文｜數讀社
Part.01命運交匯點
2010年，17歲的張俊傑，在昆明一家名叫「大維奶茶」的門店，謀得一份工作。
這個10歲就失去父母、在橋洞下度過寒夜的少年，連奶茶配料表上的字都認不全。為了不被趕走，他用了3個月死記硬背下所有配方。走出了逆轉人生的第一步。
這一年，24歲的王雲安畢業後回到老家台州溫嶺大溪鎮，開了一家奶茶店，起名為「古茗」。賣着10到20元一杯的果茶和奶茶，艱難創業。
25歲的王霄錕和妻子劉洧宏，已經在成都溫江二中旁經營了兩年奶茶店，初步具備商業意識的他們，完成商標註冊，名為「茶百道」。
已經在奶茶店摸爬滾打13年的張紅超，已經漸漸把「蜜雪冰城」的名氣打響，他和弟弟張紅甫開始嘗試「直營+加盟」模式。
這一年，周蓉蓉還在繼續與化妝品打着交道，她與丈夫單衛鈞的「滬上阿姨」，還有三年纔會登上歷史舞台。
啱啱拿到offer的彭心，成為了品牌經理，她甚至還未曾料想會創造「奈雪的茶」。
15年後，曾經苦苦掙扎的張俊傑，造出「霸王茶姬」，成為中國最年輕的新茶飲上市公司掌舵者。
大學生王雲安走出了「小鎮包圍城市」的路線，「古茗」上市敲鐘。
王霄錕和妻子劉洧宏的「茶百道」不但走出四川，更是在全國開出8000多家門店，茶百道成為「新茶飲第二股」。
周蓉蓉的滬上阿姨，也把門店做到了近萬家，她與丈夫的身價來到95億。
起步最晚，彭心成為六人中最早「上岸」的創始人。創業不到6年，她乘着新茶飲的東風，早已帶領「奈雪的茶」在港交所敲鐘。
6家茶飲品牌，匯聚到資本市場。
鐘聲敲響的那一刻，承載着新茶飲行業的過去、現在和未來。
「六小龍」交匯後，走向了截然不同的方向：有的市值破千億，有的縮水至10億；有的淨利翻倍，有的持續虧損。
Part.02六份年報，一紙分化
「六小龍」正沿着不同的坡度向不同方向加速駛離。
6家品牌，呈現着「一超多強一掙扎」的狀態。增長與擴張是主旋律，奶茶品牌的盈利能力也非常可觀，不過，由於商業模式的不同，奶茶品牌在營收增長的大氣候下，有着各自的小氣候。
蜜雪穩坐王座，體量碾壓，增長態勢強勁。
截至2025年底，蜜雪全球門店總數達59823家，一年淨增13344家。一年淨增的門店數量就比其他品牌的總門店數量還多。
蜜雪營收335.6億元，營收規模相當於古茗、霸王茶姬、滬上阿姨、奈雪的茶之和。不但規模最大，增速也非常迅猛。35.2%的按年增速位居「六小龍」第二。
其盈利水準同樣較高，歸母淨利潤58.9億元，按年增長32.7%，高基數的情況下，維持着較高增速。
蜜雪之下，古茗與霸王茶姬是第二梯隊。
古茗異軍突起，實現總收入129.14億元，按年增長46.9%，是6家中增速最快的品牌。歸母淨利潤31.09億元，按年增長110.3%，同樣是利潤增速最快的品牌。
在鄉鎮，古茗正在掀起對蜜雪的戰爭，其全年門店淨增3640家。二線及以下城市門店佔比達82%，鄉鎮門店佔比提升至44%。
霸王茶姬規模較大，但是陷入了增長停滯、利潤下滑的狀態。2025年全年總收入129.07億元，較上年增長4%，歸母淨利潤腰斬至11.35億元。曾經營收規模排名第二，如今已被超越。
茶百道增速較慢，全年營收53.95億元，按年增長9.7%。但其利潤表現亮眼，淨利潤8.21億元，按年大增71.2%。
滬上阿姨則實現了營收利潤高速增長。營收44.66億元，按年增長36%。淨利潤5.01億元，按年增長52.4%。
最掙扎的是奈雪的茶。
營收43.31億元，按年下降12%，是六家中唯一營收下滑的品牌。年內虧損2.39億元，已連續兩年未能盈利。門店總數從1798家縮減至1646家，首次出現門店負增長。
