智通財經APP獲悉，沃什執掌聯儲局後把價格穩定機制以及變革聯儲局預期管理機制至「少溝通模式」重新置於聯儲局貨幣政策中心，疊加華爾街重新定價加息路徑，共同推動美元指數創下近一年來最強月度表現。因此，隨着美元強勢迴歸，新興市場的外匯、債券乃至股票市場交易員們正越來越大規模地轉向從歐元到澳元等發達國家貨幣，為其在亞洲發展中新興市場的「套息交易」(即Carry Trade)相關押注提供孖展。

從老牌資管景順(Invesco)到聯博(AllianceBernstein)等全球最頂級資產管理巨頭們均表示，它們正在減少依賴美元這一世界貨幣來為高收益率貨幣頭寸進行匯市孖展。摩根士丹利的外匯市場交易員們告訴客戶，應通過一個更廣泛的一籃子貨幣來表達對發展中經濟體貨幣的樂觀風險敞口，這一籃子不僅包括美元，還包括歐元和日元以及澳大利亞元等發達市場貨幣。花旗集團的分析師團隊近期則建議押注巴西雷亞爾兌歐元和澳元走強。

過去一段時間當美元指數走弱時，美元往往被交易員們積極充當孖展貨幣;但現在美元因沃什變革聯儲局市場溝通機制、聯儲局加息預期、美國利率優勢和避險/AI資本大規模流入而重新走強，繼續沽空美元孖展會讓投資者承受美元升值帶來的匯兌虧損，所以資金把孖展腿從單一美元切換到歐元、澳元、加元、日元等發達國家貨幣。

BIS(國際清算銀行)將套息交易定義為利用利差和低波動的槓桿跨貨幣頭寸，典型做法就是用「孖展貨幣」買入「高收益率目標貨幣」。當前套息交易的低孖展成本貨幣越來越傾向美元之外的發達市場貨幣，金融市場交易員們積極借入或沽空低孖展成本貨幣，再買入巴西雷亞爾、哥倫比亞比索、土耳其里拉等具備高收益率國債且短期風險資產升值潛力強勁的新興市場貨幣，賺取重大利差與潛在匯率升值收益。

這類套息交易本質是借入低息或弱勢孖展貨幣，買入高收益、高景氣或高貝塔目標風險資產，隨着美元升值以及新興市場資金把孖展腿從美元轉向歐元、澳元、加元、日元等發達國家貨幣，降低美元升值造成的孖展虧損與被迫平倉風險，這種套息交易仍然非常有助於全球資金涌向堪稱「全球AI算力投資風向標」的韓國股票市場以及AI算力產業鏈敞口較高的亞洲股票市場。韓國不是巴西、哥倫比亞、土耳其那種典型「高息貨幣套息目標」，真正吸引資金的是AI訓練/推理井噴式擴張需求推動的「存儲超級周期」之下的股票貝塔收益。

高盛衍生品專家Brian Garrett領銜的投資策略師團隊在最新研報中指出，投資者們正在降低對科技七巨頭的風險敞口，市場仍然在積極獎勵「從AI資本開支中賺得盆滿鉢滿」的科技公司，例如半導體和其他AI算力基礎設施鏈條受益者。高盛下半年投資展望顯示，該機構預測「科技巨頭們繼續失寵、半導體板塊則繼續稱王」。

美元強勢迴歸改寫套息交易邏輯：新興市場資金轉向歐元、澳元與日元孖展

「我們實際上並不是通過美元來為高收益率或者高利差套息貨幣孖展，而是通過世界其他地區的貨幣，」聯博新興市場債務主管Christian DiClementi表示。「目前我們對美元指數沒有高度確信的方向性觀點。」

景順新興市場債務聯席主管Wim Vandenhoeck也正在採取類似的套息交易模式。他表示，該公司在某些策略中已將孖展組合多元化至美元以外，包括歐元、加拿大元、澳大利亞元，以及在較小程度上包括日元。

如上圖所示，沃什首次亮相聯儲局FOMC貨幣政策決議後，全球主要貨幣匯率大跌——自聯儲局6月整體立場轉向鷹派以來，各貨幣兌美元走弱。

在去年，美元走弱為新興市場貨幣注入了新的看漲活力。近幾個月強美元風暴可謂捲土重來，擾亂了歐洲等發達市場貨幣，以及發展中世界一些最受青睞的貨幣匯率交易，並且在一定程度上侵蝕了債券市場漲勢，並使一項衡量新興市場貨幣強弱的MSCI新興市場貨幣指數今年一度短暫跌入負值區域。

