7月6日，摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強在周一閉門會中，圍繞全球AI孖展熱潮、聯儲局政策走向，以及中國內需再平衡等話題，分享了最新的研判。

他指出，當前籠罩全球市場的主線仍是AI和能源，美國科技大廠為支撐龐大資本開支，未來一年可能通過債券、股權及貸款等市場孖展接近萬億美元的通天巨量，這對全球微觀流動性形成顯著抽水，也使得市場對聯儲局利率變動更為敏感。

關於聯儲局，邢自強認為市場對加息的擔憂過慮，預計下半年不大可能加息，明年甚至可能繼續降息。

但聯儲新任主席凱文·沃什減少前瞻指引、迴歸政策不透明度的做法，將加劇金融市場波動。

回到中國經濟，二季度GDP按年增速預計僅4.4%左右，預期較一季度明顯回落，邢自強建議從兩方面再平衡：

短期可取消大部分高新技術行業出口退稅，轉而用於國內消費和服務業的減稅降費；中長期則需強化社會保障，提升中低收入群體二次分配後的消費實力。

但他判斷，下半年最可能的主線，並非大規模直接刺激消費，而是將財政和地方債中約兩萬多億元的未用額度，加快用於科技自主和能源安全的「六張網」建設。

此外，大摩首席策略師Laura王瀅表示，美國就業市場並未過熱，7月加息可能性微乎其微，2027年上半年反而可能進入降息通道。

她認為，油價趨於平緩、通脹壓力降低，對風險資產相對利好；儘管短期市場波動性提升，但是並沒有看到根本性的轉變。AI超級周期，能源資本開支的超級周期是跨年度，多年度的機會。

針對中國市場，她不認同巨無霸公司上市會擠壓流動性的擔憂，反而認為這類公司上市有望吸引更多投資人參與。

且國家隊年初到現在，賣了超過1500億美金規模的A股倉位，有實力去幫助熨平市場波動性。

大摩閉門會的精華內容如下：

預計未來一年

美國大廠將孖展近萬億美元

今天我們要談的這個暑期不平靜的主題，主要包含三個層面。

第一，還是AI和能源兩個主題，最近有沒有一些新的趨勢變化。

第二，就是在這個過程中，聯儲局的政策，它是否會帶來一個意外的走鷹派的對市場的影響。

最後，7月中下旬就要召開高層會議了，對於當前呈現出來的兩極分化K型經濟，會不會推出一些新型的治理政策和方案？

迴歸到宏觀主線，目前籠罩在全球市場上空的主要還是AI和能源的宏觀線。

最近其實微觀上來看，流動性被AI帶來的孖展需求產生了很多的抽水。

今年二季度以來，以全球的信貸市場為例，很大一部分的信用債發行，都被應用於AI算力中心。

這些科技大廠為了支撐龐大的AI資本開支，不僅發行美元債券，還開始跨界發行鉅額的非美貨幣的債券。

未來一年，我們預計，整體來講，美國這些大廠可能會孖展接近萬億美元的通天巨量，來支撐未來的資本開支；

這裏麪包含了債，巨型IPO和配售等等。

對流動性來講，微觀上會有一個抽水，其次，大家對於聯儲局貨幣政策的邊際利率變動，就會更加敏感。

因為不再是靠企業的自有資金、企業的營收去支撐AI開支了，更多的靠舉債、發股，甚至其他方面的貸款孖展；

所以，對聯儲局流動性的敏感度會大幅上升。

這個對全球來講是一個抽水，是我們值得關注的事情。

預計下半年

聯儲局不大可能加息

在全球宏觀側，大家比較關注的就是聯儲局的利率的變化，流動性的邊際轉變。

因為剛纔講到AI尤其是資本開支，對全球微觀流動性是一個明顯的抽血過程。

大家就關心聯儲在這個過程中扮演的角色。

聯儲局新任主席凱文·沃什，他的首秀FOMC（聯邦公開市場委員會）的會議，以及他第一次在海外參加高級別的峯會，在葡萄牙參加的歐央行峯會上，讓市場的總體感覺是好像有點鷹派，甚至預期是不是2026年美國還有可能加息？

