霍爾木茲海峽已封鎖三月有餘，超過1000萬桶/日的中東原油供應被切斷，造成了現代史上最嚴重的石油供應衝擊。不過，布倫特原油已從伊戰初期140美元以上的紀錄高位回落到了100美元以下，行業此前高達200美元的悲觀預測沒有兌現。

"人們以為情況會糟糕得多，"美國總統特朗普周五說，"今天我看到96美元一桶，人們曾以為會到300美元。"

伊戰已打了近一百天。5日，特朗普宣稱已"徹底摧毀"伊朗軍事力量，話音未落，6日美軍再度空襲伊朗部分地區，伊方隨即對美軍駐科威特空軍基地和駐巴林第五艦隊設施發動導彈襲擊予以還擊。

時打時談之間，一系列應急手段正讓全球石油市場以超出預期的韌性消化着這場供應衝擊。

全球最大希臘船東Angelicoussis集團CEO Maria Angelicoussis表示：

"衝突持續三個多月，全球展現出令人意外的韌性。大宗商品價格上漲了50%到60%，亞洲LNG價格上漲了90%，但沒有達到至少我個人所預期的天價水平。"

三股力量壓住了油價

從需求端來看，作為全球最大原油進口國，中國5月原油進口量較去年均值驟降近40%（Vortexa數據），降幅足以抵消因戰爭損失供應的三分之一到五分之一。背後原因包括：中國停止了近年持續增長的戰略石油儲備增儲，煤化工正替代部分石油化工產能，電動車銷售火爆壓制了汽油消費。

據Kpler和Energy Aspects估算，中國5—6月煉廠加工量降至約1300萬桶/日——上次出現這一開工水平還是2020年初期，而去年均值為1480萬桶/日。

荷蘭國際集團（ING）大宗商品策略主管 Warren Patterson表示，"中國從原油市場大幅退縮，在全球市場再平衡中起到了關鍵作用，幫助壓住了油價"。

需求端收縮的同時，供給端也展現出意外的彈性——主要影響因素來自美國。

得益於十餘年前啓動的頁岩油革命，美國已是原油和成品油淨出口國，充裕的本土能源也正是特朗普敢於對伊開戰的底氣。2月底開戰以來，美國進一步扮演起全球最重要的機動供應方角色，5月美國原油及燃料出口較去年均值高出逾200萬桶/日。

特朗普政府承諾從戰略石油儲備（SPR）中釋放1.72億桶，執行速度超出預期——上月某一周SPR單周釋放量達140萬桶/日，近一半運往歐洲及其他海外目的地。

華盛頓還打出另一張牌：豁免部分俄羅斯原油制裁，使印度更容易增加採購。5月俄羅斯對全球第三大原油進口國印度的出口均值達176萬桶/日，較2月高出63%。

替代出口路線提供了額外的緩衝。沙特通過東西輸油管道將原油運至紅海，阿聯酋通過管道將原油送至波斯灣外的富查伊拉港。各國政府還協調進行了歷史性的戰略儲備聯合釋放，戰前市場存在的供應過剩也吸收了部分衝擊。

儘管海峽商船通行量從衝突前的日均近100艘驟降至2—3艘，仍有少量船隻通過政府間交易或越來越隱蔽的方式穿越。據一名熟悉美國中央司令部行動的官員透露，過去兩個月仍有近1000艘商船進出該海峽。

緩衝正在耗盡

這些應急手段穩住了油價，但它們本身正在被消耗。

全球石油庫存以創紀錄速度下降。太平洋投資管理公司（Pimco）大宗商品投資組合負責人 Greg Sharenow 管理着近240億美元資產，他的警告直截了當："每過一周，系統就收緊7000萬到8000萬桶。這不可能永遠持續。在接下來幾個月內——往寬了說——你將面對一個可能喪失彈性的系統，因為緩衝已經被嚴重消耗。"

美國國內同樣喫緊。上周美國石油庫存總量降至20多年來最低，關鍵儲存樞紐庫欣（Cushing）庫存逼近運營下限，戰略儲備所剩無幾，燃料庫存在夏季用油高峯來臨之際面臨關鍵低位。國內煉廠為滿足需求超負荷運行，與出口爭奪油源，推高了美國原油在亞洲相對中東原油的溢價。

"我們沒有能力持續這樣的出口水平，"Sharenow說。

後續會不會飛天？

特朗普持續不斷的和談喊話在一定程度上壓制着油價。布倫特原油期貨未平倉合約已降至去年8月以來最低，市場劇烈波動迫使交易員縮減風險敞口，和平預期引發的價格暴跌更將大批多頭推至場外——只敢小倉位、短周期操作。

但和談前景不明。Raymond James分析師Pavel Molchanov指出，海峽航運恢復的"最低門檻"是至少連續一周日均通過20艘船——"這在達成持久的美伊和解之前不現實，而和解的時間點一直在被推後。"

美國《時代》周刊文章則點出一個尷尬現實：即便談判成功，最好的結果不過是戰前原本暢通的海峽重新開放，外加一項不會比2015年伊核協議更完備的核協議——打了一百天仗，最好的結局是回到原點。

多數交易員將中國何時恢復伊戰前的原油採購水平，視為油價走向的關鍵變量。但即便上述問題都找到了答案，市場仍面臨一個無法迴避的缺口。

全球最大獨立石油交易商Vitol旗下巴林公司負責人Tom Baker本周在會議上說：

"基本上所有人都在預期，解決方案就在拐角處。但無論產能多快恢復，你仍然面臨一個缺口——無論你怎麼稱呼它——10億桶石油，已經消失了。"

全球備用供應正在快速減少。按Sharenow的判斷，緩衝可能在未來幾個月內耗盡——屆時，即便相對較小的供應中斷，也足以觸發劇烈的價格飆升。