增速分化的原因，與門店經營狀態密切相關。
古茗單店日均GMV達7800元，按年增長20%。單店日均售出456杯，按年增長18.8%。
與之相比，茶百道單店日均GMV約5200元。
霸王茶姬大中華區單店日均GMV從2023年Q4高峯期的1.91萬元，連續8個季度下滑至2025年Q4的1.12萬元。門店仍在增加，但每一家店的「含金量」在持續下降。
奈雪的茶通過持續收縮，將直營門店單店日銷售額從7300元微增至7700元，日均訂單量從270.5單升至313.0單。但是，奈雪的茶直營門店收入甚至不如古茗，自營的效果並不理想。
整體來說，6家品牌中，蜜雪一騎絕塵，古茗勢頭正盛，茶百道、滬上阿姨雖然表現平平，但仍然保持營收利潤雙增長，霸王茶姬與奈雪的茶則呈現較為掙扎的狀態。
Part.03員工漲薪與管理層派息
不同的經營狀態下，「六小龍」的激勵空間也不同。
創始人的薪酬、員工待遇，與企業盈利能力高度正相關，盈利向好的蜜雪漲薪、員工數增加，虧損中的奈雪只能勒緊腰帶。
蜜雪2025年員工薪酬總額20.71億元，人均薪酬約22.75萬元/年，較2024年的20.61萬元增長約10%。
增速相對較慢的茶百道員工減少223名。奈雪的茶公司員工4576人，按年減少25.25%。
蜜雪冰城董事長張紅超薪酬總額達到約2408萬元。
古茗創始人CEO王雲安年薪僅約160萬元，總裁戚俠46.3萬元。不過由於其持股43.21%，其上市僅9個月就派息41億，一定程度給創始人較高的回報。
滬上阿姨創始人單衛鈞夫婦年薪均僅52.3萬元。但其在上市前，進行過派息，合計2.19億元。2025年公司繼續派息，全年派息超1.76億元，創始人夫婦無疑是最大受益者。
能夠粗略看出，由於經營狀態良好，蜜雪給員工漲薪，給創始人更高薪酬。增長較快的古茗也更有底氣派息。而經營狀況較差的奈雪的茶，則不得不縮編、管理層降薪。
對於「六小龍」不同的發展狀況，資本市場用真金白銀投出了座次。
2025年的熱潮後，奶茶行業普遍進入回調階段。股價下跌是主旋流，但基本的市場表現與營收、利潤及增長狀況掛鉤。
截至6月2日，蜜雪集團以1081.91億港元的總市值穩居頭把交椅。
緊隨其後的是古茗，以461.61億元市值位列第二。
滬上阿姨141.43億元的市值排在第三，由於此前的下跌，今年股價有所回調，70%的漲幅走出了逆周期行情。
霸王茶姬以123.66億元市值位列第四，年初至今跌幅達17.97%，雖然營收規模較大，但盈利問題拖累了公司的市值。
茶百道由於上市更早，股價下滑明顯，其市值為69.59億元，排在第五，年初至今下跌15.32%。
奈雪的茶市值墊底，僅剩10.06億元，年初至今跌幅達35.85%，資本對其轉型與盈利前景的擔憂可見一斑。
這種分化的狀況背後，是商業模式的潛在差別。
Part.04自營VS加盟
是賣奶茶，還是賣供應鏈？是直營扛成本，還是加盟轉嫁風險？是賺消費者的錢，還是賺加盟商的錢？
「六小龍」給出了不同的答案。
在營收構成上，蜜雪、茶百道主要是商品及設備收入、加盟和相關服務收入。
霸王茶姬、滬上阿姨、古茗在這兩個收入之外，還包含直營門店銷售收入，其中，霸王茶姬佔比更高（11.5%），滬上阿姨和古茗的直營收入佔比較低（分別為1%和0.1%）。
奈雪的茶則是直營門店收入、瓶裝飲料收入。
從收入構成就能看出，蜜雪、茶百道以加盟為主，奈雪的茶主要是自營，霸王茶姬、古茗、滬上阿姨則是以加盟為主，兼具一部分自營門店。
