分析師認為此次智譜和MiniMax下跌屬於過度反應。V4已驗證華為昇騰芯片能夠支撐1.6萬億參數的前沿模型推理；隨着昇騰芯片加速普及與算力供給持續擴張，LLM企業的服務成本將顯著下降，從而有效打通「token需求→實際收入」的變現路徑。

4月27日，MINIMAX-W盤中跌超13%， 智譜跌超4%。

4月24日，DeepSeek發布V4預覽版，帶動港股半導體板塊走強， 同時，國內AI大模型板塊應聲下挫， 智譜和MINIMAX-W股價均下跌9%，——這是市場對一個「潛在威脅」的集中釋放，還是真正的競爭格局重塑？

據追風交易台消息，摩根大通證券（中國）4月26日發布研究報告，對上述市場反應給出了截然不同的判斷：V4的發布，是行業利好，而非零和衝擊。

股價暴跌9%背後，市場誤讀了什麼？

DeepSeek V4預覽版上線當天，智譜和MiniMax股價均下跌9%，而恒生指數同日上漲0.2%。

市場的邏輯直接：DeepSeek又出新模型，競爭加劇，純大型語言模型（LLM）公司的生存空間被壓縮。

但上述分析師認為，這是「過度反應」。

他們的核心判斷是：V4的發布，實際上強化了支撐中國LLM行業的三個關鍵支柱——算力供應釋放、定價紀律、結構性成本曲線壓縮。唯一競爭加劇的維度是相對競爭定位，但這是「競爭激烈」而非「格局再平衡」。

更重要的是，V4此前一直是分析師所追蹤的4-5月事件日曆中「最大的單一負面競爭催化劑」。隨着V4落地並被市場消化，這一不確定性正式出清。

算力瓶頸鬆動：這纔是V4最大的行業意義

分析師指出，市場與其研究框架之間「價格與解讀差異最大」的地方，恰恰在於算力。

DeepSeek V4適配華為升騰芯片，成功支撐了1.6萬億參數規模的前沿模型推理。這是一次關鍵驗證：國產芯片不僅在技術上可行，與國際芯片相比可能還具備成本競爭力。

過去，算力約束一直是中國LLM公司的隱形天花板——有token需求，卻難以轉化為可確認收入（ARR）。DeepSeek已明確表示，隨着升騰950超節點在2026年下半年批量上市，V4 Pro的推理成本將進一步下降。

分析師認為，這對智譜和MiniMax是直接利好：算力供給擴張，意味着這些公司將能以更低成本提供服務，從而打通從token需求到確認收入的轉化路徑。

我們認為，這對於包括智譜和 MiniMax 在內的中國 LLM 行業整體而言是一項關鍵利好，因為緩解了算力供給約 束——這是妨礙這些公司全面擴大運營的主要障礙之一。DeepSeek 表示，隨着升騰芯片的更廣泛應用和優化，推 理成本曲線將會改善，為智譜和 MiniMax 開闢新的將 token 需求轉化為確認收入的路徑。

12倍價差：DeepSeek自己否定了「大宗商品化」敘事

市場另一個擔憂是：DeepSeek的低價策略會把整個行業拉向大宗商品化，壓垮所有人的定價能力。

數據不支持這一判斷。

根據報告引用的定價數據（截至2026年4月24日）：

• DeepSeek V4 Pro版：輸入/輸出價格為每百萬token 1.74美元/3.48美元

• DeepSeek V4 Flash版：輸入/輸出價格為每百萬token 0.14美元/0.28美元

兩者輸出價格相差約12倍。DeepSeek自己的產品線，就已經建立了基於任務複雜度的分級定價體系：高端編碼和智能體工作流定價高，簡單高吞吐任務定價低。

這與智譜和MiniMax一直在推行的變現邏輯完全一致。分析師指出，對比來看，GLM-5.1的輸出定價為每百萬token 3.50美元，與V4 Pro的3.48美元幾乎持平——所謂「DeepSeek定價碾壓一切」的悲觀論調，與實際數據不符。

V4技術領先，但在B2B核心場景並未壓制對手

V4在技術層面確有進步。報告引用DeepSeek官方數據顯示，與V3.2相比，V4在推理FLOPS上下降了3.7至9.8倍，KV緩存大小縮小了9.5至13.7倍，長上下文處理效率大幅提升。

但在投資者最關心的B2B核心場景——編碼和智能體工作流——V4並未形成壓制。

根據LMArena Code Arena排名（截至2026年4月24日）：

• GLM-5.1：第5名，得分1534

• Kimi K2.6：第6名，得分1529

• DeepSeek V4 Pro：第14名，得分1456

分析師指出，這一排名反映的是行業正常規律：每一個新版本發布，都會帶來排名輪動。智譜和MiniMax預計將在6月前後發布GLM-5.5和MiniMax M3，屆時排名可能再度刷新。

此外，V4的token壓縮和DeepSeek稀疏注意力（DSA）架構屬於開源發布，並非護城河。歷史上，V3時期的MoE路由機制在約4-6個月內就被千問、GLM和Kimi吸收。這些技術創新最終會成為行業通用配置，整體降低成本曲線，對所有玩家均有利。

接下來兩個月：負面催化劑出清，正面催化劑集中

分析師將當前時間窗口定性為「不對稱正面格局」。

V4已落地，最大的短期競爭不確定性消除。在7月限售股解禁之前，接下來兩個月的催化劑路徑如下：

• 5月：指數納入審核（6月生效），帶來被動資金流入

• 6月初：智譜納入港股通，打開內地投資者渠道

• 6月前後：GLM-5.5和MiniMax M3發布，潛在ARR階躍式提升

需要注意的風險節點：7月，智譜6個月鎖定期屆滿，解禁5.8%股份；MiniMax解禁比例更高，達39.0%。2027年1月，智譜12個月鎖定期屆滿，屆時將解禁90.3%股份。

分析師對兩家公司均維持「增持」評級：

• 智譜（2513.HK）：目標價950港元（截至2026年12月），基於30倍2030年預期市盈率，WACC 15%。2030年預期收入988.32億元人民幣，預期調整後淨利潤203.60億元人民幣

• MiniMax（0100.HK）：目標價1100港元（截至2026年12月），同樣基於30倍2030年預期市盈率，WACC 15%。2030年預期收入91.36億美元，預期調整後淨利潤23.22億美元

兩家公司2026-2030年預期收入年複合增長率均超過100%，這是給予估值溢價的核心依據。