美股這輪迴調的關鍵，不在指數跌了多少，而在最擁擠的大型科技交易被快速降溫。

據追風交易台消息，6月12日，德意志銀行證券發布全球資產配置策略更新，跟蹤截至6月11日前後的投資者倉位、期權、期貨和基金流。過去兩周，標普500回撤近5%，但這不是全市場一起下跌：納斯達克100跌7%，Mag 7跌10%，標普500其餘部分和小盤股反而升至紀錄高位。

策略師Parag Thatte等在上述更新中寫道：「僅僅一周前，大型科技倉位還顯得擁擠、要求很高；但現在回到中性後，情況已經不是這樣。」

倉位數據給出的變化很直接。美股總體倉位從歷史66分位降至34分位，由小幅超配轉為小幅低配；幾乎全部降幅來自大型科技，後者從97分位跌到48分位。標普500非科技部分的倉位仍在低位橫盤。

資金流又給了另一面。股票基金單周流入315億美元，為兩個月高位；科技行業基金在下跌中流入123億美元，創下紀錄。也就是說，市場不是在全面撤出股票，而是在把此前最擁擠的大型科技倉位重新打散。後續路徑仍可能顛簸，變量集中在6月FOMC、股票發行潮擔憂和伊朗戰爭相關頭條風險。

納指和Mag 7承擔了主要跌幅，小盤股沒有跟跌

這輪迴調的形態很窄。

過去兩周，標普500跌近5%。這個幅度接近「小型拋售」每隔幾個月出現一次的典型節奏。但內部結構分化很大：納斯達克100跌7%，Mag 7跌10%；標普500等權指數、標普600小盤股和羅素2000沒有同步下跌，反而走向紀錄高位。

這說明壓力主要集中在大型科技和超大盤成長股，而不是市場風險偏好整體崩塌。

倉位從97分位跌到48分位，擁擠交易被迅速鬆開

這次調整最核心的數據，是大型科技倉位的斷崖式回落。

大型科技倉位從歷史97分位降至48分位。48分位接近歷史中位數，也就是中性附近。與此同時，美股總體倉位從66分位降至34分位。

大型股整體倉位降至45分位，略高於中性；小盤股倉位為54分位，也只是略高於中性。真正變化劇烈的，是此前處在歷史區間頂部的大型科技。

科技股相對標普500其他成分股的表現，也從長期趨勢通道頂部回到中部。換句話說，過去一段時間科技股跑得太快、倉位太滿，這兩周同時被修正。

主觀投資者先降溫，期權和情緒也同步轉弱

拆開投資者類型看，主觀類資金降溫更明顯。

主觀投資者倉位降至-0.34個標準差、歷史25分位，從小幅超配轉為明顯低配，來到過去15個月區間底部。系統性策略倉位也下降，但仍在0.14個標準差、歷史46分位附近，接近中性。

期權市場也在退燒。看漲/看跌成交量比率的5日均值降至41分位，單股、指數和ETF期權的淨看漲成交量都在下降。此前一周淨看漲成交量最高的一籃子股票，本周明顯跑輸大盤；高空頭股票籃子也跑輸，但幅度小一些。

投資者情緒轉得更快。AAII多空差降至歷史10分位，為十周以來最悲觀，並連續第四周處於偏空狀態。看空回應升至93分位，看多回應降至25分位，中性回應降至14分位。

這組數據說明，倉位回落不只發生在指數層面，也發生在期權交易、情緒調查和主觀資金配置裏。

大型科技不再「倉位壓過基本面」

大型科技倉位之所以重要，是因為它此前太擁擠。

現在倉位回到中性後，與「十幾個百分點中段」的盈利增長更匹配。這個增速接近長期趨勢增速11%，但明顯低於一季度44%的盈利增長。自下而上共識仍預計二季度盈利增長保持強勁，不過對可持續性的擔憂還會存在。

這裏的關鍵不是盈利無風險，而是倉位不再要求基本面繼續超預期。過去的問題是：倉位已經站在很高位置，盈利還必須繼續交出強勁數據。現在壓力小了。

標普500剔除大型科技後的部分也類似。非科技倉位仍然很低，低於宏觀數據和盈利增長所對應的水平；而這兩個基本面變量都在改善。

錢沒有撤離股票，科技基金反而創紀錄吸金

資金流沒有配合「全面撤退」的敘事。

最近一周，股票基金流入315億美元，為兩個月最高。主要流向美國股票基金，單周流入174億美元；全球廣泛配置基金流入119億美元。

亞洲除日本外股票基金流入79億美元，其中韓國流入59億美元。新興市場股票基金兩個月來首次轉為流入，規模45億美元。但中國股票基金仍流出21億美元，已經連續第11周流出，只是本周流出速度放緩。歐洲股票基金流出39億美元，連續第二個月承壓。

行業基金裏，科技最突出。科技行業基金在下跌中流入123億美元，創紀錄。電信流入11億美元，金融流入10億美元，醫療保健流入7億美元，工業流入3億美元。消費品流出14億美元，材料流出10億美元，能源、公用事業和房地產也有小幅流出。

債券基金流入208億美元，仍然強勁，但大約只有前一周紀錄流入的一半。黃金基金流出26億美元，連續第四周流出。貨幣市場基金流出25億美元，為六周來首次流出。

非科技倉位仍低，輪動基礎還在

大型科技倉位回到中性，不代表其他板塊倉位已經抬起來。

廣義科技倉位為-0.15個標準差、歷史37分位，已小幅低配；大型科技本身則在48分位，接近中性。

周期板塊倉位更低。周期股整體在11分位，周期相對防禦的倉位差在8分位。金融倉位只有6分位，材料為1分位，工業周期為15分位，消費周期為30分位。能源從超配回落至中性附近，但仍在67分位。

防禦板塊相對更高。房地產倉位為89分位，仍處於超配；公用事業為58分位，略高於中性；醫療保健49分位，接近中性；必需消費品36分位，小幅低配。

這意味着，若市場繼續從大型科技向其他板塊擴散，倉位層面並不擁擠。真正低的是金融、材料、工業周期這些方向。

慢漲的前提沒消失，但接下來會更顛簸

倉位回到中性後，市場上行阻力確實小了一些，但短期擾動也很集中。

下周6月FOMC可能推高利率波動率。框架中提到，這次會議的不確定性高於平時，涉及政策框架變化，以及取消前瞻指引的較高可能性。利率波動率上升通常會成為股票的短期逆風。

第二個擾動是股票發行。市場仍擔心一波股票發行會擠佔資金、拖累更廣泛股市。但歷史上，發行上行周期通常與強勁股市回報同時出現。

第三個變量是伊朗戰爭。當前市場已經計入相當溫和的結果，因此頭條風險偏向下行。如果局勢解決，前期在4月至5月反彈中落後的板塊和地區，可能獲得進一步輪動。

系統性資金也不是單邊滿倉。波控基金權益配置降至43分位，不再滿配，理論上還有加倉空間；但它們對波動和下跌更敏感。風險平價基金權益配置降至20分位，為Liberation Day以來最低。CTA整體股票多頭仍在歷史區間上半部，約57分位至58分位，歐洲、美國和新興市場均偏多，日本更溫和。

所以，倉位修正後的市場不再像兩周前那樣擁擠，但也不是一條直線。更準確的狀態是：大型科技壓力閥被打開，資金仍在流入股票，非科技倉位還低；同時，利率波動、地緣頭條和發行擔憂會讓行情反覆。