所以，市場也產生了很大的震盪。

我們的經濟學家團隊一直認為，市場對今年聯儲局可能加息走鷹的判斷有點過慮了。

我們預計，今年下半年不大可能加息，而且明年甚至有可能繼續降。

因為他對AI促進生產力的進步，對就業產生的衝擊，從知識儲備上做了一定的提前量。

當然凱文·沃什也不是說完全沒帶來對市場不利的部分，最有顛覆性的變化，就是改變了最近20年聯儲局的前瞻指引。

他覺得前瞻指引太多，有點太保姆。

由於現在面臨的這種不確定性，數據的波動都比較大，他傾向於迴歸到格林斯潘時代，不要講那麼多的前瞻指引，恢復一定的政策不透明度。

這種轉變會帶來市場的高波動性。

他跟市場的交流，不會像過去那麼頻繁，那麼透明，這種不透明度會帶來很大的金融市場價格的波動性。

這是對凱文·沃什的判斷。

但是從本身加息降息是否走鷹，我們還是覺得今年不太可能加息，我們的判斷比市場是要更「鴿」的。

如何提振消費

從兩個方面再平衡

回到中國經濟，二季度現在看起來GDP的增長速度，可能按年也就在4.4%左右，比一季度是明顯回落的。

第二，就是到底決策層會做出怎樣的反應。

如果政策更多的資源還是傾斜在這些新質生產力上，給它們補貼稅率，IPO的快車以及出口退稅，那實際上它對廣譜的就業和收入的拉動，可能會越來越薄弱。

所以，我想下半年和明年如果真的要提振消費，一個就是政策需要更加聚焦於就業，收入分配。

其中一個短期可以實施的行為，就是把大部分高新技術行業的出口退稅逐漸可以取消了，因為它本身就受益於全球AI和能源的投資周期，賺得盆滿鉢滿。

可以逐步替換為對國內消費和服務行業的系統性的減稅降費，更加重視就業程度比較高的消費、內需和服務。

這也是把補貼海外消費者的資金，留下來培育國內的內需消費生態系統。

另外，則是我們一直老生常談的，因為很多人說消費它是收入的結果，收入上不來，所以不用提振消費。

但是收入它有兩種，一種是初次分配的收入，這個政府介入不了。

第二塊則是二次分配，考慮了五險一金、稅收都拿上去之後，再分配給老百姓群體。

再分配收入之後，是否起到了極大的改善激勵係數，縮小收入分化差距的作用，這個我們還有很大的餘地。

下半年主線

仍聚焦科技自主+能源安全

但我想最可能的下半年的主線，不是大規模的直接刺激消費的政策，而更多的是用財政和地方債裏面沒有用完的額度——這些兩萬多億的結餘資金，用於科技自主和能源安全，這兩塊的核心載體就是六張網。