自營的價值在於品控能力最強，品牌調性更易維持。但在成本結構上，這種模式需要承擔全部租金、人工和運營費用，形成了天然的重資產包袱。
2025年，奈雪配送服務費達4.62億元，佔營收比例從7.0%升至10.7%。而蜜雪的管理費用率僅為個位數，因為加盟商自己承擔門店租金、人工和日常運營。奈雪的員工成本佔營收比重高達28%，與之相比，管理費用開支佔營收比重最高的霸王茶姬也只有19%。
成本費用的差距導致，直營門店盈利極為困難，這是奈雪虧損的關鍵原因。
為了盈利，自營模式不得不尋求更高的毛利率。
2025年，蜜雪的毛利率為31.14%，茶百道為32.78%。自營佔比極少的古茗為33%，滬上阿姨為31.45%。自營佔比相對較高的霸王茶姬為40%。
與之相比，自營主導的奈雪為66.06%。
門店成本固定、原材料成本固定，毛利率高意味着單價高。在奶茶普遍降價的階段，奈雪很難招架。這是營收利潤雙雙受困的關鍵。
加盟模式被認為是更好的選擇，這種模式本質不是「奶茶公司」，而是「B2B供應鏈基礎設施服務商」。可以將成本轉嫁給加盟商，還可以通過提供原材料、設備等源源不斷地獲得收入。因此，「六小龍」中有5家都是以加盟為主。
不過，這種持續向加盟商收錢的模式有兩個關鍵前提——品牌價值和加盟商生態。
品牌價值源於對品控的把握。幾乎所有品牌都要求加盟店與品牌統一風格的裝修、統一採購原材料和設備，一方面可以增加收入，另一方面可以保證品質一致、口感一致。
蜜雪、茶百道是敢於採用純加盟模式的平台。其銷售商品及設備收入佔應收的比重分別達到97.63%、95.70%。
而霸王茶姬、古茗、滬上阿姨仍然保留了一些直營門店，對外彰顯品牌的調性、展現市場對品牌的認可度。
相比於品牌價值，與加盟商的利益關係是更復雜的問題。需要在讓利和盈利之間找最優解，這是一種「平衡的藝術」。
蜜雪顯然做得最成功。其在財報中明確表態「與加盟商利益與共」。其加盟費用是6家中最低的，為7000元-1.1萬元。加盟費用之外，蜜雪會按年收取一定的服務費和管理費，大約6800元/年。
與之相比，古茗為1.88萬元、茶百道為9萬元、滬上阿姨為4.98萬元，最低的茶瀑布也要1.98萬元。最低檔都普遍高於蜜雪冰城在一線城市開店的加盟費。
除了加盟費，其他品牌的裝修及設備費用也普遍高於蜜雪。部分品牌還會設定較為壓榨的費用。比如古茗的「開業營銷費」「開店服務費」，霸王茶姬會收取營業額的17%作為管理費。奈雪的茶更是按月收取營業額的1%作為管理費。
蜜雪2025年加盟費及相關服務費收入佔比僅為2.4%。同向對比，茶百道較低，也達到了3.6%。古茗更是達到了20.4%。
這表明，蜜雪將收入重心放在原料和設備供應上，而非一次性收割加盟商。只要門店持續經營、持續訂貨，總部的收入就能持續增長。這是一種「共存共榮」的商業設計。
蜜雪冰城的另一個大殺器在於低價。其以「高質平價」為內核，通過遠低於其他家的單品價格（2-10元），實現了門店高流量高，這使得蜜雪冰城往往存在一種虹吸效應，其周邊的奶茶店幾乎很難與蜜雪競爭。
通過壓縮利潤換取加盟商端的規模擴張，再以訂單反哺供應鏈效率，蜜雪得以快速開店。
開店費用就是入場券，入場券越便宜，加盟商越有動力開店。如果再把流量考慮進去，門店流量越大，越能產生正向效應，加盟商越不容易閉店。
但是，奶茶店千千萬萬，其他門店很難復刻蜜雪，只能以自身的方式應對。
滬上阿姨推出「七項費用全免」政策，開店費用降到了相對較低。
