6月5日早間，保險板塊全線走強。

行情直接導火索，來自多家券商近乎同步發布的看多聲音。中信證券明確提出「保險處於最佳佈局窗口」，華泰證券則建議重視二季度投資機會。

換句話說，這不止是資金對低估值板塊的短期回補，更是市場在AI與科技股持續虹吸的極端結構性行情中，重新尋找風險收益平衡的信號。

更重要的是，穿透這層短期邏輯，一個更深層的問題浮現出來：當行業貝塔的修復成為明牌，決定個股長期回報的阿爾法，究竟藏在哪裏？

01、三重邏輯疊加，配置窗口期已成共識

從自上而下看，一個板塊的系統性機會需要三個條件：基本面改善、估值安全邊際、邊際催化劑。當前保險板塊三者兼具。

基本面：負債端和資產端同時改善。

負債端，居民存款正在加速遷徙。中信證券研報顯示，2026年兩年期以上中長期定存到期規模達44.8萬億元，疊加當下銀行存款利率已降至1.25%左右，居民存款正在加速向保險、理財遷移。

中信證券測算，非銀存款規模有望實現十萬億級增長。派息險兼具安全性、收益彈性和久期鎖定優勢，有望成為承接這一資金的主力產品，主要險企2025年派息險新單佔比均大幅提升。

資產端，利率下行壓力出現邊際緩解。30年期國債收益率已從2025年2月的1.8%低點回升至2.2%左右。對保險而言，這意味着新增固收配置的票息收入明顯改善，利差損壓力正在緩解。同時，權益市場強勢上行，在新會計準則下，權益投資的彈性直接反映到險企利潤表中。

估值：安全邊際足夠充分。

眼下保險板塊整體估值正處於歷史底部，萬得保險行業指數市淨率為1.11倍，遠低於中位數1.68倍，且位於過去十年5.1%分位點。與此同時，該指數對應的股息率為3.41%，遠高於中位數2.51%，且位於過去十年86.86%分位點。

其中，中國平安作為業內龍頭，估值水平同樣落於歷史低位。目前平安A股市淨率為0.95倍，同樣遠低於中位數1.65倍，並處於過去十年12.87%分位點。

可見當前估值水平已對前期悲觀預期進行了較為充分的定價。而在利率整體仍處低位的背景下，保險板塊的高股息屬性使其風險收益比在資產荒中具備了顯著的比較優勢。

催化劑：二季報窗口臨近。

2026年一季度，上市險企利潤受一季度股市下跌影響較大，但二季度以來市場企穩回暖，投資收益的修復有望在半年報中集中體現。盈利反轉預期疊加低估值，構成了較為明確的時間節點催化。

三個維度形成共振，保險板塊在當前階段的配置價值是相對清晰的。但行業性的貝塔修復是共同的機會，真正拉開長期回報差距的，是個股層面的差異化佈局。

02、深度拆解平安的阿爾法，三個被定價不足的價值維度

行業修復是板塊內公司的共同背景，個股之間的分化取決於商業模式的差異。橫向比較，中國平安在三個維度上呈現出值得關注的差異化特徵，而這些優勢在當前市場定價中尚未被充分體現。

維度一：盈利質量的再審視

分析保險公司的盈利質量，不能僅看利潤規模，還需考察利潤對關鍵變量的敏感度。

華泰證券在其報告中引入的「投資業績打平收益率」指標，提供了一個有價值的分析視角。它衡量的是險企維持正向投資業績所需的最低總投資收益率。

從行業橫向比較中可以清晰看到，中國平安顯示出不同的結構優勢。其投資業績打平收益率顯著低於自身的淨投資收益率。這表明，即便權益市場表現平淡甚至出現小幅回撤，僅憑穩定的淨投資收益仍能為投資業績提供支撐。

中信證券研究部的測算進一步印證了這一判斷。據中國平安財報，2025年平安派息險佔整體規模保費的13.9%，新單打平收益率為1.5%，有效業務打平收益率為2.7%。中信證券預計2026年公司派息險佔比將進一步提升，而派息險更低的剛性成本有望推動公司負債成本進一步優化。隨着派息險佔比逐步提升，EV對投資收益率假設敏感性將逐步降低，內含價值可靠性有望進一步壓實，估值有望持續修復。

