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　　來源：騰訊財經

　　文丨馮彪

　　編輯丨劉鵬

　　「礦山關停、地震、泥石流、罷工……這幾年全球大型銅礦的意外事件接踵而來，我預料到銅價肯定會漲，但沒想到能漲得這麼兇悍。」一位銅精粉貿易商感慨道。

　　今年5月中旬，倫敦金屬交易所（LME）銅價觸及14153美元/噸的歷史新高，上海期貨交易所滬銅主力合約也最高觸及108900元/噸的「天價」。對比回看，2016年LME銅價曾跌至4867美元/噸的周期大底，十年後的今天，銅價是那個低點的近三倍。

　　不過，6月份銅價迎來一波向下調整，現貨價格跌至101080元/噸，滬銅主連最低迴調至105000元/噸的關口位置，中下游企業暫得喘息之機。這是一次情緒性降溫，還是周期衝高見頂後的回落？

　　資本市場似乎已覺察到了這種微妙的變化，6月份，A股礦產巨頭紫金礦業和洛陽鉬業平均股價較5月分別下跌了12%和1.4%，江西銅業在6月中衝高後也出現連續回調。

　　這一輪銅價上漲的背後，有一個頗為閉環的產業敘事：上游礦端供給緊缺，下游AI算力敘事提振需求預期，加之美國銅關稅「虹吸」全球現貨、大國競爭背後一場「安全」壓過「效率」的資源卡位。然而，宏觀故事和微觀現象難免存在溫差：一位手持數百噸銅精粉的貿易商在一個行業微信群裏找買家，雖有客戶詢價，但這批貨幾天也沒賣出去——賣方挺價與買方接貨意願的張力折射出當前市場的猶疑心態。

　　據安泰科副總經理、銅產業專家賈葉林觀察，當前銅市場的供需矛盾主要集中在產業鏈上游——礦產資源端，而下游金屬端的整體消費需求基本能夠得到滿足，尚未出現缺貨現象。

　　與此同時，今年以來，包括必和必拓、紫金礦業、洛陽鉬業、五礦資源等國內外礦產巨頭紛紛拿出擴產上量計劃，那麼這一輪銅價狂飆還能持續多久？

　　01

　　老產業的新故事

　　回溯銅價二十多年的走勢，周期輪廓清晰可辨。2005—2011年，在工業化、房地產催生的旺盛需求帶動下，銅價從3490美元/噸一路上漲至超10000美元/噸，走出了一輪超級牛市。但隨着中國經濟增速換擋、傳統產業需求減速，2012—2020年銅價陷入漫長的調整期，雖然2017至2020年間有小幅回升，但最高也僅觸及6000多美元/噸。2021年起，在全球流動性寬鬆、新能源需求啓動的背景下，銅價開始上行，並於2025年下半年進入新一輪加速期。

　　與過往周期性升跌不同的是，這一輪牛市有了全新的敘事邏輯。曾經被貼上「周期行業」、「傳統產業」標籤的銅等有色金屬，現在被貼上了「算力金屬」的新標籤。高盛研報分析顯示，電氣化（電網+新能源汽車+可再生能源）佔銅消費的比重已從2024年的42%提升至2026年的46%，全球60%的銅需求增量來自電網、國防和AI三個「戰略性」部門。特別是AI數據中心的銅消耗量，將從2025年約50萬噸增至2028年的130萬噸，年複合增速達40%。

　　國際能源署（IEA）在《世界能源展望2025》中更是明確指出：銅是「更加電氣化能源體系的核心所在」，它對數據中心的電力變壓器、電線以及芯片上的電路至關重要。與電池金屬（鋰價已跌85%）的供過於求不同，銅是IEA點名的「令人更加擔憂」的品種——電網擴展是銅需求的主要驅動因素，而當前項目管線表明，到2035年銅供應可能出現30%的缺口。