古茗和茶百道選擇通過金融分期的模式，以首年零費用的模式，降低開店門檻。古茗對諸多費用進行了分期支付。比如品牌合作費、運營服務費、培訓服務費、開店服務費。茶百道對高達9萬元的品牌加盟費、設備費用進行分期。
相比於古茗、茶百道、滬上阿姨的思路。霸王茶姬則是曲線救國——以加盟模式為底座，開闢自己的獨特模式。
霸王茶姬以大單品（SKU僅約25個，核心產品「伯牙絕弦」貢獻主要銷售額）為驅動，堅持高定價（中高端定位，拒絕參與價格戰），配合強營銷和快速擴張（2025年門店增速25.9%）。
這套模式的獨特優勢在於：高定價直接為加盟商創造了更大的利潤空間，大單品策略降低了產品研發和供應鏈的複雜度，強營銷則持續為門店引流。這使得霸王茶姬一度成為加盟商追捧的標的，加盟名額曾被炒至70萬元。
然而在實際經營過程中，霸王茶姬也遇到了困境。
高定價在當下缺乏競爭力，擴張空間受限。此外，大單品在火爆一段時間後，新鮮感衰減直接拖累了復購率。2025年，霸王茶姬單店GMV下滑就說明了問題。
霸王茶姬進行了一定的調整，從「賺加盟商原料錢」變為「和加盟商共同承擔銷售結果」COO尹登峯透露，由於加盟商承受了業績下滑和成本增加的雙重壓力，原有的原材料賣貨模式已難以在行業低谷期給予門店足夠支撐，公司開始從傳統供銷關係轉向更深度的GMV分成合作模式。但顯然這樣會拖累霸王茶姬的利潤。
直營零售型（奈雪的茶）品控能力最強，但市場競爭日益慘烈，其成本結構難以盈利，收縮已成定局。霸王茶姬試圖在高端品牌與快速擴張之間找平衡，高定價為加盟商創造了利潤空間，但奶茶被動降價擊穿了模式的脆弱面。純加盟型（蜜雪/古茗/茶百道/滬上阿姨）商業模式最輕，風險最大程度轉移給加盟商，難點在於如何平衡與加盟商的關係。
隨着市場不斷成熟，茶飲的競爭正從商業模式的區別向着經營微操的方面轉化。
Part.05「生態遊戲」
在新茶飲啱啱起步的那些年，「開店即賺錢」是吸引無數普通人入場的樸素信念。但2025年宣告了這一邏輯的終結。
新茶飲行業市場規模增速，已從2023年的19.3%降至2025年的6.45%。窄門餐眼的數據顯示，2025年，奶茶門店總數減少了約2.8萬家，淨增門店數為-28077家，連續兩年呈現淨減少狀態。
當奶茶店遍佈街角的每一處，行業的競爭邏輯已無法再依靠單純的規模敘事。灼識諮詢的報告提到，行業發展邏輯已從規模擴張轉向精耕細作，提升單店坪效與尋找第二增長曲線成為共識。
第二增長曲線落腳到橫向的海外市場擴張，以及縱向的品類延伸。
咖啡，看起來是「複用一切可複用資源」的最優解。
咖啡足夠標準化、足夠高頻、能順滑嵌入現有門店體系，還能補上奶茶店的經營空檔。瑞幸、庫迪等連鎖品牌已經印證了咖啡市場的可行性。
古茗是這一轉型中最具決心的玩家。截至2025年底，已有超過12000家門店配備咖啡機，覆蓋總門店數量的88%以上。古茗CEO王雲安明確表態「希望賽道從奶茶變成茶咖」。
茶百道部分門店日均咖啡出杯量已突破百杯，計劃到2026年底將咖啡業務覆蓋至2000家門店。
蜜雪的「幸運咖」獨立子品牌全球門店已突破萬家，正在成為其第二增長曲線。
滬上阿姨則在校園門店推出9.9元可覈銷7次的咖啡周卡，摺合一杯僅1.42元——以近乎「免費教育市場」的方式培養校園人群的咖啡消費習慣。
但競爭同樣慘烈。咖啡市場已經飽和，也在朝着奶茶的品類延伸。除了星巴克、瑞幸、庫迪等已經站穩市場的品牌，Nowwa、Manner、M Stand等品牌也在崛起，麥當勞、肯德基等快餐品牌也都依託現有門店推出獨立的咖啡品牌，再加上三頓半、永璞等衝飲品牌攪局，咖啡賽道已經非常擁擠，奶茶品牌想要分一杯羹的難度很大。
