摘要：
當全球AI行業隨着OpenAI們的上市正式邁入殘酷的「算賬時代」，這家深度綁定騰訊的算力基建商，能否用60億募資砸出一條通往通用市場的血路？
鳳凰網科技《風眼觀察》出品
作者｜路春鋒
編輯｜董雨晴
高增長與高失血
6月15日，上交所發布上市審核委員會審議會議結果顯示，燧原科技（首發）符合發行條件、上市條件和信息披露要求。
這意味着，繼摩爾線程、沐曦股份、壁仞科技之後，包括燧原科技在內的國產AI芯片「四小龍」即將全部完成登陸二級市場。
根據此前披露的，燧原此次IPO擬募資60億元。
在國產AI芯片賽道競爭日趨白熱化的當下，燧原科技正面臨一場財務大考：一邊是營收規模的爆發式擴張和訂單的急劇放量，一邊是近三年半累計虧損接近50億元，燧原科技似乎正在同時經歷高增長與高失血。
6月8日更新的招股書顯示，2023～2025年，燧原科技的營收從3億元抬升至9.90億元，年均複合增長率達83.76%；最能體現其近期高增長勢能的是今年前兩個季度，預計營收在10.60億～11.50億元之間，相比2025年同期暴漲大概在258.68%～289.13%。
今年1～6月業績情況，圖｜源自招股書
「綜合考慮已簽訂在手訂單與產品交付節奏等因素，預計 2026 年上半年即可實現 2025 年全年收入規模。」燧原科技在招股書中表示。
高增長的背後是業務爆發。鳳凰網科技注意到，去年僅「AI加速卡及模組」這一項業務的主營收入，就已經超過了2024年全年的水平，佔總收入的比例也一路從2024年的43.36%提升到了86.83%。「主要系第三代 AI 加速卡在互聯網客戶 AI 業務場景中持續放量」，在談及「AI加速卡及模組」營收大幅抬升的原因時，燧原科技如此表示。
圖｜源自招股書
此外，公開資料顯示，燧原科技參與了國家東數西算工程，合同金額2.8億；參與「城市B」總投資5億元的智算中心項目，預計帶來近2億元收入。
然而，高漲的營收並未換來盈利。數據顯示，在2023～2025年，其歸母淨利潤分別為-16.65億元、-15.10億元、-11.64億元，三年累計虧損超43億元。如果算上今年前兩個季度的預計虧損，三年半來總虧損金額將超過49億元。虧損總額甚至超過了同期的營收總和，這種「燒錢換規模」的模式，也讓公司深陷「持續失血」的泥潭。在毛利率方面，燧原科技也屬於行業低位，過去三年的平均毛利率甚至不到行業最高者的一半。
比虧損更讓資本市場擔憂的，是其過於集中的客戶結構。2025年底，其前五大客戶收入佔比高達96.89%，其中騰訊一家貢獻了83.79%的營收。值得一提的是，騰訊既是燧原科技的第一大客戶，同時也是除創始人團隊外的最大股東，合計持股20.26%。
雖然，這種"第一大股東+第一大客戶"雙重綁定的結構本身並不違規，但也是IPO審核中最敏感的合規問題之一。實際上，上交所已經2次就該情況對燧原科技提出問詢，要求其解釋這種雙重綁定結構的合理性和必要性。
自研生態是護城河還是孤島？
在「國產AI芯片四小龍」的資本盛宴中，燧原科技是一個遲到者。當壁仞、沐曦和摩爾線程早已相繼登陸資本市場時，成立最早、資歷最老的燧原科技，卻熬到了最後才迎來6月15日的上會審議。
它為何走得這麼慢？答案或許就藏在它選擇的那條技術窄門裏，也藏在兩位創始人的經歷裏。
2018年，在上海張江的一間臨時辦公室裏，兩位從業超20年的半導體「老兵」一拍即合，創立了燧原科技。董事長兼CEO趙立東，畢業於清華大學無線電系EE85班（業內公認的「芯片夢之班」），在硅谷半導體巨頭AMD深耕多年，曾歷任計算事業部高級總監，參與創立了AMD中國研發中心；他的老搭檔，燧原現任總經理兼COO張亞林同樣履歷耀眼，作為復旦大學電子工程系的高材生，他曾在AMD擔任全球芯片研發主要負責人之一，成功領導並量產了包括微軟XBOX-ONE系列主芯片在內的多顆世界級旗艦處理器。
或許正是這種技術基因與「造芯」執念，在同行紛紛選擇兼容英偉達CUDA生態以快速切入存量市場時，讓燧原科技選擇了最難的原始創新：自研DSA（領域專用架構）和「馭算TopsRider」全棧軟件平台。這種「不兼容」策略，讓它在騰訊內部跑通了海量場景，卻也讓它在通用市場付出了極高的遷移成本代價。
主要產品或服務，圖｜源自招股書
數據是現實的。2025年，英偉達依然佔據國內AI加速卡55%的份額，而燧原科技的市佔率僅在1.7%左右徘徊。在自研生態的「孤島」上，如何實現通用市場的規模化推廣，是燧原科技的一大難題。
這種技術路線的陣痛，也反映在了產品迭代的「青黃不接」上。2025年，公司超八成收入依然高度依賴第三代S60推理卡；而代表未來的第四代L600訓推一體模組，營收佔比僅有可憐的1%。儘管L600已經回片，但尚未大規模量產交付。這也意味着，在今年上半年，公司的收入主力大概率依然是老款S60。
鳳凰網科技注意到，面對上交所「若騰訊終止合作，是否存在替代方案」的靈魂拷問，燧原科技的回應是：這是「優先單點突破、後續以點帶線、逐步以線帶面」的戰略選擇，騰訊終止合作的可能性較低。
但這種說法無法完全打消市場的疑慮。「以點帶面」的口號喊了多年，但非騰訊客戶的收入佔比依然極低。60億的IPO募資或許能緩解短期的資金飢渴，但卻無法掩蓋一個尷尬的現實：目前的燧原科技，更像是一家深度綁定騰訊訂單的「AI算力基建承包商」，而非純粹靠芯片設計溢價盈利的科技巨頭。
這種尷尬，不僅屬於燧原科技，更是整個AI芯片賽道的縮影。
隨着Anthropic和OpenAI相繼啓動上市進程，全球AI行業正不可逆轉地從「講故事階段」進入「算賬階段」。資本市場不再為宏大的PPT買單，而是要求看到真實的自我造血能力。
在這個必須「算賬」的節點，還在鉅虧泥潭中掙扎的燧原科技，正面臨着最嚴苛的價值重估。它能否在騰訊之外，找到第二個能批量復購的大客戶？能否真正補齊軟件生態的短板，走出自研的孤島？
一次上市不僅是對一家公司商業模式的檢驗，更是資本市場對國產AI芯片「算賬能力」的一次集中審視。