維度二：增長模式的切換

市場對平安往往有着「體量過大、增長乏力」的刻板印象，但這實質上忽略了其過去渠道深度改革所積累的質變效應。

近年來，平安經歷了一場增長模式的系統性切換。2018年-2022年，代理人隊伍從140萬量級壓縮至50萬以下，主動清理低效產能。這一階段在當時被市場解讀為負面信號，但從後續效果看，實質上是在為效率提升騰挪空間。2023年以來，通過「優才計劃」重建隊伍，人均新業務價值較調整前顯著提升。

當前已進入第三階段，即「綜合金融+醫療養老」生態的協同效應開始顯現，其核心體現為獲客成本的結構性下降與客戶價值的持續提升。

一方面，獲客成本的下降源於存量客戶的深度滲透。2025年，持有平安3類及以上產品的客戶留存率高達99%。這意味着，相較於從外部獲取新客，平安在已有客戶群體中實現交叉銷售的成本更低、效率更高，從而形成了獲客端的結構性優勢。

（來源：平安2026年一季度業績報告）

另一方面，客戶價值的提升體現在單位新業務的利潤厚度上。平安的NBV利潤率處於業內領先水平，2026年一季度壽險及健康險NBV按年增長20.8%，首年保費按年大增45.5%。其「保險+服務」模式通過服務權益增強了產品差異化，降低了退保率，提升了保單繼續率。一季報同時顯示，享有醫療養老權益的客戶，壽險新單件均首年保費分別為普通客戶的1.2倍、5.9倍和28.8倍，這部分客戶貢獻了壽險約70%的新業務價值。可見，同樣規模的新業務，平安未來能夠釋放的營運利潤將顯著高於同業。

（來源：平安2026年一季度業績報告）

2026年，平安再次提出「服務年」，圍繞客戶體驗、安全價值和健康價值三大方向發力。這表明，從規模導向到效率導向的切換仍在深化。增速的數字變化是顯性的，容易被市場即時定價；而增長效率的提升，也就是更低的獲客成本、更高的客戶粘性、更厚的利潤空間，這些都是隱性的，需要更長的時間維度才能被充分評估。

正是這種隱性價值的持續累積，構成了平安增長模式切換的真正內核，也解釋了為何市場對其估值的重估往往滯後於基本面的改善。

維度三：短期業績窗口的觀察點

將分析視野收窄到即將到來的中期業績窗口，平安在利潤修復上存在值得關注的個體化因素。

對此華泰證券在測算中指出一個被市場普遍忽略的細節，去年二季度平安因可轉債轉股權價值重估，承受了約21億元的一次性非經常性項目負面衝擊。在今年二季度，樂觀情形下這一大額影響將不復存在，形成客觀的「低基數效應」，這意味着即使市場環境平淡，平安二季度利潤的按年修復也將相對顯著。

進一步展望下半年，考慮到於去年三季度權益市場暴漲帶來的極高利潤基數，今年三季度全行業利潤將普遍面臨按年下滑的壓力。在此背景下，二季度不僅大概率是全年的盈利增速高點，而平安憑藉其穩健的資產負債結構，盈利彈性和確定性在行業中將更為突出。

03、結語

回顧保險行業過去數年的調整，從負債端的渠道改革、產品轉型，到資產端新會計準則的全面實施，整個行業已經歷了一輪深刻的壓力測試。

站在當前時點，一個清晰的趨勢正在顯現：居民財富從地產、銀行理財向商業保險產品的系統性遷移，是未來十年確定性最高的長期主線之一。

在行業貝塔之上，個股的差異化價值纔是決定長期回報的核心變量。中國平安通過多年轉型，構建了在行業波動中相對穩健的盈利結構，其從規模驅動到效率驅動的模式切換正在逐步釋放複利效應。這些優勢在當前估值中尚未被充分定價。

二季報窗口的臨近，可能成為市場重新審視這些差異化價值的契機。當短期業績驗證與長期模式的價值形成共振，認知修復的展開或許會比多數人預期的更快。