高盛最新深度報告系統拆解中國AI投資五大核心辯題：中國模型性能加速追趕美國SOTA、Token需求較2024年初暴增千倍、國產芯片替代提速、豆包DAU破1.5億強勢切入電商——雲與數據中心已成中國互聯網首選賽道，阿里雲評級"買入"，MiniMax獲上調。

中國AI大模型發布節奏顯著加快，但圍繞其敘事的投資辯題愈發深化且充滿爭議。高盛發布最新深度報告，系統梳理五大核心投資辯題，覆蓋中美模型表現、國內競爭格局、token增長動力、國產芯片轉型以及消費級AI Agent走勢。

高盛表示，中國AI大模型的年化經常性收入（ARR）今年以來持續超預期，Token需求爆發式增長推動雲基礎設施進入高景氣周期，而美國雲巨頭的一季度業績（谷歌雲按年增長63%、Azure增長40%、AWS增長29%）已為行業景氣度提供了有力佐證。

分析師將將MiniMax評級從"中性"上調至"買入"，維持阿里巴巴"買入"評級。分析師預計阿里雲三月季度收入增速將達40%，高於上季度的36%。與此同時，中國大型雲服務商的資本開支尚有擴張空間，這為雲與數據中心板塊提供了多年期的景氣支撐，雲與數據中心成為中國互聯網首選子行業。

辯題一：中美模型表現到底如何？

高盛認為，從多項基準測試來看，中國模型在定價競爭力、推理速度及智能體任務完成率上表現突出，與美國領先模型（GPT/Opus/Gemini系列）之間在部分維度有所收窄。

分析師表示，中國基礎模型表現收窄已帶動定價能力與ARR改善，複雜編程與多模態將是下一階段關鍵競爭維度。

超緊的算力約束正推動中國AI企業走上一條獨特發展路徑——專注訓練與推理效率、數據質量及訓練後優化，以更少芯片和內存構建高效架構。

隨着美國SOTA模型對中國用戶的訪問限制趨於收緊，中國AI模型在高價值場景的使用率有望提升，形成正向數據飛輪，編程領域尤為如此。多模態方向上，字節跳動Seedance 2.0與阿里巴巴Happy Horse已具備業界前沿水平，MiniMax即將推出的Hailuo 3被視為下一個重要催化劑。

辯題二：競爭格局碎片化，差異化是關鍵

DeepSeek V4於4月23日發布，支持100萬token上下文窗口，所需KV Cache內存僅為上一版本V3.2的7%-10%，並向開發者提供價格折扣，再度引發外界對中國AI模型競爭格局的討論。

高盛認為，MiniMax及智譜股價自3月高點以來的回調，主要源於DeepSeek V4、騰訊Hy3.0、小米MiMo V2.5、阿里Qwen3.6等競品模型的集中發布。

投資者對競爭格局的核心疑慮集中於三點：

一是入場門檻下降與市場碎片化——小米入局、騰訊Hy3訓練周期不足三個月，均表明中等規模廠商的模型開發成本正快速下降；

二是200億至3,000億參數規模模型的競爭日趨白熱化，該區間是智能體應用主戰場，MiniMax M2.7雖已建立知名度並獲多個平台認可，但DeepSeek V4 Flash、Hy3.0及MiMo V2.5均構成競爭壓力；

三是定價戰風險——Hy3預覽免費版一度登頂OpenRouter用量排行，但高盛指出免費期通常較為短暫，全球算力供需偏緊格局將持續支撐中國AI模型定價能力的改善。

在格局判斷上，高盛認為獨立AI模型公司的核心優勢在於高效的組織架構與快速決策能力；互聯網大廠則憑藉核心業務強勁的經營現金流，更具條件把握AI基礎設施與雲計算機遇，但需為AI芯片及模型團隊設立獨立激勵機制，以應對來自獨立AI原生公司的人才競爭。編程能力、多模態及任務完成率將是未來定價權的核心驅動，未來或將從按token收費演進至按任務成功付費的模式。

