出品：新浪財經上市公司研究院
文/夏蟲工作室
核心觀點：嘉軒智能以「滾筒全球市佔80%」衝刺港股，但所處賽道滲透率卻不足3%。與此同時，公司營收增速已經出現放緩跡象，其未來成長空間或有待觀察。經營現金流連續三年為負，賬面現金不足8000萬，卻背6億有息負債，公司或亟需上市募資輸血。
近日，江蘇嘉軒智能工業科技股份有限公司（以下簡稱：嘉軒智能）向港交所主板提交上市申請，東興證券（香港）為其獨家保薦人。
公司此次港股上市募資，主要用於擴產、研發投入、全球化銷售網絡建設、產業鏈協同、營運資金等。
招股書行業格局祛魅？所處賽道滲透率不足3%
據官網顯示，嘉軒智能成立於 2005 年，總部設在智能製造之都--常州。公司致力於以永磁驅動技術賦能全球工業行業客戶低碳化、物聯化轉型升級，是一家集超低速、超高速永磁直驅系統、外轉子永磁電機、空心轉子永磁電機、智能工業變頻永磁電機、散裝物料輸送系統、變頻驅動、工業雲智能設備狀態管理系統、能效優化整體解決方案等產品和技術的研發、生產、銷售、服務於一體的國家級高新技術企業。
根據公司招股書描述，公司所處行業格局似乎較好。
根據公司引用弗若斯特沙利文報告資料，按2025年收入計，嘉軒智能在中國工業永磁電驅解決方案市場排名第一，市場份額為12.5%；在全球工業永磁直驅滾筒市場排名第一，市場份額為80.3%；在中國工業永磁直驅滾筒市場同樣排名第一，市場份額為81.7%。
然後事實上，公司所處賽道滲透率極低。公司所處行業賽道為工業電驅，按照技術路線又分為異步電機（感應電機）與永磁電驅解決方案。
近年來，隨着全球工業能效法規不斷更新以及工業4.0轉型進程加速，工業電驅解決方案行業正朝着更高能效與智能化方向發展，展現出穩健增長態勢。該行業全球銷售收入從2022年的人民幣2，952億元增長至2025年的人民幣3，371億元，複合年增長率達4.5%。未來預計到2030年，全球銷售收入將攀升至人民幣4，280億元，2026年至2030年間複合年增長率將維持在4.9%。2025年，永磁電驅解決方案行業的滲透率達到2.4%，異步電機仍主導傳統工業應用領域。
報告期內，嘉軒智能的淨利潤率分別為2.8%、4.7%、4.4%，低於5%，而同行匯川、臥龍電驅等同行2025年淨利率水平均超過嘉軒智能。
營收增速放緩 賺了沒有利潤的錢？亟需孖展輸血
公司稱，隨着永磁技術的廣泛應用及下游產業需求激增，該市場滲透率預計將快速增長，到2030年將攀升至6.4%。
值得注意的是，嘉軒智能營收增速在放緩，並未呈現出爆發式增長態勢。2023年至2025年，公司收入分別為7.62億元、8.73億元和9.36億元，按年增速分別為14.59%、7.26%。
在營收增速放緩背景下，公司的應收款項顯著增加。Wind數據顯示，2023年至2025年，公司的應收賬款及應收票據分別為6.38億元、6.07億元、7.71億元，佔同期營收之比分別為83.7%、69.5%及82.4%。從變動趨勢來看，2024年公司回款管理有所改善，應收賬款及應收票據佔營收比重由2023年的83.7%降至69.5%，但2025年該佔比隨即又反彈至82.4%，接近2023年高位水平。
值得注意的是，2025年應收賬款及應收票據按年增幅達27.0%，顯著高於同期營業收入7.2%的增速，這是否反映出公司信用政策有所放寬或下游客戶回款周期拉長？公司相關營運資金佔用壓力是否加大？2023年至2025年，公司經營活動現金流量淨額分別為-7963萬元、-2395萬元和-1.31億元，連續三年為負。
高企應收款是否意味着公司相關行業話語權薄弱或行業賽道競爭激烈？
事實上，相關報告也指出，永磁電機行業市場競爭激烈。據悉，國內外優秀企業紛紛加大研發投入，推出新產品、新技術以搶佔市場份額。行業頭部企業如ABB、Siemens、三菱電機、安川電機等在全球市場上佔據重要地位。同時，國內企業如臥龍電氣、東方電機、江特電機等也在積極發展壯大。
值得注意的是，嘉軒智能研發投入水平歷年未超過5000萬元。2023年、2024年及2025年，嘉軒智能的研發開支分別為人民幣3020萬元、人民幣3230萬元及人民幣3920萬元。截至2025年12月31日，嘉軒智能擁有98名研發人員，佔員工總人數的約13.0%。其中，擁有本科及以上學歷的研發人員77名，佔研發人員總數的78.6%。核心研發人員普遍擁有五年以上行業經驗。
我們注意到，公司賬面資金也並不寬裕。截止2025年末，公司的賬面現金不足8000萬元，而同期短期借款及長期借款在6億元規模左右。換言之，在公司主業造血能力較差背景下，公司資金壓力或不小。
家族企業管理色彩重
截至最後實際可行日期，付傑、張春暉、王勇、徐金秀及三家員工持股平台為一致行動人，共同控制約38.32%的投票權。
公司執行董事有三位，付傑女士任董事長、執行董事兼總經理，張春暉先生任執行董事兼副總經理，負責技術研發，王勇先生任副董事長、執行董事兼副總經理，負責營銷及業務拓展。
需要指出的是，張春暉為付傑的姐夫。據悉，公司前身常州嘉軒數控設備有限公司由付傑的姐姐付宇及張春暉在常州成立。2008年12月，付宇分別向付傑轉讓25萬的股本及向岳蘭田轉讓5000元的股本，而張春暉則向付傑轉讓24.5萬元的股本。付傑自2008年12月加入公司，自此一直擔任本公司董事及總經理，及自2017年4月起擔任董事長。
此外，公司將家屬安排在財務總監重要的崗位。張錦鑌先生於2015年7月加入嘉軒智能，先後擔任本公司財務經理及財務總監，主要負責本公司的財務管理，包括財務規劃、會計、現金管理、成本控制，以及財務報表編制。同時，張先生擔任宜都嘉軒的財務總監。於2020年4月至2025年4月，張先生亦擔任天津嘉軒的財務總監。付傑女士為張錦鑌的配偶之姨母，張春暉則是張錦鑌的配偶姨父。
責任編輯：公司觀察