　　與需求的結構性增長相比，銅的供給卻進入多事之秋。2023年11月，位於巴拿馬的科佈雷銅礦（Cobre Panama）因環保爭議被政府勒令停產，至今未能恢復運營。2025年9月，全球第二大銅礦、美國自由港麥克莫蘭（FCX）旗下位於印尼的格拉斯伯格（Grasberg）銅礦發生嚴重泥漿湧流事故，今年雖啓動分階段復產，但產能僅恢復至設計水平的60%，全面恢復推遲至2027年中。受此影響，FCX今年一季度銅產量按年暴跌24%。去年，紫金礦業旗下位於剛果（金）的卡莫阿-卡庫拉礦也因礦震和湧水而產出受損。此外，必和必拓旗下Escondida銅礦因礦石品位下降3月產量按年降15.75%，智利銅業旗下El Teniente銅礦受礦山事故影響，祕魯因發生能源危機、礦山面臨缺電風險。據高盛研報估計，今年銅礦供給預測總計下調35萬噸。

　　供給擾動的另一個因素來自政策層面。2025年底，美國依據232條款對進口精煉銅加徵25%關稅，紐約商品交易所（COMEX）與LME的銅價差距拉大，刺激美國精煉銅進口量按年翻倍。這種「虹吸效應」導致美國市場供應過剩、全球其他區域供應短缺的格局。高盛將2026年美國庫存累積預期從55萬噸大幅上調至90萬噸，相當於全球3.5%的精煉銅產量進入美國倉庫，不再參與LME市場的供需平衡——美國以外地區的銅市場缺口因此從6萬噸暴增至64萬噸。

　　此外，美國商務部於6月30日提交了銅市場評估報告，建議對此前豁免的精煉銅實施分年度加徵關稅：2027年1月起對進口陰極精煉銅額外徵15%關稅，2028年提升至30%。若該政策落地，全球銅市場的割裂或將進一步加劇。

　　國內礦端緊缺最直接的體現是加工費的持續下滑。國內銅精礦TC（粗煉加工費）於5月份下滑至-100美元/噸下方，冶煉廠持續處於虧損狀態。海關總署數據顯示，今年1-5月我國進口銅礦砂及其精礦累計1228萬噸，數量下降1%，但金額按年上升32.4%。自2020年12月以來，中國銅精礦進口量一直維持正增長，4-5月為五年多來首次出現下滑。

　　賈葉林指出，2023年以來，國內外冶煉產能進入新一輪集中擴張與投產周期，但礦山端的銅精礦供應增速明顯滯後於冶煉產能的擴張步伐，導致銅精礦長時間處於偏緊格局。隨之而來的是冶煉加工費持續承壓，至2025年後現貨加工費已轉負且呈逐步惡化之勢。

　　在經營層面，目前冶煉廠主產品已處於虧損狀態，副產品（硫酸、金銀等）價格上漲帶來的收益雖能在一定程度上彌補損失，但這一補償空間也在不斷收窄。賈葉林認為，若趨勢延續，冶煉廠將面臨正常生產難以為繼的困境。

　　「這折射出整個銅產業鏈價值分配的不平衡與不合理，」賈葉林表示，「目前我國銅原料全口徑對外依存度約達73%，其中銅精礦對外依存度更是高達80%左右——資源稟賦的短板，已使‘資源掌控力’成為決定價值分配話語權的核心變量。」

　　02

　　巨頭的資源卡位賽

　　誰手裏有能產銅的礦，誰就擁有未來十年的戰略主動權。圍繞銅礦的卡位、擴產競賽正在主要經濟體和頭部礦產巨頭中展開。

　　7月1日，總部位於澳大利亞的礦業巨頭必和必拓正式換帥，原擔任美洲區總裁的布蘭登·克雷格（Brandon Craig）接替邁克·亨利（Mike Henry）出任首席執行官。新帥上任的第二天，必和必拓就宣佈已向智利提交環境影響研究，申請重啓Cerro Colorado銅礦項目，計劃投資15億美元將礦山運營壽命再延長20年。

　　值得注意的是，2025年必和必拓銅產量增長8%，過去四年累計增產約30%。2026年上半年財報顯示，其銅業務毛利潤已佔總利潤的51%，歷史上首次超越鐵礦石。此前，必和必拓曾希望通過收購英美資源集團來加大銅業務押注，但邀約多次遭拒。據《經濟學人》報道，克雷格表示希望必和必拓在增長方式上「更具創造性」，強調建立更多合作伙伴關係和小型收購的可能性。