六張網裏面核心有AI算力中心網，有能源轉型和超高壓電網等等，智能電網會獲得更加直接的支持。

但如果像剛纔講的這樣，國內的內需再平衡沒跟上，那國內各種先進產能走向過剩之後，又要走向全球之路。

這個全球之路會面臨一像剛纔講到的歐洲的政壇和智庫，對中國供應鏈有點談虎色變。

歐洲目前吸收了中國15%的出口總額，非常大的一個佔比了，而且經過我們中觀層面的排查，中國對歐的出口裏面有2/3的品類，

尤其是像汽車、機械設備、基礎金屬等等，現在正處於當地進行貿易調查、貿易風暴壁壘的一箇中心。

但是，通過我們自己在西歐三國走訪的這些主權基金、政壇智庫，以及上周我們還請了國內一些頂尖的地緣政治、外交政策的專家，都得出了一個結論：

中歐貿易的風險儘管在提升，但它是一個漸進的、制度化的、邊界可控的，不太可能演變成像去年4、5月份跟美國這樣的全面的斷裂。

因為歐洲在很多方面又依賴中國，不管是在它想實現的綠色轉型和電力基建上，對中國的物理依賴其實是離不開的，

空調只是其中一個縮影，在歐洲你能看到一個公寓有海爾或者美的，你都感覺天上掉餡餅，是非常好的一個公寓了。

歐洲可能它的底線是部分地去風險，很難採取非常強硬的、徹底決裂的政策。

而且，中國也會通過向東歐和東盟等其他第三方來移交一些組裝環節，來實現貿易的新的轉型路徑。

當然中國手上也有很多牌，針對歐洲的農產品、酒類、稀土，我們有着很多的反制工具。

所以現階段還不會實現一個非常廣的深度的斷鏈的效果。

摩根士丹利中國首席策略師 Laura 王瀅：

2026年不會加息

明年進入降息通道

在過去這一周，我們看到全球市場還是有劇烈的震盪。

應該講，整體全球的宏觀大背景，有兩個比較值得注意的變化。

第一個，就是大家對聯儲局接下來貨幣政策的預期，是不是應該有所調整。

我們是覺得整個市場的預期，接下來會逐漸向我們大摩宏觀預測的方向去漸進。

我們一直認為，2026年聯儲局不會加息，而且在2027年上半年反而會進入一個降息通道，在3月份和6月份，分別會有兩次降息的機會。

當然，隨着聯儲局新任主席的走馬上任，以及一系列有一定鷹派的表態和發言，市場的擔心急劇提升。

同時，疊加比方說大廠的資本開支和算力租賃的一系列戰略調整，以及大家對比較擁擠的存儲等板塊的擔心，引起了市場的一些擔憂。

但是我們看到，上周美國總體非農新增就業的數據，其實是大幅低於市場預期的。

它本身在6月份只是新增了57000個就業，我們大摩的預期相對本來就是比較保守的，但是我們也預期本來應該有9萬個新增就業，市場的一致預期其實是115000個就業。

所以，在這樣的情況下，總體來講，就業市場的環境並沒有出現過熱的局面。

這也讓我們覺得，本年度聯儲因為過熱的經濟狀況，進行加息的最終決斷，這個機會是相對比較小的。

油價將趨於平緩

相對利好風險資產

接下來，我們認為油價會進一步趨於平緩。

在油價趨於平緩，對通脹壓力也逐漸緩慢地降低之後，再基於剛纔講的這樣一系列最新的就業和聯儲局主席表態的變化，

我們覺得7月份加息的可能性是微乎其微的。

總體來講，對資本市場，基於之前的市場預期，應該是一個相對利好的轉變。

波動性會有所提升

根本性佈局和策略沒有轉變

當然，你說是不是之前幾周的震盪就已經完全結束了，接下來可能就是一馬平川的一根陽線拉上去？

這倒也不一定，不同板塊我們覺得接下來承受的壓力，可能還是有不同。

我們過去多次討論過，全球的人工智能超級周期，是高度聯動的。

亞洲，我們看到日本市場、韓國市場、中國台灣市場，其實很多單一個股本身的交易風格和交易趨向，和美國的超級周期高度相關。

這種情況下，是不是說對這些市場都要開始變得比較悲觀，或者撤資？

目前為止，我們並沒有做出這樣的判斷，因為我們還是非常關注基本面的。

我們覺得到目前為止，這些市場的單一個股即使在交易上，可能出現一定程度的擁擠狀況，短期有一些槓桿急劇抬升的跡象。

但要是說這些公司的基本面已經受到了巨大的衝擊，接下來盈利增速已經不能夠支撐市場的預期？

我們認為，完全不是這樣的情形。

波動性會有所提升，但是並沒有看到根本性的佈局和策略的轉變。

板塊輪動

為時尚早

講到中國市場，我們之前一直說中國市場表現非常分化，是一個K型，全球很多地方都是一個K型。

我們是不是要考慮自己去進行一個板塊輪動？

我們覺得其實也為時尚早。

因為最近提出的幾個驅動大家去做板塊輪動思考的風險點，我們覺得這些風險點短期有效，但是長期可能不是那麼重要。

一個就是說近期的一些大模型公司，它的IPO股份的解禁。

其實我們早就一直向大家強調，這是一個巨大的風險點，事實上在未來幾天之內，兩家在香港上市的大模型公司，都會進行它們本年度最大的一個解禁行為。

接下來的幾周，我們覺得這樣的一個波動性會逐步被市場消化。

所以，還是建議大家把眼光放得更遠一點，不要只是以天、以周為單位去計量自己的配置策略。更多的是把時間線拉長，

以年去考量這些公司的基本面和未來增長的潛力。

巨無霸公司上市

有望吸引更多散戶參與

另外一點，大家也講到，7月份，我們國內萬衆期待的、一家非常大的存儲的公司，也要上市了。

還有另外的存儲公司，機器人公司等等，在本年度都有更多的上市安排。

大家擔心這樣的巨無霸公司上市，是不是會對市場現在這種集中的流動性造成進一步的擠壓，

導致大家蜂擁去進行IPO的申購，然後對其他板塊會有虹吸的效應，

有抽血的效應，或者甚至是一蹶不振？

甚至有些板塊可能從此見頂了之後，就比較難恢復？

我們對這個判斷是不認同的，

我們還是強調基本面。

人工智能超級周期，能源資本開支的超級周期，我們看到的是一個跨年度的、多年度的一個機會。

這樣的情況下，其實大家應該關注的是這些優質巨無霸公司上市，對之前參與AI較低的散戶，是不是會有一個積極的推動？

我們的答案是肯定的。

因為我們覺得這些巨無霸公司的上市，其實會把全民的投資教育進一步提高、深化，

然後通過這種公司旺盛的基本面，還有相對比較大的流通盤，吸引更多目前沒有進入股市的資金進一步入市。

同時我們一直也強調，我們看到國家隊年初到現在，賣了超過1500億美金規模的A股倉位。

在短期一些IPO申購過程中，引起流動性短期波動的時候，這些資金可以進場去幫助熨平市場波動性。

所以，我們覺得總體這些風險相對可控，能夠被市場消化。

尤其是A股這種大公司上市，我們覺得反而是引入更多的長期資本和更多散戶投資人參與。