白銀市場近期出現明顯上漲，背後的驅動力高度集中——中國需求主導了當前的價格走勢，而美國關稅政策帶來的不確定性則在邊際上放大了市場波動。

銀價近日突破每盎司85美元，創兩個多月來新高。與此同時，上海白銀溢價重新升至每盎司10美元以上，顯示出中國市場對實物金屬的強勁吸引力。

瑞銀全球貴金屬分銷主管Andrew Matthews直接指出，中國是目前白銀需求的唯一來源，美國關稅政策的不確定性則在市場結構層面製造了額外的混亂。

在價格走強的同時，瑞銀貴金屬策略師Joni Teves維持其年底預測不變——金價6000美元、銀價100美元，理由是支撐貴金屬的底層邏輯依然完好：零售與機構投資者持續流入，央行購金趨勢也不太可能逆轉。

中國需求的集中爆發

今年以來，中國在白銀市場的角色發生了明顯轉變。過去五年，中國長期是全球白銀精礦的淨出口國，但2026年出現了清晰的流向逆轉。

中國3月份白銀進口量達528噸，為近二十年來單月最大進口量，令中國從金屬供應方轉變為階段性的需求吸納方。

需求的集中爆發來自兩個方向：一是零售投資者大量買入小規格銀條，將其視為高價黃金的替代品；二是太陽能製造商在4月1日出口退稅取消前搶先備貨。太陽能行業消耗全球白銀年供應量的約五分之一，且產能高度集中於中國。

不過，金瑞期貨深圳分析師Zijie Wu對這一進口熱潮的持續性持保留態度。他表示，"爆炸式的進口量肯定無法持續"，未來進口將回歸正常水平，並補充稱鑑於中國本身是全球最大白銀生產國，銀市並不存在長期的供需失衡。

紐約庫存收緊，市場結構趨於敏感

與中國需求激增同步發生的，是紐約白銀庫存的持續下降。去年受關稅預期驅動積累的CME庫存已逐步消化，金屬流向從紐約轉回倫敦和蘇黎世，LBMA金庫持倉有所回升。

Andrew Matthews指出，紐約有效交割緩衝已經變薄。一旦金屬離開紐約，將其調回並不簡單，金屬來源地和海關處理方式的重要性隨之上升。在庫存充裕時，這些細節影響有限；但在當前低流動性環境下，任何邊際不確定性都足以在市場結構上留下印記，而非直接反映在現貨價格上。

這也解釋了為何基差波動性重新出現，EFP（交易所對實物溢價）走強，倫敦場外市場持續偏緊。

關稅政策的誤讀效應

美國關稅政策的不確定性是當前市場情緒的另一個擾動因素，但其影響更多來自市場的誤讀，而非政策本身的實質變化。

美國對白銀進口並無統一的海關編碼，市場參與者混用多個編碼，包括用於未鍛造金屬的7106.91.10和用於半製成品的7106.92.1000。今年1月，美國海關的一項裁定重申了特定銀條的半製成品處理方式，但該裁定針對具體交易，並未改變整體規則，只是再次提示分類存在主觀判斷空間，重新分類的風險客觀存在。

與此同時，美國《301條款》的法定四年審查周期正在進行中，涉及2018年7月和8月行動的申請窗口分別延伸至今年7月和8月。Matthews認為，基準情形是這一審查過程平靜收場，但市場往往在結果明朗之前就已對不確定性作出反應。

他同時指出，《232條款》和關鍵礦產框架的混淆也加劇了市場對中國來源白銀的謹慎情緒，儘管這兩項條款實際上均未改變白銀進口的處理方式。"市場影響是由誤讀驅動的，而非政策行動本身。"

短期偏強，但結構性支撐存疑

綜合以上因素，Matthews的短期判斷是：場外市場偏緊的狀態可能持續，EFP將維持波動，現貨價格存在短期上行偏向。但他同時強調，中國以外的全球需求基本面並無明顯改善，當前由流動性錯配和政策誤讀驅動的價格強勢，更可能是階段性的，而非結構性的。

投資者需要關注的核心問題在於：金屬存放在哪裏、能否便捷移動，以及在交割緩衝已薄的背景下，分類和處理方式的不確定性如何影響邊際行為。

Joni Teves則從更長周期的角度維持樂觀立場，認為多元化配置的主題依然完整，零售與機構資金的持續流入以及央行購金行為構成貴金屬的底層支撐，銀價年底觸及100美元的預測不變。