辯題三：Token增長可持續，雲廠商定價存上行潛力

token消耗量持續高速擴張，是支撐AI雲服務增長的核心變量。

據國家數據局，中國3月日均token使用量已超過140萬億，較2024年初的1,000億增長逾千倍，按月2025年底亦增長約40%。企業端，字節跳動豆包模型日均token使用量突破120萬億，三個月內翻倍；火山引擎日均token使用量超過1萬億的企業客戶數量，從2025年底的100家增至140家。

在第三方API聚合平台OpenRouter，中國AI模型在過去兩個月持續從美國AI模型手中獲取市場份額，主要受益於新發布中國模型在性能、長上下文、Agent能力及定價方面的綜合優勢。

高盛指出，OpenRouter日均token消耗的峯值出現在3月最後一周，此後數周均值約為峯值的79%，但隨着AI Agent承擔更多全天候任務，以及企業端對AI工具使用的激勵仍在延續，高盛預期token需求將繼續序列增長。

在資本支出層面，高盛估計美國超大規模雲廠商2026年資本支出合計逾7,000億美元，中國逾700億美元（均為高盛預測）。

中國雲廠商資本支出佔經營現金流的比例約為60%，顯著低於美國的約90%，為2026年下半年至2028年的進一步擴張提供財務空間。

高盛預期token定價具有上行潛力，部分由模型性能改善驅動，部分由供應緊張及成本推升帶來的雲服務提價傳導。據Gartner，阿里雲2025年亞太IaaS市場份額升至22.5%（2024年為20.8%），全球IaaS市場份額升至7.7%（2024年為7.2%）。

辯題四：加速轉向國產芯片

多方因素催化下，正推動中國AI產業加速轉向國產芯片。

主要方向包括華為升騰910C及950系列（預計2026年下半年起擴大量產），以及互聯網大廠自研芯片（如阿里巴巴平頭哥系列）。

高盛認為，向國產芯片的遷移將在2026至2028年間加速推進，但近期供應瓶頸仍然存在。中國AI模型訓練將越來越多地依賴高度優化的計算效率架構。此外，內存成本上漲將推動中國超大規模雲廠商近期資本支出上行，與美國雲廠商在相關評論中的反映相互印證。

辯題五：OS級Agent或成範式轉變，超級應用護城河面臨考驗

消費端AI助手領域，豆包持續領跑。

據QuestMobile，豆包3月DAU約達1.5億，佔中國AIGC to-C應用整體時長份額約63%，3月按月用量增長78%。阿里Qwen憑藉交易功能推動用戶增長位居其次。

4月24日，豆包在應用導航欄嵌入"豆包幫你選"功能，正式切入電商賽道。高盛認為，任務執行能力、無縫交易功能及社交推送機制，將是用戶留存與規模擴張的關鍵。

當前市場的核心辯題是：以豆包手機助手為代表的操作系統級Agent，與以即將上線的微信AI Agent為代表的應用內Agent，誰將主導下一階段消費端AI入口格局。

OS級Agent的潛在擴張引發更深層的結構性討論：以微信為代表、以封閉生態運營的中國"超級應用"，究竟會受到OS級Agent的流量蠶食，還是以數據隱私與安全為由實施屏蔽，進而催生即時通訊賽道的新競爭格局。

高盛將OS級Agentic AI定性為深刻的範式轉變，認為其可能在中期通過佔據主要流量入口，將獨立應用降格為後端工具提供商，削弱其用戶參與度與數據積累優勢。

高盛預期各方將圍繞互操作性、數據權限及生態控制權展開激烈博弈。深度整合支付、物流與社交關係鏈的互聯網大廠（如騰訊、阿里巴巴）可能通過深化自身應用內Agent商業化能力來捍衛護城河，而硬件製造商及獨立AI玩家則將積極推動更廣