美元看漲情緒重燃，部分源於沃什(Kevin Warsh)正式執掌聯儲局。他對恢復價格穩定機制的強有力鷹派承諾，以及被視為更加鷹派的與市場之間的溝通方式，強化了市場對於美元升值以及基準利率長期處於收緊狀態的預期，即較高的美國利率將支撐美元。

不過，儘管包括與人工智能相關的持續投資在內的因素緩和了美元的疲弱態勢並且推動美元指數在6月份大舉上攻，來自景順的Vandenhoeck仍然表示，「新興市場套息交易主題仍然繼續提供有吸引力的金融交易機遇」。

套息交易是指投資者在低利率/低收益率地區借入資金，並投資於高收益率地區;這類交易一直是新興市場投資回報與收益指標的重要來源。自美國總統唐納德·特朗普於2025年4月公布一系列面向全球的關稅政策導致美元以及美國資產陷入一段時間疲軟走勢之後，借入美元貨幣的同時通過「套息交易策略」來大規模買入由巴西雷亞爾、哥倫比亞比索和土耳其里拉組成的一籃子高收益率貨幣，迄今已帶來足足26%的強勁投資回報。

哥倫比亞和巴西擁有新興市場中最高級別的實際利率/實際收益率，其貨幣今年兌美元均至少上漲5%。如果聯儲局真的如市場所預期的那樣開始在今年提高借貸成本，收益率差將收窄，從而降低投資者能夠從該項套息交易中實際獲得的投資回報。

如上圖所示的那樣，外匯市場的「套息交易主題」一直是強勁回報來源——以美元孖展的新興市場一籃子貨幣總回報。注：統計數據主要聚焦於做多巴西雷亞爾、哥倫比亞比索和土耳其里拉頭寸，以沽空美元孖展。

毋庸置疑的是，新興市場套息交易仍有需求，但投資者越來越擔心「用美元孖展」這條腿本身的風險。過去如果美元偏弱，沽空美元、買入高息新興市場資產可以同時賺利差和匯率收益;但現在美元走強已成為新興市場最大下行風險，滙豐最新新興市場情緒調查顯示，受訪者把「美元走強」列為最大下行風險，比例為29%，略高於地緣政治風險的28%。這說明市場擔心的重點從「戰爭、衝突、政治風險」轉向「美元升值壓縮新興市場流動性、打擊本幣資產、抬高孖展成本」。

即便市場對這一套息策略的投資興趣依然強勁，機構投資者以及專業交易員們也越來越謹慎看待使用美元作為首要孖展貨幣所帶來的重大風險。來自滙豐的策略師們近期對101家機構進行的一項調查顯示，美元走強已取代地緣政治風險，成為新興市場面臨的首要風險因素與擔憂;這些機構在該資產類別中(即新興市場資產管理規模)的合計管理資產規模為4320億美元。該調查報告還顯示，固定收益資產類型投資偏好「已明確轉向」硬通貨債券。

來自PGIM Fixed Income的新興市場債務主管Cathy Hepworth在其投資組合中採取了偏多美元的立場，儘管她仍然認為部分高收益貨幣具有價值。在某些情況下，她正使用日元作為核心孖展貨幣，以利用美日之間仍然非常高的利差。

對許多投資者而言，擺脫單一的美元孖展貨幣或者單一套息交易貨幣並不主要是為了預測美元將持續上漲，而是為了管理金融市場潛在的劇烈波動性——這種波動性在周四重新出現，當時低於預期的美國非農就業報告導致彭博美元即期指數一度大幅下跌0.7%。

來自Vontobel的資深投資組合經理Thierry Larose表示，儘管美元無序升值是一項非常關鍵的風險指標，但美國「日益對抗性」的貿易政策和地緣政治政策應會對美元持續形成約束，降低這種極端結果發生的概率。

對於負責有着「新債王」稱號岡拉克(Jeffrey Gundlach)創立並管理的旗下DoubleLine Capital資管機構的全球主權和新興市場策略團隊Bill Campbell而言，在夏季的金融市場通過轉向美元以外的孖展貨幣來分散新興市場交易主題的資金來源是非常有邏輯依據的。但他警告稱，不應在短期內瞬間平掉所有美元孖展頭寸，因為聯儲局貨幣政策路徑仍然不明朗。

「這並不像是一個既定結論，即聯儲局即將加息以及現在美元一定會大幅走高，」他強調。「如果沃什確實決定至少需要等到12月再加息更好，那會發生什麼?」

從美元孖展到多幣種孖展，全球資金繼續擁抱AI投資主題?

