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中國資本又買下了一個國際戶外品牌。

7月30日，中國頭部私募股權投資機構之一CPE源峯宣佈，已與歐洲私募股權機構Jacobs Capital正式簽署股權購買協議，全資收購瑞士高端戶外品牌猛獁象（Mammut Sports Group AG）。

CPE源峯董事總經理毛衛表示，能夠成為猛獁象這一傳承160餘年瑞士品牌的新一代守護者和同行者，深感榮幸與珍視。交易財務細節未予披露，尚需履行常規監管審批程序，預計未來數月內完成交割。

如果放在三年前，沒有人會懷疑猛獁象是一筆好生意；但放到今天，一個更現實的問題出現了：中國戶外最大的時代紅利，是不是已經過去了？

過去幾年，露營、飛盤、滑雪、徒步、Citywalk、Gorpcore等生活方式輪番成為消費熱點，衝鋒衣從專業裝備變成都市白領的日常穿搭，幾乎所有戶外品牌都經歷了一輪超預期增長。

而如今，行業增速開始迴歸理性，競爭者越來越多，消費者也越來越成熟。戶外品牌競爭的重點，正從分享新增需求，轉向爭奪存量消費者。這意味着，CPE源峯今天收購猛獁象，賭的已經不是行業風口，而是品牌自身。

準確地說，它買下的不是增長，而是一道尚未完全兌現的品牌溢價。

在戶外圈的心智排序裏，「一鳥二象三鼠」中的「二象」指的正是猛獁象，它與始祖鳥長期被放在同一梯隊討論。

可就商業結果而言，它不但沒有追上始祖鳥，甚至沒有跑贏由安踏運營的迪桑特和可隆。

猛獁象線上主力價格帶為1000元至3000元，優勢品類軟殼衝鋒衣熱銷款在1000元至2500元之間。同期，可隆的服飾價格區間為1500元至4000元，熱銷羽絨服在3000元至7000元；迪桑特的客單價維持在3000元左右。

這組數字構成了一個相當反常的錯位。論專業積累，迪桑特1935年創立於日本，起家於滑雪；可隆是韓國第一個戶外品牌。兩者的高山血統都不如這家1862年從瑞士繩索作坊起步、至今仍在生產雪崩搜救信標的公司，但在中國市場，它們的售價更高。

這種落差，並不意味着猛獁象品牌價值不足，反而意味着它仍存在繼續釋放品牌價值的空間。

這也解釋了為什麼這筆交易在今天仍然成立。CPE源峯買到的不是一個高速增長的品牌，而是一個品牌資產極強、全球認知成熟、但在中國明顯「賣便宜了」的品牌。差價存在，空間就存在。

但差價要變成利潤，靠的不是判斷力，而是運營。

在專業戶外領域，猛獁象與始祖鳥長期處於同一梯隊，猛獁象甚至在部分攀巖、繩索、安全裝備領域擁有更深厚的技術積累，而二者現在拉開的差距也在運營。

首先是品牌文化。

在安踏收購亞瑪芬體育後，始祖鳥完成了一次從專業裝備到生活方式、再到身份符號的轉變。它不斷強化社群、越野賽事、紀錄片、門店體驗和城市文化活動；很多消費者購買始祖鳥，並不是因為需要登山，而是因為它代表了一種消費審美。

而始終停留在專業戶外品牌位置的猛獁象，仍然圍繞專業裝備展開。這讓它擁有極高的專業聲譽，卻沒有形成同樣強烈的大衆文化影響力，與消費者建立情感連接的能力也相對有限。

其次是明星產品。

始祖鳥擁有Alpha SV、Beta、Atom等一系列高度符號化的產品，它們不僅是商品，也是品牌認知本身，甚至非戶外人群也能叫出名字。始祖鳥硬殼萬元上下的價格，更是讓其做實「運奢」定位。

猛獁象並非沒有大單品，問題在於大單品的位置。Ultimate軟殼和雪崩信標都是行業級別的產品，但猛獁象這兩個拳頭產品一個是單價最低的品類裏，另一個則是最專業、最不日常的場景裏。

四年估值翻倍，猛獁象賣在了最高處重估

猛獁象將尋求新東家的消息，在今年年初已經傳出。

今年1月，有外媒報道稱，猛獁象的所有者Jacobs Capital正在考慮出售該品牌，估值不低於5億歐元（約40.70億人民幣）。有媒體稱，安踏集團一度是最受關注的潛在收購者之一，當時安踏才把狼爪納入麾下不到一年。

值得注意的是，猛獁象在Jacobs Capital手中待了也不過四年左右的時間。

2021年4月，歐洲私募股權基金Telemos Capital（Jacobs Capital的前身，Telemos Capital後與持有掌握瑞士巧克力品牌Barry Callebaut財團合併更名）用了約2.18億瑞士法郎（約17.47億人民幣）從瑞士工業集團Conzzeta手中收購了猛獁象。

這個時點幾乎無可挑剔。全球戶外消費正在爆發，中國消費升級仍處於慣性增長階段，始祖鳥啱啱開始被神化，「一鳥二象三鼠」的說法開始在社交平台流通，高端戶外賽道迎來前所未有的關注度。

Telemos Capital賭的不是猛獁象能做對什麼，而是整個高端戶外行業、尤其是中國，會把所有站在賽道上的品牌一起抬起來。

事實證明，這一判斷是正確的。

公開數據顯示，猛獁象2020年全球銷售額為2.18億瑞士法郎（約16.0億元人民幣），這與Telemos次年的收購價大體相當，相當於以約一倍市銷率成交。市場消息稱，到2024年，這一數字已增長至約4.15億瑞士法郎（約34.5億元人民幣），四年間銷售實現了翻倍。

