來源：中金財富

　　原標題：抱團與瓦解：這次不一樣？

　　極致撕裂，或許是對當下市場最貼切的刻畫。

　　一邊是半導體、光通信等AI鏈烈火烹油，迭創新高；另一邊是傳統板塊持續走弱，近乎陷入流動性枯竭。4月以來，科創50上漲50%創下新高，而全市場仍然有65%的個股，到目前仍未修復美伊戰爭以來的跌幅。（截至2026/5/25）

　　這不是簡單的結構性牛市，而是典型的「極致抱團」。當資金不再尋找多元化的機會，而是把籌碼瘋狂堆砌在極少數賽道時，我們我們不得不重新審視：這艘擁擠的巨輪還能開多遠？當它驟然轉向時，會不會引發踩踏與傾覆？

　　沒有人能精準短期預測。本文將通過覆盤A股歷史上五次抱團到瓦解的過程，為讀者提供一些參考的方向。

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　　什麼在助推暴漲暴跌？

　　要看懂抱團，先得弄懂一個底層概念：籌碼結構。

　　股價的升跌，不全是由基本面決定的，更由「籌碼在誰手裏」決定。同樣一家公司，籌碼在長線機構手裏，和散在短線散戶手裏，走勢截然不同。

　　當資金開始抱團，籌碼迅速從分散走向極端集中。大部分流通盤被公募等長線資金鎖定，他們不輕易買賣，導致市場上實際可交易的籌碼較少。這時候，只要有一點增量資金買入，股價很容易被快速抬升，這就是抱團股主升浪的真相——「邊際定價」。

　　而當股價漲到一定程度，長線資金開始進行獲利了結，籌碼開始從集中走向分散。散戶和趨勢資金的特點是「稍有風吹草動就跑」，這導致籌碼結構極為脆弱，只要拋壓開始，股價就無法阻擋地進入下跌通道。

　　簡而言之，抱團的本質就是籌碼不斷從分散走向極端集中的過程；而抱團的瓦解，就是籌碼從極端集中走向分散的踩踏。

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　　歷史的長鏡：五次抱團的宿命與輪迴

　　太陽底下沒有新鮮事。廣發證券宏觀團隊覆盤了A股歷史上的五次典型抱團，每一次都上演了「眼看他起朱樓，眼看他樓塌了」的相似劇本。

　　1、2007年：「五朵金花」的周期狂舞

　　2007年，城鎮化加速與人民幣升值共振，資金抱團金融地產周期的「五朵金花」，籌碼集中度從30%以下飆升至45.7%。最終全球金融危機爆發，外需崩塌，周期股從雲端跌落。

　　2、2010–2012年：消費第一次抱團

　　2010到2012年，投資弱、消費強，政策鼓勵擴大消費，資金首次抱團消費白酒。然而歐債危機爆發，疊加塑化劑等黑天鵝，消費的防禦神話破滅，白酒股遭遇慘烈殺估值。

　　3、2013–2015年：移動互聯網的「市夢率」

　　2013到2015年，4G牌照發放，輕資產崛起，資金抱團移動互聯網。併購重組催生了無數「市夢率」神話，集中度逼近47%。但隨着貨幣政策收緊、金融去槓桿開啓，泡沫瞬間刺破，千股跌停成為一代人的夢魘。

　　4、2017–2020年：「茅指數」的核心資產歲月

　　2017到2020年，外資流入與去槓桿背景下，資金抱團「茅指數」核心資產，茅指數、白酒指數大幅跑贏全A。然而當貿易摩擦升級、經濟下行壓力增大，確定性不再是免死金牌，核心資產同樣難逃估值殺跌。

　　5、2021–2022年：「寧組合」的新能源狂飆

　　2021到2022年，雙碳目標橫空出世，電動車、光伏滲透率快速提升，新能源「寧組合」逆勢大漲，成交集中度從34.6%升至50%，創出歷史極值。但聯儲局暴力加息疊加行業產能過剩，賽道股自此陷入漫長的估值消化期。

