強運行特徵。4月中旬，在岸與離岸人民幣對美元匯率同步升破6.82關口，創近三年來新高。若拉長時間維度觀察，今年以來人民幣累計升值約2%，自2025年末突破「7.0」關鍵點位後，整體維持平穩偏強格局。

在丁爽看來，「強人民幣」並非單純追求升值幅度，而是通過產業升級、科技進步與宏觀政策穩健性，提升貨幣的國際信譽與資產吸引力。隨着中國經常賬戶順差維持較高水平、產業競爭力持續增強，人民幣中長期具備溫和升值基礎。