海外市場擴張，則是國內市場飽和後的自然選擇。
蜜雪冰城已進入14個國家，海外門店達4467家。
霸王茶姬海外門店345家覆蓋7國，2025年新入印尼、美國、菲律賓、越南四個市場。2026年定為「海外築基年」，計劃海外新增約200家門店。
不過，海外市場遠比想象的要困難。蜜雪2025年海外門店淨減少428家，首次出現年度收縮。霸王茶姬大中華區仍佔整體GMV的96.2%，出海暫時遠水難解近渴。
在行業轉向存量的階段，品牌與加盟商之間的利益分配變得尤為敏感。
2025年，多個品牌的閉店數量升高，反映了加盟商盈利壓力的持續積累。
蜜雪關閉加盟店2527家，較2024年的1609家大幅增加57.1%。隨着加盟門店日益增多，經常會出現不到100米內就有多家蜜雪冰城門店，客流分流問題日益顯現。
滬上阿姨關閉加盟店1383家，閉店率已從2024年的10.78%升至12.11%，是蜜雪冰城約4%閉店率的三倍。
從去年開始的外賣價格大戰，更是加重了這種利益衝突。
外賣戰進一步降低了消費者對奶茶的價值判斷。
補貼活動改變了消費決策路徑，消費者對價格敏感度大幅提升。按照窄門餐眼的數據，2025年，客單價在10元以下的比例增長到32.53%，比2024年增加了3.22個百分點。消費價格進一步下探。
在去年外賣價格戰時，霸王茶姬管理層明確拒絕參與價格戰，因為「會損害加盟商利潤，也會傷害品牌的高端調性」。但從結果看，以高價和線下為主導的霸王茶姬，GMV被嚴重衝擊。
張俊傑在財報電話會上坦承：「2025年的市場內卷超出預期，我們也確實低估了外賣平台價格大戰對線下的衝擊，茶姬在2025年基本耽誤了半年的時間。」
古茗管理層表示，外賣補貼對全年GMV提升幅度約5%-10%，但高補貼帶來的外賣佔比提升直接衝擊了門店利潤，導致部分門店出現「增收不增利」。平台抽成、配送費和補貼讓利三重擠壓下，加盟商真實的盈利空間在持續收窄。
為保護加盟商利益，古茗採取了價格調控策略，將外賣單價較堂食提高3-4元，使外賣實收率穩定在78%，高於行業多數品牌的55%-65%。
但無論怎麼協調，加盟商的日子越來越難過已經成為既定事實。
當加盟商的處境變得困難，食品安全的達摩克利斯之劍就顯現出來。
2026 年，多家品牌被媒體曝出食品安全問題，蜜雪冰城部分門店篡改食材效期、使用隔夜原料，水果清洗不徹底，還違規使用變質食材。
古茗門店飲品中出現蟲體，並有顧客飲用後集體出現腸胃不適。
霸王茶姬存在店員徒手操作食材的衛生亂象，也出現異物相關投訴。
茶百道被指篡改食材有效期，多款飲品內發現蜘蛛、小蟲等異物。
滬上阿姨多家門店被投訴飲品裏出現蟑螂、飛蟲。
奈雪的茶海外門店因衛生不達標被勒令停業，國內門店也頻發異物糾紛。
巨大的門店規模下，品牌對門店品控的掌控天然不足。若單店日均營收減少，加盟商動作變形難以避免。總部對加盟店的巡檢頻次治標難治本，這是加盟生態僵化後品牌方需要面臨的一大難題。
因此，相比於規模擴張，加盟商生態的維繫正在變得越來越重要。如果加盟商的日子過不下去，最終的結局將是規模增長停滯，反向影響品牌口碑，進而破壞已經構建的生態。
2025年的六份年報，講述的是同一個故事的不同側面：新茶飲的「規模敘事」正在失效，行業進入「生態敘事」的新階段。
規模不再是唯一的安全牌。當奶茶店數量持續減少，當外賣價格戰持續侵蝕門店利潤，當食品安全問題開始頻頻出現。下半場的真正考題變為：誰能讓加盟商過「好」，而不僅僅是做「多」，誰能讓加盟商有意願與品牌合力前行。