智通財經APP獲悉，中國銀河證券發布研報稱，對「Token消耗密度」和「場景ROI」做交叉分析，將SaaS類公司分為四個象限，目前重點推薦在代碼開發、企業知識庫/辦公、金融與工業等場景等場景的並可實現高度AI化和Agent化的SaaS類公司投資機會。

中國銀河證券主要觀點如下：

Token經濟崛起，AI產業價值鏈重塑

人工智能產業的發展範式正在經歷從互聯網時代的「流量經濟」轉向以人工智能時代的「Token(詞元)經濟」的大變局時代。Token的角色將從技術單位完成到「計價單位」、「結算單位」進而到「生產要素與價值載體」的三次躍遷。

歷史周期：三大科技周期對標下看Token產業投資策略將逐步轉向下游應用β及中游龍頭a

參照MarathonAsset Management的資本周期理論，前期鉅額資本開支帶動場景側應用激增，基礎設施轉化為Token工廠，行業進入相對穩定回報期，產業鏈利潤從上游的硬件約束，轉向能源約束以及三層級的合理分配，投資策略逐步指向下游AI應用、頭部中游龍頭及算電協同。

海外鏡像：從美股七巨頭看Token產業鏈景氣度傳導，投資時鐘指向中下游

從產業鏈視角看，美股七巨頭在Token算力投資形成了清晰的上下游傳導機制。當前上中下游增速剪刀差逐步收斂，2024年上半年上游增速是中游的約20倍、下游的約35倍，存在巨大的剪刀差，到2026Q1上游增速(65.47%)、中游(18.73%)、下游(21.64%)，上游增速約為中游的3.5倍、下游的3倍，剪刀差大幅收斂，預示上游的高景氣已被充分定價且增速拐點已過，而中下游正處於景氣度反轉向上的初期。在Token經濟產業鏈，當前最佳的投資擊球區已從上游算力鏈轉移至中游模型平台和下游應用終端。

SaaS行業在Token時代將面臨生死分化與涅槃重生

從行業演進角度，Token經濟正在推動SaaS從「工具軟件」向「智能服務」轉型，這將導致SaaS公司在Token時代面臨生死分化，分化邏輯取決於AI對其業務是「增量拉動」還是「存量侵蝕」。從估值體系來看，歷史上的「雲化」SaaS行情對應平均15-20倍的PS，而當前國內多數SaaS公司PS已回落至5-10倍區間。對標海外SaaS代表公司平均估值倍數已顯著修復至18.6倍。AI化和Token化程度將成為下一階段SaaS估值重估的核心錨點。

風險提示：地緣政治與出口管制風險;行業供給過剩風險;行業供給過剩風險：AI應用商業化落地不及預期風險;行業競爭加劇與內捲風險。