美元指數在6月份創下近一年來最強月度表現，使「沽空美元孖展」本身變成高風險暴露，因此新興市場資金把孖展腿從美元轉向歐元、澳元、加元、日元等發達國家貨幣，目的不是放棄風險資產，而是降低美元升值造成的孖展虧損與被迫平倉風險。

對於史無前例的全球AI算力基礎設施投資熱潮而言，這意味着資金仍在尋找「高確定性訂單+高產業瓶頸+高盈利彈性」的資產，只是孖展結構更分散、更強調外匯對沖。摩根士丹利預計AI相關全球債務發行2026年將超過5000億美元、接近5700億美元，並稱超大規模雲廠商資本開支2027年將超過1萬億美元。

雖然周五美股市場休市，但是美國市場之外的全球股市強勁上漲，尤其是歐洲基準股指連漲四周且再度升至歷史新高點位，韓元匯率以及韓國股市可謂在周五攜手從ICU奔向KTV看漲狂歡——基準指數KOSPI綜合指數在兩大存儲巨頭SK海力士以及三星電子股價強勁反彈下收漲近6%，可謂共同凸顯出全球資金重返AI算力投資主題，並且正在快速修正「Meta賣算力=全行業算力過剩」的過度悲觀定價。

KOSPI指數今年以來可謂在全球AI熱潮中成為全球最強勁基準股指。多幣種套息孖展交易主題大幅降低了「強美元打爆美元空頭」的孖展交易摩擦，但也確實更容易讓全球資金繼續大舉湧入韓國市場的兩大AI存儲超級權重股，畢竟不同於巴西、哥倫比亞、土耳其那種典型「高息貨幣套息目標」，韓國市場真正吸引資金的是AI存儲超級周期下的AI科技股票貝塔。

就在有消息顯示Facebook母公司Meta準備出售閒置AI算力的消息引發AI算力供給過剩擔憂，重創AI算力投資主題導致與AI算力基建相關聯的全球科技股單日集體暴跌之際，「AI芯片超級霸主」——即全球最高市值公司英偉達(NVDA.US)周四表示，該公司正在與市場規模快速擴張的那些AI初創企業達成營收分成協議，此舉將使這些AI初創客戶們以未來利潤的一部分來換取獲得龐大的英偉達AI GPU算力集群的重大機遇。

在華爾街分析師們看來，英偉達此舉是對於「AI算力基礎設施需求過剩」這一悲觀論調的業內最強龍頭級別駁斥，凸顯出隨着AI應用與AI智能體風靡全球，AI算力需求仍然近乎無止境。華爾街分析師們一致堅定認為Meta出售算力，加之軟銀成立SB Neo進軍美國AI雲，以及最新消息所顯示的英偉達向AI初創客戶們提供以算力換取收益分成的機遇，本質上不是在押注「算力過剩」，而是在押注AI訓練與推理需求長期擴張到吉瓦級基礎設施時代。

AI半導體交易主題的愈發槓桿化與倉位擁擠與蘋果等消費電子領軍者們漲價壓力升級，伴隨着費城半導體指數一度單日大跌7.9%，且一個月內多次出現超過5%的劇烈波動，凸顯出與半導體相關聯的AI算力產業鏈已進入高波動、槓桿與看漲倉位極度擁擠、高預期兌現壓力階段，疊加Meta轉向出售算力資源，這也是為何近日不斷有機構投資者開始重點強調「AI半導體交易熱潮已經見底」、「AI泡沫逐漸破裂」這類過於悲觀的熊市敘事。

然而，華爾街知名投資機構野村周三發布最新研報，反駁「半導體見頂論」。野村反駁「半導體見頂論」的關鍵，不是簡單說AI芯片還會漲，而是指出AI雲基礎設施需求正在從單點GPU短缺擴散為系統性零部件錯配。按照野村研究框架，2026年和2027年AI服務器營收預計分別增長78%和76%，全球數據中心項目從240個增至280個，其中吉瓦級項目約50個，2027年新增算力部署預計達32GW，2028年也已有23GW可見度;但真正瓶頸正在從GPU產能、台積電CoWoS先進封裝向晶圓級基板、AI PCB、覆銅板(CCL)、電子布、MLCC、玻璃基板/ABF基板、IC載板、高端電容、電源管理芯片和數據中心光學類高速光互連元件外溢。

在SemiAnalysis看來，Meta出售AI算力資源的舉措與英偉達「AI算力換營收分成」的新模式形成了高度一致的AI算力產業鏈積極信號：AI算力需求仍強，真正稀缺的是GPU/ASIC/TPU、DRAM/NAND/HBM存儲組件、電力資源、液冷設備、網絡基礎設施，乃至包含數據中心CPU、高速光互連繫統以及數據中心變壓器系統在內的一整套數據中心完整園區交付能力與低成本孖展渠道的組合。