文章來源：芝商所CMEGroup
摘要：上周全球金融市場遭遇流動性收緊衝擊。美國4月CPI按年飆升至3.8%，創近三年新高，核心CPI升至2.8%。疊加4月非農新增就業11.5萬遠超預期，市場對聯儲局年內降息的預期徹底瓦解。參議院確認沃什出任聯儲局主席，市場對其鷹派風格擔憂升溫，十年期美債收益率突破4.5%，30年期國債收益率超過5%，日債收益率同步上漲，流動性短線收緊。特朗普訪華與中美元首會談釋放建設性信號，為緊繃的貿易環境提供緩和預期，但未能扭轉市場避險情緒。銅價在流動性衝擊下回踩；貴金屬遭遇明顯回調。
核心觀點
1、流動性驟然收緊，銅價遭遇短線回踩
美國超預期通脹數據疊加沃什接任聯儲局主席，市場定價年內降息概率接近零，甚至開始交易12月加息概率接近50%。美債、日債收益率上行引發全球流動性收緊，風險資產集體下跌。銅價在長期基本面健康背景下短線回踩。
2、礦端TC跌破-100美元/噸，供應收縮趨勢強化
SMM進口銅精礦指數（周）報-102.84美元/噸，較上周再跌9.2美元，歷史首次跌破-100美元關口。中國4月銅礦進口按年大降19.57%，為2020年12月以來首次下滑。4月國內電解銅產量按月下降2.26%，5月預計進一步降至116.75萬噸。自由港Grasberg礦全面復產推遲至2028年初的消息雖被部分澄清，但供應收緊預期未改。
3、貴金屬遭遇宏觀「三連擊」，降息預期徹底瓦解
CPI超預期、非農強勁、沃什確認接任——三個利空疊加，市場對聯儲局年內降息的預期被完全擠出。十年期美債利率顯著上升，實際利率走高，貴金屬明顯回調。COMEX黃金周跌超3%至4550美元/盎司附近，白銀跌超5%。地緣方面美伊局勢未見緩和，油價維持強勢，但對貴金屬的支撐被宏觀壓制所覆蓋。短期震盪偏空，中期等待通脹數據降溫信號。
一、 基本金屬市場覆盤
COMEX/滬銅市場觀察
上周銅價先揚後抑，周初受特朗普訪華及中美會談積極信號提振一度小幅衝高，但隨後美國超預期通脹數據及沃什確認接任聯儲局主席引發流動性收緊預期，銅價大幅回踩。COMEX銅自6.71美元/磅上方回落，最低觸及6.25美元/磅；滬銅主力合約從最高108900元/噸跌至104710元/噸。
期限結構方面，COMEX回到升水結構；SHFE近月合約重回貼水結構，國內現貨貼水約150元/噸。價差走擴反映短期流動性衝擊對近端壓制更為明顯。
圖1：CFTC基金淨持倉
*銅精礦產業聚焦情況，可訂閱完整周報查看。
二、貴金屬市場覆盤
1．貴金屬市場觀察
上周貴金屬遭遇明顯回調，宏觀面三重利空疊加：美國4月CPI按年上漲3.8%，創近三年最大按年漲幅，高於預期的3.7%及前值3.3%；核心CPI按年升至2.8%；PPI升至2022年以來最高，能源成本單月暴漲7.8%。同時4月非農新增就業11.5萬遠超預期，失業率維持4.3%。參議院確認沃什出任聯儲局主席，市場對其鷹派風格擔憂升溫，十年期美債收益率突破4.5%，30年期國債收益率超過5%。市場對聯儲局年內降息的預期徹底瓦解，CME FedWatch顯示12月加息概率接近50%。貴金屬承壓明顯回調。
地緣方面，美伊局勢未見任何緩和跡象。周初美軍在霍爾木茲海峽附近對試圖闖關的伊朗油輪實施警告性射擊；伊朗經由第三方遞交十四點方案，特朗普結束訪華當日即表態「完全不可接受」。沙特、阿聯酋被指直接襲擊伊朗本土及波斯灣島嶼上的煉油設施，科威特指控伊朗對其戰略島嶼武裝滲透併發生交火。至周末，伊朗主要石油出口港已連續多日無油輪靠泊，整體局勢全無鬆動，油價維持強勢。但地緣支撐被宏觀壓制所覆蓋。
特朗普訪華與中美元首近九小時會談釋放建設性信號，雙方同意構建「中美建設性戰略穩定關係」，經貿團隊達成成立貿易理事會、推動擴大雙向貿易等成果，為緊繃的貿易環境提供了一定緩和預期，但對貴金屬影響有限。
2、比價與波動率
上周金銀比從約60.6回升至約62.8，白銀跌幅大於黃金。金銅比小幅回升，銅價回調幅度大於黃金。金油比基本持穩，油價維持強勢，金價下跌，比值變化不大。
黃金VIX本周從19升至25附近，市場恐慌情緒明顯上升，流動性衝擊放大波動。白銀波動率升至28以上。
圖2：COMEX金/COMEX銀
圖3：黃金內外比價
近期人民幣匯率影響較前期增強，上周黃金內外價差及比價回升，白銀內外價差有所回落、比價回升。
3、庫存與持倉
圖4：COMEX貴金屬庫存
持倉方面，SPDR黃金ETF持倉按月增加23噸至1101噸，SLV白銀ETF持倉按月增加475噸至15992噸；截至目前，COMEX黃金非商業總持倉為26.4萬手，其中非商業多頭持倉減少1783手至21.2萬手，空頭持倉減少1045手至5.2萬手；非商業多頭持倉佔優，比例較上周小幅下降至50.4%附近，非商業空頭持倉佔比下降12.5%左右。
圖：COMEX黃金持倉
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三、 市場前瞻
銅方面，短期流動性衝擊引發銅價回踩，但銅的長期基本面依然健康。TC跌破-100美元/噸、4月銅礦進口大幅下滑、國內冶煉廠5月減產，礦端到冶煉端的收縮邏輯持續強化。價格回落後下遊點價明顯增加，顯示低位買盤支撐。宏觀方面，特朗普訪華釋放中美關係緩和信號，但美國通脹超預期帶來的加息預期仍需消化。後續關注出口窗口能否打開。
貴金屬：短期宏觀壓力佔據主導。通脹超預期、非農強勁、沃什接任三重利空疊加，市場對聯儲局年內降息的預期已完全消失，甚至開始交易加息。美債利率上行對貴金屬形成持續壓制。地緣局勢雖無緩和，但市場短期內更關注流動性收緊。
關注及風險提示：沃什就任聯儲局主席後的首次表態、美伊下一輪外交接觸（伊朗方案被拒後是否有新進展）、中國4月經濟數據（工業增加值、投資、消費）、國內銅社會庫存去化能否重啓。
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責任編輯：朱赫楠