Google I/O的最大懸念不是Gemini 4.0是否亮相，而是Google能否證明，Gemini正在從模型能力轉化為搜索、廣告、購物和雲業務的收入增長。
Google接下來一周有兩場關鍵活動，5月19日的Google I/O將聚焦產品和模型，5月21日的Google Marketing Live則更直接指向廣告和商業化。市場關注點正在從「發布什麼模型」，轉向「AI能力如何進入日常業務流程」。
據追風交易台，花旗研究Ronald Josey在5月12日的研報中指出，Gemini模型仍處在前沿，AI工具正在推動全球查詢增長，UCP正在改造商業，Google Cloud積壓訂單按月幾乎翻倍至4620億美元。花旗維持Alphabet「買入」評級和447美元目標價。
這意味着，I/O上的任何模型更新都只是第一層信號。真正影響估值的，是AI搜索能否擴大商業查詢，AI Max能否成為廣告預算的新默認工具，代理式購物能否連接交易鏈路，以及雲業務能否繼續受益於Gemini、TPU和企業AI需求。
Gemini 4.0有可能，但並非唯一重點
從發布節奏看，Gemini 4.0並非沒有可能。過去兩年，Google陸續推出Gemini 1.0 Pro、1.5 Pro、2.0 Flash、2.5 Pro、3 Pro和3.1 Pro，Gemini 3.1 Pro在2026年2月發布。按約3到4個月一輪的節奏，I/O上更可能看到Gemini 3.2或3.5，Gemini 4.0也存在可能，但概率相對較低。
對投資者而言，模型編號本身不是決定性因素。更重要的是Gemini生態是否繼續擴展，包括Genie 3、Gemma 4、Gemini Robotics ER-1.6，以及Gemini在Gmail、Maps之後進入更多核心服務的路徑。
Google還可能更新Gemini Health、Android XR智能眼鏡，以及圍繞Google Canvas等服務的旅行場景集成。這些產品若能形成統一入口，將強化Gemini作為操作層的角色，而不僅是一個聊天或生成工具。
截至2026年一季度末，Google產品套件訂閱用戶達到3.5億。接下來需要觀察的是，Gemini功能擴展會推動訂閱收入，還是更多服務於廣告變現。若AI搜索提升體驗但削弱廣告展示，市場反應可能有限；若它讓更多查詢具備商業意圖，廣告業務的增長空間將被重新評估。
AI搜索的關鍵，是把查詢變成可投放意圖
搜索仍是Google估值的核心。I/O上最值得關注的變化，是AI-O、AI-M和Gemini搜索體驗如何融合，以及Chrome在這一框架中的位置。
Google管理層在一季度業績會上提到，來自AI-O、AI-M和Gemini的更長、更復雜查詢，提供了更多基於意圖的數據。這一點直接關係廣告價值。用戶不再只是輸入簡短關鍵詞，而是輸入預算、場景、偏好和約束條件，Google由此獲得更細顆粒度的需求信號。
傳統上，約20%的查詢具有商業屬性。若AI搜索讓更多查詢變成可識別、可匹配、可投放的商業意圖，搜索廣告的天花板可能上移。對廣告主來說，問題不在於AI功能是否先進，而在於同樣CPA（每次轉化費用）下能否帶來更多轉化。
一季度，Google查詢量創歷史新高。2026年4月，Google全球搜索份額為90.0%，按月增加10個點子。Chrome全球份額為68.0%，按月增加130個點子。若這些入口繼續擴大，AI搜索的商業化基礎將更穩固。
Google Marketing Live將檢驗AI廣告變現
如果Google I/O回答「AI能力到哪裏」，Google Marketing Live則回答「AI如何賺錢」。
目前，AI驅動的廣告活動已經佔搜索廣告支出的30%以上，覆蓋AI Max、P-Max、Demand Generation等工具。廣告主可以通過提示詞創建和修改廣告活動，Ads Advisor提供代理式輔助，Smart Bidding Exploration在搜索活動中帶來約27%更多轉化，Campaign Total Budgets減少約66%的手動預算調整，Journey Aware Bidding仍處於測試階段。
AI Max將是GML上最關鍵的觀察點。該工具已在2026年4月結束beta測試，並計劃在2026年9月完全取代Dynamic Search Ads。早期結果顯示，AI Max完整功能組合帶來14%更多轉化；通過更寬的搜索詞匹配，在相近CPA下帶來7%更多轉化。
Google還在推進AI Max for Shopping、Search Campaigns for Travel等垂直優化。若這些工具成為搜索預算的新默認配置，AI對廣告業務的影響將從「功能升級」轉為「投放系統重構」。
代理式購物瞄準交易閉環
