高盛指出，S&P 500約75%的股權價值已來自「終值」（即十年以後的遠期盈利預期），接近互聯網泡沫高位。長期增長率每下調1個百分點，整體估值或縮水15%，高成長股衝擊達29%。AI顛覆敘事下，市場拋售集中於軟件等高利潤行業，本質是對遠期增長的重定價而非短期基本面惡化。

AI顛覆敘事正在重塑美股定價邏輯。高盛最新研究顯示，投資者對人工智能可能衝擊企業長期盈利能力的擔憂，已將市場焦點引向股票估值中最難量化、也最敏感的部分——"終值"（terminal value），即十年以後的遠期盈利預期。

據追風交易台，高盛在4月27日發布的報告中估算，標普500指數當前約75%的股權價值來自終值，接近二十五年來最高水平，與互聯網泡沫時期的樂觀情緒相呼應。高盛同時測算，長期增長率假設每下降1個百分點，標普500成分股的企業價值將整體縮水約15%；對於高成長股而言，這一衝擊幅度高達29%。

高盛表示，圍繞AI顛覆的爭論——以及由此帶來的終值不確定性——預計將持續至少數個季度。"顛覆威脅很可能構成持續性壓制，直至AI應用進入更成熟階段。"

終值佔比逼近25年高位，與互聯網泡沫時期相似

高盛採用經修正的10年股息貼現模型（DDM）測算，標普500指數當前約75%的股權價值集中於終值部分，即模型10年預測期之外的遠期價值。這一比例在歷史上處於高位，與2000年互聯網泡沫時期的樂觀預期高度相似。

高盛在報告中指出，終值佔比偏高本身反映了市場對長期增長的樂觀預期，但也意味着估值對長期增長假設的變化極為敏感。"今天終值在股權價值中的佔比相對歷史偏高，與其他投資者長期增長預期日趨樂觀的時期如出一轍，包括互聯網繁榮時期。"

從行業分佈來看，高成長、高利潤率行業的終值佔比遠高於低成長行業。高盛的測算顯示，高成長股的終值佔企業價值比例約為84%，標普500整體約為72%，低成長股則約為59%。

軟件板塊首當其衝，AI競爭壓力蔓延至輕資產行業

AI顛覆擔憂的核心在於：人工智能可能在進入壁壘較低的行業催生低成本競爭，進而壓制現有企業的收入增長和利潤率。高盛指出，被認為最易受顛覆衝擊的行業，恰恰是過去增長最快、利潤率最高的行業。

軟件板塊是此輪拋售的震中。據路透報道，標普500軟件與服務指數今年迄今已下跌約17%，主要受AI新工具可能侵蝕未來營收增長和利潤率的擔憂驅動。高盛報告亦指出，一組軟件股年初至今跌幅達19%，且拋售壓力已蔓延至其他輕資產行業。

值得關注的是，上述股票的近期盈利預期依然穩健，股價大幅下跌與短期基本面的韌性形成鮮明反差，凸顯出市場對長期增長前景的重新定價，而非對近期業績的悲觀預期。

長期增長率是估值最重要驅動因素，但短期波動由近期預期主導

高盛的實證分析顯示，從截面維度看，一家公司的長期增長預期是其估值倍數最重要的決定因素。隱含長期增長率每提升一個標準差，對應的遠期市盈率約上升0.6個標準差（約4倍市盈率），其重要性約為近期盈利增長、資產負債表強度、市值規模及盈利穩定性的三倍。

然而，在短期估值變動的解釋上，近期增長預期和風險溢價的作用更為突出。高盛指出，自1990年以來，近期增長預期對估值倍數季度變化的解釋力約為長期增長預期的三倍。這是因為長期增長預期的波動性遠低於近期預期，短期內變化相對遲緩。

這一結構性特徵意味着，當AI顛覆敘事真正動搖市場對長期增長的信心時，其對估值的衝擊將是深遠且難以逆轉的。

高盛建議企業加強長期溝通，加速回購或可傳遞信心信號

面對終值不確定性上升的市場環境，高盛認為企業管理層應主動作為。報告指出，終值的重要性凸顯了向投資者傳達長期增長規劃的必要性，但現實情況令人擔憂——在最近一輪財報電話會議中，標普500成分股中僅有5%的公司討論了五年以上的財務指標，且主要集中在公用事業和房地產行業。

高盛建議，更多管理層應優先就長期前景展開溝通，包括可尋址市場規模、增長路徑及盈利能力展望，即便多年期業績指引本身存在不確定性。

此外，高盛還提出，加速股票回購計劃（ASR）可作為管理層向市場傳遞信心的工具。學術研究普遍發現，ASR公告往往引發正面股價反應，且幅度大於普通回購計劃。不過高盛同時提示，由於大規模回購有時會被解讀為缺乏增長機會，管理層應將ASR規模與對未來增長前景的積極表態相結合，避免信號錯位。