作者：張晨/F0284349、Z0010567/
一德期貨宏觀分析師
要點速覽版
-
核心原因
祕魯消息刺激的補漲難持續，情緒影響偏短期；
中東地緣僵局等中觀利空仍在；美債利率創新高，金融屬性施壓；
投資需求雖回暖（SLV ETF迴流超170噸），但紐期銀交割不及預期，註冊倉單佔比不降反升，難以重演庫存擠壓。
-
後市展望
貴金屬整體仍處寬幅震盪，何時重回單邊升勢，需增長擔憂超越通脹焦慮，重新主導利率定價。
昨夜今晨，白銀一改此前幾日持續向上的偏強走勢，掉頭向下並領跌貴金屬板塊，「光速調整」看似出乎意料，但有其必然性。
對於本周在祕魯消息刺激下的上漲，我們此前分析中已將其定位為相對有色金屬的補漲，特別是針對祕魯石油公司最新的救助法令，本質是緩解能源危機，有助於降低礦產銀供應下滑的擔憂，剩餘的情緒化影響對市場而言更偏短期。而中觀維度的利空仍在中東地緣僵局，亦即海峽封鎖一系列負面影響。從目前美國通脹傳導路徑看，能源價格的上行已開始向核心通脹傳導，支持降息的聯儲局官員比例愈發走低，即將上任的新主席沃什推進政府主導的降息行動也將愈發艱難。更雪上加霜的是，前任主席鮑威爾留任理事，佔據了原本屬於新任主席的理事名額，此前有着政府經歷且年初剛被重新任命的理事米蘭被迫辭任，委員會內部政府主導力量趨弱意味着聯儲獨立性隨之加強。因此，疊加前述數據、聯儲官員講話以及米蘭辭任等消息共同影響下，10年期美債利率觸及4.5%，續創地緣衝突以來新高，30年期美債利率更是站上5%，觸及財政部「紅線」，利率市場持續定價更高的通脹及隨之而來更緊的政策基調，從金融屬性角度對貴金屬施壓。
因而，對於白銀而言，此前我們在分析中指出短期上漲能否持續主要在於其商品屬性支撐能否強化，這需要供需兩側持續發力，除了上述潛在供應擾動外，具體到需求上主要關注配置資金推動投資需求好轉疊加期貨交割端持續放量彰顯實物需求增加。本周的反彈中，投資需求一改此前頹勢，SLV ETF迴流超170噸；但紐期銀交割層面卻不及預期，在5月交割期業已過半，累計交割量遠不及2025年同期，甚至尚未超越2024年同期，註冊倉單佔比不降反升，難以重演庫存擠壓的舊事。
整體而言，短期的先揚後抑顯示包含白銀在內的貴金屬整體仍然處於寬幅震盪中，何時重回單邊升勢則需中觀逆風的轉向——即增長擔憂超越通脹焦慮，重新主導利率定價。
圖 1：2026年以來美國名義利率和實際利率
圖 2：SLV ETF與現貨銀價
圖 3：近三年Cmx白銀月度交割
圖4：CMX白銀註冊倉單佔比
編輯：王舟青
審核：寇寧/F0262038、Z0002132/
複覈：何牧
報告發布日期：2026年5月15日
交易諮詢業務資格：證監許可〔2012〕38號
責任編輯：李鐵民