儘管公司未披露區域收入結構，但中國無疑已成為其全球增長最快、也是最重要的增長引擎之一。

近年來，猛獁象在中國市場的可見度肉眼可見地提高。它從專業戶外集合店中走出，開始高調進駐北京SKP、上海嘉裏中心、成都太古裏、深圳萬象城等頂級商圈。有媒體報道稱，單是2025年，猛獁象新開的門店數就超過了25家，接近它當時門店總數（包括授權門店）的三分之一。

回顧近三年的表現，猛獁象在中國市場的發展幾乎是「垂直攀登」。據《華麗志》消息，2023年猛獁象中國區銷售額按年增長85%，2024年增幅進一步攀升至97%，2025年增幅仍超過80%，三年翻了三倍還多。

Jacobs Capital在年初對猛獁象的報價較其2021年的收購價已增長逾一倍。問題只剩下一個：這一倍裏，有多少是猛獁象自己掙的，有多少是行業給的。

中國戶外，已經進入另一場比賽

另一面，即使猛獁象還有提升空間，它面對的也已經不是同一個市場。

過去幾年，中國戶外最大的特點是行業增長快於品牌競爭。消費者第一次購買衝鋒衣、第一次徒步、第一次露營，本身就是市場最大的驅動力，品牌之間更多是在分享新增需求。

露營、飛盤、滑雪、Citywalk、Gorpcore輪番成為熱點，衝鋒衣從專業裝備變成都市白領的日常穿搭，幾乎所有戶外品牌都經歷了一輪超預期增長。

國際品牌紛紛進入中國市場，Salomon、HOKA、Patagonia、Helly Hansen、Snow Peak不斷擴大布局；耐克推出ACG，阿迪達斯前幾天啱啱發布了戶外線的中文名「山川裏」；國內品牌也在快速升級，凱樂石、探路者持續衝擊中高端市場，伯希和、坦博爾衝刺IPO；安踏、李寧、361°等綜合運動品牌不斷完善戶外產品矩陣；雅戈爾、報喜鳥等男裝品牌也在透過運營國際品牌分一杯戶外的羮……

供給端的密度在兩三年裏翻了幾倍，而消費者的服裝預算並沒有同步增長。

戶外市場仍然景氣，但託舉它的整體水位在下降。歐睿國際預計，2026年至2028年中國運動鞋服市場平均增速為3.8%；麥肯錫的測算是，行業年均增速將從2021年至2024年的約7%放緩至2024年至2029年的約6%。

最能說明變化的是安踏。2025年，其以迪桑特、可隆為代表的「所有其他品牌」板塊收入按年大漲59.2%至169.96億元，迪桑特流水首破百億，成為集團第三個百億品牌，可隆流水突破60億元、按年增長約70%，風頭一時無兩。

但集團給出的2026年指引是：其他品牌增長20%以上。從59.2%到20%以上，這不是失速，而是主動把預期調回常態。今年上半年的實際表現也印證了這一點：該板塊零售金額按年增長35%至40%，二季度進一步回落至25%至30%。

這些數字拼在一起，指向同一件事：新增消費者的湧入速度，已經趕不上品牌供給的增加速度。現在戶外品牌們在爭奪的，不再是新增市場，而是競爭對手手裏的消費者。

中國戶外沒有降溫，但沾上戶外就能增長的時代結束了。

CPE真正的考題，現在纔開始

對於CPE源峯而言，這筆交易最大的挑戰，並不是完成收購。

真正困難的是，如何在行業進入存量競爭之後，把猛獁象長期積累的專業能力，繼續兌現成消費者願意支付的品牌溢價。

把差價變成利潤需要什麼，安踏其實已經演示過一遍。2025年迪桑特流水破百億、可隆增長約70%的同時，兩個品牌的全渠道零售折扣仍維持在9折以上。這套折扣紀律依賴直營佔比、庫存周轉和會員體系，是安踏從2016年接手迪桑特起，用近十年時間搭出來的。

CPE源峯的能力畫像是另一種。其前身為2008年成立的中信產業基金，對外披露的累計資產管理規模超過1500億元，在連鎖消費服務領域累計投資約100億元，投過蜜雪冰城、老鋪黃金、泡泡瑪特、愛爾眼科等。

2025年11月，CPE源峯宣佈與RBI集團成立合資企業，注入3.5億美元初始資金持有漢堡王中國約83%股權，並簽署為期20年的主開發協議，2026年2月2日完成交割，從宣佈到落地僅75天。

這是它第一次真正以操盤方身份出現，但至今只有半年，且不在鞋服。

更關鍵的差別在於，漢堡王中國是把一個國際品牌的中國業務切下來、裝進本土主體，權責邊界清晰；而猛獁象是全資收購整家瑞士公司，包括總部、歐洲直營網絡和全球供應鏈。

對猛獁象而言，CPE源峯要同時做兩件事：在中國把增長換一個來源，在歐洲維持一家海外公司的正常運轉。這在CPE源峯已有的案例庫裏找不到對應項。

過去幾年，猛獁象最大的幸運，是遇到了中國戶外市場最好的時代。未來幾年，它最大的挑戰，是在沒有時代紅利之後，證明自己仍然能夠增長。

過去十年，中國消費投資的主流敘事是買賽道、買滲透率、買人口結構，只要方向選對，行業增速會替投資人完成大部分工作。當行業增速回落，能買的只剩單個品牌尚未被兌現的那部分運營空間。

猛獁象恰好是這個轉換裏最清晰的樣本。它的成敗要驗證的，不只是一個百年瑞士品牌能不能在中國跑出來，更是中國的私募股權機構，有沒有能力從「投得準」走到「做得好」。

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