Google的購物業務正在從商品發現入口，向更深的交易鏈路延伸。UCP、Direct Offers、Agentic Checkout，以及Google Shopping和Chrome中的代理式購物體驗，將是I/O和GML共同的觀察點。
這一變化不是簡單增加購物按鈕，而是減少從搜索、比較、選擇到結賬之間的摩擦。Google近期合作伙伴擴展到若干大型電商公司，以及Meta、Microsoft、Stripe，之後又加入Klarna和Affirm。支付、分期、結賬和廣告投放若能被串聯，Google Shopping的商業角色將更重。
Chrome在其中也更重要。2026年4月，Chrome全球份額為68.0%，美國份額為50.0%。如果代理式購物、個性化推薦和結賬流程嵌入Chrome，Google將在搜索之外獲得新的商業入口。
這也是投資者關注I/O的原因之一。Gemini若能把「搜索答案」推進到「執行行動」，Google在購物和廣告中的定價能力可能增強。
雲業務和TPU正在提高Alphabet估值權重
Alphabet過去的估值核心是搜索廣告，但Google Cloud正在成為更重要的變量。
一季度，Google Cloud收入為200.28億美元，按年增長63.4%；backlog達到4623億美元，按月接近翻倍，按年增長400.3%。同期token消耗按月增長60%。這些指標顯示，企業AI需求正在進入雲業務的訂單和使用量。
測算顯示，Google Cloud收入有望從2025年的587.05億美元增至2026年的945.29億美元，再到2027年的1465.21億美元和2028年的2095.25億美元。對應增速分別為2026年61.0%、2027年55.0%、2028年43.0%。雲業務在總收入中的佔比也預計從2025年的14.6%，升至2026年的19.5%，並在2028年達到30.6%。
利潤率同樣改善。Google Cloud 2025年經營利潤率為23.7%，2026年預計升至33.8%，2027年為35.0%，2028年為35.5%。這意味着雲業務不再只是高增長板塊，而是開始對Alphabet整體利潤率形成支撐。
I/O上，Gemini Code Assist、Google AI Studio中的「vibe coding」工具，以及TPU銷售策略也值得關注。TPU相關收入預計從2026年下半年開始貢獻，並在2027年明顯放大。對市場而言，這代表Google Cloud正在模型、芯片、基礎設施和企業AI工具之間形成更完整的鏈路。
YouTube和AI創意工具提供另一條增長線
5月13日的YouTube Brandcast是I/O和GML前的前哨。觀察點包括YouTube參與度、Shorts增長、Demand Gen工具更新，以及YouTube Premium/Music在2026年4月提價後的訂閱採用情況。
廣告創意端也在被AI重做。Gemini Omni被放在端到端創意編排的位置，從生成到編輯都可能被整合進廣告流程。Lyria 3已經生成超過1.5億首歌曲。帶視頻增強的Demand Gen廣告帶來16%更高轉化。
這些工具的商業意義在於降低廣告製作和迭代成本。過去廣告主需要分別處理素材、投放、預算和出價，現在Google試圖把這些環節放入同一個自動化系統。只要轉化率改善持續，廣告主遷移到AI投放流程的動力就會增強。
估值押注：AI能否支撐更高倍數
花旗給出的447美元目標價，基於約30倍2027年GAAP EPS 14.75美元。以5月12日387.35美元收盤價計算，預期股價回報為15.4%，加上0.2%的股息收益率，總回報預期為15.6%。
Alphabet當前約為2027年GAAP EPS的26倍。30倍估值高於市場，也高於Google自己的歷史估值區間。這個溢價要成立，需要兩個條件同時滿足：搜索查詢繼續增長，AI沒有削弱廣告基本盤；Google Cloud在Gemini需求、TPU需求和企業AI採用下繼續加速。
收入模型顯示，Alphabet總收入預計從2025年的4028.36億美元增至2026年的4846.20億美元，按年增長20.3%；2027年為5795.60億美元，按年增長19.6%；2028年為6849.04億美元，按年增長18.2%。Google Search and Other收入預計2026年為2601.70億美元，按年增長15.9%；總廣告收入預計2026年為3330.57億美元，按年增長13.0%。
風險同樣清晰。廣告預算可能受經濟和消費支出拖累，AI競爭可能比預期更影響Google，互聯網廣告支出可能更快降速，反壟斷、數據和隱私監管仍可能壓制估值。
因此，Gemini 4.0是否發布會吸引眼球，但它不是唯一答案。接下來兩場發布會真正要檢驗的是，Google展示的AI功能，能否成為搜索、廣告、購物和雲業務的增長機器。