來源：AI藍媒匯
作者 | 劉傑 編輯 |魏曉
你沒事吧？沒事就喫的那個溜溜梅，終於圓了上市夢。
6月15日上午，港交所敲鐘現場。溜溜梅創始人楊帆夫婦站在C位，身後一群高管和投資人，所有人不約而同地對着鏡頭比出「6」的手勢，笑容格外燦爛。
鑼聲剛落，溜溜梅開盤即大漲118%，截至收盤，其股價報收128港元/股，當日漲幅高達193.71%，市值定格在100.9億港元。
創始人楊帆夫婦合計持有公司約75%的股份，以此計算，二人身家已飆升至約75億港元。
這一刻，楊氏夫婦盼了足足有7年。
早在2019年，溜溜梅就向A股發起衝擊，此後輾轉深交所、港交所，四次遞表，均鎩羽而歸。而這背後，是一份份鉅額對賭協議的緊箍咒。
七年裏，這份壓力如影隨形，直到今天，鑼聲響起，楊帆夫婦才終於鬆了口氣。
但熱鬧是二級市場的，喧囂底下藏着另一層故事：核心產品銷售驟降、業績失速、毛利率下滑，上市前夕創始人大額派息套現。
溜溜梅這趟上市之旅，遠不止「沒事兒」這麼簡單。
上市前夜，楊氏家族先分走一筆
溜溜梅上市，不是選擇題，而是必答題。
先說一個耐人尋味的時間線：2026年5月21日，溜溜梅第N次向港交所遞表，5天后火速通過聆訊，6月5日啓動招股，6月15日掛牌上市，上市速度就像坐上火箭一般。
這一串高效推進的背後，有個至關重要的截止日期6月30日。
為什麼是這一天？因為對賭協議的清算紅線就劃在那裏。
溜溜梅自2019年起先後四次衝擊IPO，七年時間在A股和港股之間反覆輾轉，背後是一份接一份的對賭協議。
從A輪紅杉資本入局開始，溜溜梅的孖展史幾乎就是一部對賭史，A輪、B輪、C1、C2、D1、D2，六輪孖展，六份對賭。
A輪投資者紅杉資本最終未能等到上市之日。2024年6月，紅杉正式行使贖回權，溜溜梅為此支付了1.35億元本金，外加1.26億元利息，合計2.61億元，這幾乎相當於公司兩年多的淨利潤總和。
更緊迫的是2024年底D輪孖展附帶的對賭：若2025年底前未能完成IPO，D輪投資者有權行使回購權。2025年兩次港股遞表均告失效，2026年4月各方簽訂補充協議，將最後期限延至6月30日。
而對賭壓力並未因此消失，若最終未能上市，B輪、C輪投資者也將同步獲得回購權，屆時創始人楊帆夫婦需承擔的總回購金額高達約3.89億元。
也就是說，溜溜梅這趟上市之旅，本質上是帶着上膛的槍在跑。
公司上市的壓力都落在了楊氏家族身上。
招股書顯示，溜溜梅的股權結構高度集中。上市之前，創始人楊帆直接持股37.97%，配偶李慧敏直接持股4.37%，加上二人100%控股的聚潤投資（持股36.53%）及其他關聯實體，控股股東合計控制公司約87.77%的股權。
換句話說，這家公司姓「楊」。
6月15日，溜溜梅敲鐘意味着，頂在楊氏家族頭頂的這把槍暫時解除了保險。
但值得注意的是，就在上市前夕，楊氏家族突然實施了大額派息。
2026年5月10日，溜溜梅宣派股息6730萬元。
換句話說，在向監管層遞表前夕，楊氏家族把公司賬上能分走的錢全都分走了。
擬IPO企業在上市前派息並不罕見，關鍵是這筆錢有多大？
如果按2025年淨利潤1.82億元來計算，6730萬元的派息佔全年利潤的比例是37%。也就是說，公司將近四成的年度利潤，在上市前被分掉了。
更重要的是，賬上根本沒有充足的現金支撐。據招股書顯示，2025年末，公司賬上現金及現金等價物僅3390.4萬元，連派息金額的一半都不到。
在對賭協議壓頂，上市審批結果懸而未決，這樣的節骨眼上大額派息，無疑加劇了公司的資金壓力。
青梅大王，賣不動了
這一切的背後，與溜溜梅業績驟然失速不無關係。
2025年，其營收增速從上年的22.24%驟降至5.86%，淨利潤增速也從48.86%同步放緩至23.3%。
核心原因在於，溜溜梅的旗艦產品似乎賣不動了。
其產品結構很清晰，梅乾零食、西梅、梅凍是三大支柱，2025年營收佔比分別為48.5%、22.2%、27.3%。佔比近半的梅乾零食是基本盤，但這個基本盤正在鬆動。
2025年，其梅乾零食收入由上年的9.74億元，降至8.3億元，降幅約為14.8%。
產品賣不動，渠道變革又補了一刀。
近兩年，溜溜梅大幅削減傳統經銷商，經銷商收入從2023年的8.82億元縮水至2025年的5.31億元，佔比從66.7%驟降至31%。
取而代之的是零食專賣店。從2023年的1.34億元增長到2025年的6.48億元，佔比升至38%，成為第一大銷售渠道。
但轉型的代價是毛利率被持續碾壓。量販渠道的議價能力極強，溜溜梅在這一模式下定價權被稀釋。
於是，其綜合毛利率從2023年的40.1%跌至2024年的36%，再到2025年的35.6%，一路向下，盈利能力持續下降。
而那個曾經幫它起飛的營銷引擎，也已顯疲態。
從2013年楊冪那句「你沒事兒吧」洗腦全國開始，溜溜梅就把自己綁在了流量明星的戰車上。肖戰、時代少年團、關曉彤．．．．．．一代代頂流換着來，一個都沒落下。
營銷驅動的路子走了十幾年，代價也清清楚楚。2023年，其銷售及經銷開支3.09億元，2024年3.1億元，2025年壓縮到2.72億元，仍佔收入的15.9%，每年營銷費用都超過同期淨利潤。
問題是，錢花了，頂流換了，業績卻沒換來對等的回報。
營銷的邊際效應正在肉眼可見地遞減，而溜溜梅似乎還沒找到下一個支點。
當然，溜溜梅並非沒有護城河。
根據弗若斯特沙利文的數據，2024年公司在中國果類零食行業零售額排名第一，市場份額4.9%，從市佔率來看，它確實是細分龍頭。
但問題是，果類零食行業前五大公司合計僅佔14.5%。溜溜梅「第一」的光環之下，折射出的是整個賽道高度的分散和低門檻，競爭異常激烈。
護城河是真的，只是這條賽道本身，似乎裝不下太遠大的想象。
責任編輯：楊紅卜