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　　這次不一樣？

　　本輪以AI算力、光通信為代表的抱團，既有歷史的影子，也帶着產業進程中的特殊烙印。

　　1． 共性：抱團的「老配方」都在

　　廣發宏觀總結，歷史上的抱團有三個宏觀共性，如今依然適用：

　　（1）增長結構分化：

　　現在是全球算力建設高景氣，而傳統消費、投資偏弱，與2007「外弱內強」、2013「輕資產強、重資產弱」如出一轍。

　　（2）產業敘事鮮明：

　　以前是「城市化+人民幣升值」「消費升級」「移動互聯網革命」「核心資產」「新能源革命+雙碳」，現在是「AI算力革命+光通信新基建」。

　　（3）內外流動性互補：

　　抱團最喜歡的利率環境是「牛陡」（長端利率下行、短端更寬鬆），最怕「熊平」。本輪國內中債偏牛陡，與美債形成錯位互補，整體「抱團流動性友好度」仍在中等偏上水位

　　從籌碼看，全A成交額前5%個股佔比從2025年3月的33.1%升至2026年4月的42%，接近歷史高位區間——擁擠度已經不低，但還沒到2007、2013–2015、2021–2022那種極端超15個百分點的水平。

　　2． 差異：這次真的「有點不一樣」

　　結合中信建投等機構的對比分析，本輪抱團確實存在幾點「不一樣」：

　　首先是估值消化的速度不同。歷史上牛市主線見頂時，PEG普遍在2到3倍以上，比如2015年的TMT和2021年的核心資產。而當前AI算力產業鏈的PEG中位數僅在1倍左右徘徊。這意味着，這輪AI抱團並非純靠拔估值撐着，核心環節的業績兌現能力遠超當年的「市夢率」。

　　其次是行情的聯動性不同。過去的抱團更多是A股的「自娛自樂」，而本輪國內科技股與納斯達克的相關性飆升至0.63，處於91%的歷史極高分位。這意味着，A股的AI敘事與全球科技產業鏈深度綁定，海外大廠的資本開支成了國內抱團的「晴雨表」。

　　最後是行情的擴散邏輯不同。以往的抱團往往「死磕」少數龍頭，而本輪AI行情正在沿着「缺貨漲價——新需求挖掘——產能擠佔」的三重邏輯，向全產業鏈景氣擴散，液冷、先進封裝等細分環節不斷湧現出新機會。

　　3、抱團瓦解的觸發器

　　儘管本輪抱團仍有業績與全球共振的支撐，但歷史規律不可不察。

　　覆盤歷史，抱團的瓦解從來不是單純因為「太貴」或「太擁擠」，高擁擠度只是必要條件，宏觀基本面的反轉纔是觸發器。當前推動這輪抱團鬆動的主要風險在於兩個變量：一是國內固定資產投資如果加速修復，順周期資產回暖將分流科技股資金；二是美國經濟如果邊際走弱，AI對傳統部門的替代效應將反噬自身的資本開支邏輯。

　　此外，中信建投也提示了本輪抱團瓦解的幾個潛在觸發因素，值得密切關注：

1． 應用端變現不及預期，商業化收入無法覆蓋高昂的算力成本，資本開支削減；

2． 行業產能過剩，或某些環節投資過剩，關注業內公司CAPEX水平；

3． 新技術誕生，導致原有產能成為擱淺資產；

4． 流動性環境出現劇烈變化，資金正反饋被打破，或後續增量資金不濟；

5． 關注其他宏觀變化可能導致市場主線轉向。

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　　不在擁擠的船上找座位

　　最危險的往往不是顯而易見的利空，而是擁擠不堪的共識。

　　對於普通投資者而言，面對極致的抱團，最危險的舉動就是被短期的暴利誘惑，在情緒最高潮時單押賽道。當全市場資金都擠在同一扇門後，一旦警報拉響，踩踏的傷害是不可逆的。

　　我們無法精準預測抱團何時瓦解，但我們可以做到：不把時代的貝塔當成自己的阿爾法，不在人聲鼎沸時相信「這次不一樣」。用均衡配置代替單押賽道，在科技的高彈性與低波動資產的確定性之間尋找平衡。

　　跨過周期的從來不是某個極致的賽道，而是資產配置的韌性與對常識的敬畏。

　　參考資料：

　　廣發證券《抱團的宏觀規律》2026/5/14

　　中信建投《資金抱團，交易擁擠了嗎？》2026/5/22

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責任編輯：宋雅芳