兩周前警示美股需要經歷一輪有意義的技術性重置，如今Citadel Securities首席股票及衍生品策略師Scott Rubner認為，那輪重置已基本完成，市場正從倉位驅動切換回基本面驅動。

Rubner在最新報告中指出，"我們正在進入的市場，與兩周前離開的那個市場有着本質區別。"他追蹤的十項市場指標中，九項在過去兩周內出現實質性改善，"檢查清單已基本轉綠"。在他看來，零售投資者需求依然極具韌性，倉位層面的阻力已經消退，市場領升範圍正在擴大，估值也在進入財報季之際變得更具吸引力。

上述判斷對市場的直接含義是：此前壓制美股的技術性逆風正在系統性減弱，而決定下一階段走勢的核心變量，已切換為即將密集披露的二季度企業盈利。Rubner明確表示，"資金流把我們帶到了這裏，盈利決定接下來的方向。"

零售買盤創歷史紀錄，結構性支撐未見鬆動

在Rubner的分析框架中，零售行為是首要觀察維度，而當前數據顯示這一支撐異常強勁。

據其平台數據，整個7月迄今未出現單日淨賣出。當月平均日淨買入規模約為歷史月度均值的3.2倍，2026年7月目前已躋身2020年1月以來零售淨買入最強月份的第二位，同時也是該數據集中有記錄以來最強的7月。

在動量股方面，6月最後一周與7月第一周是該平台有史以來動量多空配對平均日淨買入最強的兩周，淨買入規模約為過去一年均值的2.5倍。7月1日更創下該配對單日淨買入歷史最高紀錄，當日淨買入規模接近過去一年日均值的12倍。

不過，半導體及硬件板塊出現了局部疲態跡象。在費城半導體指數（SOX）最近兩個下跌日，零售投資者選擇賣出相關個股，這與本輪周期中持續"逢跌買入"的行為模式形成罕見背離。但Rubner指出，每次下跌之後均出現急速反彈，SOX在此後30個交易日的前瞻回報表現強勁。

倉位壓力系統性緩解，市場壓力仍屬個體性而非系統性

在技術倉位層面，Rubner的判斷是：市場壓力具有個體性，而非系統性蔓延。

對沖需求已越來越集中於指數表面之下的個股層面，而非蔓延至更廣泛市場。寬基指數及ETF的偏斜度依然受控——標普500指數一個月期25 delta認沽/認購偏斜度僅處於過去一年的第10百分位，而SOX同期偏斜度則高達第94百分位，凸顯對沖需求高度集中於半導體等成長類敞口，而非整體市場。

槓桿ETF層面，資產管理規模已從約2180億美元收縮約10%至1980億美元，系統性再平衡流量的量級隨之下降。其中半導體相關槓桿產品規模縮水約20%，科技類（剔除半導體）槓桿ETF下降約5%，其餘槓桿產品約下降2.5%。

孖展條件同步改善。一個月期股票孖展利差已從近期峯值的SOFR+138個點子大幅收窄至約60個點子，處於過去一年約第61百分位，降低了維持多頭敞口的成本。

此外，Rubner還注意到一個結構性信號：VIXEQ與VIX之間的利差升至歷史新高，隱含相關性則接近歷史低位。這意味着當前市場由個股選擇而非宏觀貝塔主導，分散度而非市場整體方向，纔是定義當下市場的核心特徵。

領升範圍擴大，科技股估值低於十年均值

市場領升結構的變化，是Rubner轉變立場的另一重要依據。

標普500指數月內累計上漲約1%，但科技股表現落後。漲幅主要由2026年上半年跑輸大盤的板塊貢獻，其中通信服務與金融板塊表現尤為突出。

這一輪動在指數下跌日表現得尤為明顯。自6月初以來，標普500指數14個下跌日中，有9個交易日（佔比64%）出現多數成分股收漲的局面；而過去一年，這一比例僅為32%。下跌日的平均上漲成分股數量也近乎翻倍——過去20次標普500下跌中，平均有239只成分股收漲，而20年曆史均值僅為133只。

估值層面，儘管標普500指數距歷史高點不足1%，但標普500信息技術板塊、納斯達克100指數以及標普500半導體行業的遠期市盈率，均低於各自過去十年的歷史均值。Rubner指出，部分市場中質量最高的成長型公司正以估值支撐而非估值壓力進入財報季。

盈利成為唯一懸念，半導體財報已升級為指數級事件

在Rubner的十項指標中，唯一尚未轉綠的，是盈利能否兌現預期。

市場當前預期二季度標普500成分股每股盈利按年增長22.4%——若得以實現，將是除重大衰退復甦期外歷史上最強勁的盈利增速之一。值得注意的是，儘管估值有所回落，盈利預期仍持續上修，延續了一季度財報季前的趨勢。

7月最後一周將是二季度財報季的"超級碗"。預計屆時將有約36%的標普500市值和33%的納斯達克100市值完成披露，其中包括"Mag 7"中的4家。至7月底，標普500約60%的成分股預計將完成業績披露。

與此同時，企業回購窗口正逐步重新開啓，這將把市場最大的結構性買家重新引入股市。

半導體財報的重要性尤為突出。半導體行業目前佔標普500指數權重約18%，十年前這一比例僅為3%。與此同時，十家最大半導體公司的平均三個月引伸波幅已從2016年的29%攀升至當前近73%。Rubner指出，半導體公司的財報並非集中於單一周次，而是分散於整個財報日曆，這意味着相關事件風險將貫穿7月餘下時間及整個8月。"半導體財報已不再只是一個行業事件，它已成為一個指數級事件。"

Rubner的結論是：技術性重置已基本完成，接下來的兩周將檢驗基本面能否支撐這輪反彈繼續延伸。