　　中國頭部銅礦企業也紛紛拿出擴產計劃。2025年紫金礦業、洛陽鉬業、五礦資源和江西銅業礦產銅量分別為109萬噸、74萬噸、50.7萬噸和約20萬噸。其中，同樣於今年完成換帥的紫金礦業拿出了雄心勃勃的增產計劃：2026年礦產銅目標120萬噸，2028年達到150—160萬噸，實現銅產量全球前三的目標。紫金礦業新任董事長鄒來昌在回答投資者提問時表示：「公司明確在增長策略中新增‘上產’維度，目的是充分把握當前金屬價格高企的市場機遇。」

　　洛陽鉬業提出2026年礦產銅達到76-82萬噸，其在非洲的KFM二期項目擬於2027年建成投產，達產後預計年均新增10萬噸銅金屬。五礦資源預計2026年銅產量增長至52.8萬噸，旗下投資9億美元的博茨瓦納Khoemacau銅礦於今年2月開工，計劃將年產銅量從4萬多噸提升至13萬噸。

　　按照中國三家頭部礦企的擴產規劃推算，到2028年中國企業合計銅產量有望突破350萬噸，佔全球比重將從10%提升至20%以上。與此同時，中國精煉銅產量1472萬噸、佔全球產量超過五成，在精煉環節佔據主導權。這意味着，中國正在構建一條從海外權益礦到國內冶煉再到新能源/AI終端需求的全產業鏈閉環——以併購換時間、以產能換安全、以產業鏈深度換話語權。

　　與中國的投資併購擴產等市場性策略不同，美國在這一輪資源卡位賽中選擇了截然不同的路徑。首先，美國通過加徵關稅創造價差，導致全球銅庫存的重新分配。5月22日，銅貿易商托克集團一次性從LME倉庫註銷倉單5.1萬噸銅倉單，按約13600美元/噸測算，總價值超7億美元。其次，美國也在重啓國內銅礦產能。今年2月，必和必拓與力拓合資探索重啓亞利桑那州 San Manuel銅礦，這座塵封近30年的昔日美國最大地下銅礦重新進入開發視野，不過完成土地置換，正式開工投產尚需時日。

　　03

　　故事不及預期

　　在各大巨頭紛紛投資復產、擴產之際，6月份，銅價有所降溫，單邊突破走勢轉變為高位橫盤，甚至在月末出現超預期的下跌。

　　更讓市場意外的是，7 月 1 日，Meta 官宣正在搭建對外售賣 AI 算力的雲計算業務，消息一出，全球存儲板塊和算力租賃公司集體大跌。這一消息無疑為近年來火熱的算力金屬也澆了一盆冷水，數據中心建設的擴張速度和形式可能與市場此前的樂觀預期存在偏差。

　　從終端消費來看，賈葉林認為當前銅市場整體處於「礦端偏緊、金屬端相對緊平衡」的狀態，銅產品供需尚未出現明顯缺口。但他提醒，需密切關注美國提高進口關稅可能引發的銅資源流入異動，這一因素或導致局部區域性的供給失衡風險。在需求增量方面，AI、算力與新能源領域仍是主要增長點，但由於二者基數尚小，短期內難以形成對銅消費的爆發式拉動。

　　卓創資訊銅市場分析師宋洪瀟也有類似的觀察，他表示雖然目前供應端預期偏緊張，但是最近是需求淡季，更重要的是，原來關於銅作為新興產業的關鍵原材料的故事預期在減弱，這也成為銅價未來走勢的存疑點，即不會支持銅價持續地往上衝。

　　「市場對供給端沒有之前預期的那麼悲觀，對需求端也沒有之前預期的那麼樂觀。」宋洪瀟這樣認為。

　　不過，宋洪瀟也表示，儘管銅價處於歷史高位對下游採購節奏形成一定抑制，但是隨着「金九銀十」傳統旺季的臨近，前期被抑制的下游需求有望後移釋放，需求端將出現季節性改善，對銅價形成託底支撐，綜合判斷，銅價短期將在10萬元/噸附近反覆震盪築底，進一步深跌的空間相對有限。從中期維度看，供給端的長周期約束與需求端的結構性增長仍將構成銅價的核心支撐，銅價在消化完短期利空後仍有回暖上行的空間。

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責任編輯：尉旖涵