機構：長江證券 　　研究員：楊洋/郭敬超/劉思緣 　　事件描述 　　公司2026Q1 實現收入27.04 億元，按年+37.2%；實現淨虧損3.44 億元，按年+8.7%，經營虧損按年收窄29.1%。 　　事件評論 　　收入按年高增，智算雲業務成為收入主引擎。2026Q1 公司總收入27.0 億元，按年+37.2%。 　　分收入看，(1)公有云服務收入20.0 億元，按年+47.5%，其中智算雲業務賬單收入達到10.0 億元，按年增長90%，首次佔據公有云收入佔比首次超過50%；(2)行業雲收入7.1億元，按年+14.7%，受春節及項目交付節奏影響按月-17.6%。我們認為整體收入按月微降主要是由於資本開支的節奏和行業雲季節性因素所致，預計下半年收入增速有望逐季回升，不必過於擔憂。 　　AI 基礎設施投入加大，毛利率短期承壓但符合預期。2026Q1 公司毛利率為12.8%，按年-3.4pct，按月-4.1pct。毛利率下降主要源於AI 業務擴張帶來的服務器成本增加，以及部分前期成本投入。2026 年Q1 公司在IDC 方面的成本9.1 億元，按年+26.1%，與收入增長高度一致，折舊及攤銷成本按年+116.4%至8.2 億元，主要系新購入和租賃的智算雲相關服務器及網絡設備所致。我們認為受規模擴張和服務器漲價等影響短期壓制毛利，但為後續增長奠定基礎。 　　費用優化明顯，盈利能力向好。費用端，2026Q1 公司的銷售管理研發費用率分別為4.6%7.2%7.2%，按年-2.8-2.0-4.3 個pct；盈利端，公司經營虧損按年收窄29.1%至1.7 億元，經調整EBITDA 利潤率達到27.6%，按年大幅提升11.4pct。表明公司主營的雲服務業務盈利能力持續改善，規模效應正在釋放。剔除股權激勵等非現金項目影響後的核心業務表現優於利潤表所示。 　　AI 進入推理主導時代，公司增長邏輯再度強化。一方面，公司上修生態內關聯交易額度彰顯生態集團投入高確定性，另一方面，推理需求未來預計將為公司帶來更穩定、高頻的收入，與MaaS 等新業務模式結合，有望進一步打開收入天花板。 　　投資建議：需求景氣疊加漲價周期，收入利潤雙柺點可期。當前公司AI 業務佔比與盈利能力均持續提升，伴隨今年模型需求爆發，供需錯配缺口仍存，行業格局有望從價格戰轉向議價能力修復，公司將核心受益。我們預計公司2026-2028 年收入為131171221 億元，按年增長37%31%29%，對應PS 為2.01.51.2X，維持「買入」評級。 　　風險提示 　　1、國內AI 技術進展不及預期； 　　2、國內行業競爭加劇導致公司業績不及預期