機構：東方證券 　　研究員：陳笑/鄭紫舟/李耀 　　收入與利潤延續高增，彩妝與護膚雙主線貢獻核心增量。1)公司 2025 年實現收入50.50 億元/+30.0%，淨利潤 12.05 億元/+36.8%，利潤增速快於收入，主要受產品銷售增長及費用率優化帶動。2)分品類看，彩妝/護膚/香氛收入分別為29.96/18.73/0.34 億元，其中彩妝按年+30.0%、護膚按年+31.1%。彩妝中，底妝品類表現強勢，凝脂柔肌妝前霜、光感柔紗凝顏粉餅、奢華魚子無瑕氣墊粉底液零售額均超3 億元；護膚品類中，魚子面膜、黑霜、魚子眼膜零售額分別超10/3/1 億元。3)分渠道看，產品銷售中線下/線上收入分別為 24.26/24.77 億元，按年+24.5%/+38.8%；其中線下直銷 21.83 億元/+24.2%(直營門店412 家/+34，單店收入530 萬/+14%，同店收入約560 萬/+16%)，線上直銷 19.45 億元/+36.1%，線上渠道增速更快，線下高端百貨專櫃仍穩健擴張。 　　毛利率維持高位，盈利能力穩中向上。1)公司 2025 年銷售毛利率 84.22%，按年-0.15pct，高端定價與產品結構支撐毛利穩定。2)2025 年銷售費用率 48.28%，按年-0.73pct，主要因品牌曝光、渠道建設投入增加；管理費用率 5.33%，按年-1.56pct；研發費用率0.8%持平。3)銷售淨利率 23.87%，按年+1.18pct，體現規模效應+線上營銷投入的精細化管控帶動效率改善，盈利能力繼續提升。 　　展望後續，公司繼續圍繞「東方美學+高端渠道+品類擴張」強化高端美妝定位。在產品端，公司持續深化「東方光影美學」心智，在穩固底妝等核心彩妝基本盤的基礎上，強勢發力高客單價的高端護膚線以拉升毛利空間，並借力香氛等生活方式新品類打造第三增長曲線，全面豐富高端品牌矩陣。在渠道端，堅持「線下重高端體驗、線上拓全域增量」的雙輪驅動戰略，實現跨圈層的高效轉化。此外，公司將持續加碼研發與供應鏈基建，構築底層技術壁壘，並前瞻性地探索海外市場機遇，穩步推進品牌國際化，致力於全面打開企業長期的增長天花板與盈利空間。 　　盈利預測與投資建議 　　考慮到公司未來發展布局，同時基於公司2025 年年報情況，我們調整公司盈利預測並引入2028 年預測數據，預計公司2026-2028 年每股收益分別3.24/4.06/5.02元(此前預測2026-27 年歸母淨利分別3.24/4.05 元)，採用DCF 估值方法，對應目標價約98.64 港元(匯率為1 人民幣=1.155 港元)，維持「增持評級」。 　　風險提示：行業競爭加劇、終端消費需求持續減弱、新品銷售不及預期