金價近兩個月的盤整並未動搖德意志銀行的多頭立場。

德銀貴金屬策略師Michael Hseuh表示，始於2024年8月的金價"爆發性上漲階段"尚未結束，並維持2026年第四季度金價4600美元/盎司的預測不變。這一判斷建立在公允價值模型、統計測試及官方需求數據三重框架之上，對大宗商品比價所暗示的大幅下行風險予以折價處理。

對市場而言，這一表態意味着，儘管金價在過去約兩個月內主要在4000至4100美元區間窄幅震盪，德銀認為當前盤整並非趨勢逆轉，而是爆發性行情中段的正常休整。

但與此同時，國際清算銀行(BIS)此前已於2025年12月將2024年8月以來的金市定性為"泡沫狀態"，並警示歷史上類似情形往往伴隨顯著回調風險，這與德銀的樂觀判斷形成一定張力。

三重框架支撐，德銀維持4600美元目標

Hseuh從三個維度構建其分析框架，最終得出維持預測的結論。

第一，大宗商品相對價格比率。 將金價對大宗商品的相對比價以1986年為基準進行長期增長率調整後，該指標暗示金價存在下行空間至2600美元/盎司。這是三個框架中對金價最為悲觀的信號。

第二，統計測試下的價格修正幅度。 基於BSADF(後向最高增廣Dickey-Fuller)檢驗統計量對金價進行迴歸分析顯示，本輪金價的上行延伸與下行修正幅度均較歷史規律更為溫和。Hseuh指出，金價此輪修正的底部可能已在約3900美元/盎司附近形成，而非延伸至迴歸模型所暗示的3700美元/盎司。

第三，公允價值模型。 在剔除超額官方需求及實際利率凸性調整因素後，德銀模型仍顯示金價公允價值有望在年底前達到約4700美元/盎司。

綜合三項框架，Hseuh認為，應對大宗商品比價所暗示的大幅下行風險予以折價，並對公允價值模型給予更高權重——後者與金價對金融市場變量的實證敏感性及德銀跨資產研究觀點更為吻合。

官方需求創紀錄，為金價提供結構性支撐

Hseuh特別指出，官方部門對黃金的需求已升至新高。數據顯示，2026年第二季度官方黃金需求達到450億美元，創歷史紀錄。

這一數據被視為金價公允價值模型的重要輸入變量之一。儘管德銀在其基準模型中對超額官方需求進行了調整，但持續攀升的官方購金規模仍構成金價的結構性支撐，並在一定程度上解釋了為何本輪金價修正幅度較歷史經驗更為有限。

BIS泡沫警示與長期通脹跑贏記錄並存

德銀的樂觀判斷並非無視風險。Hseuh在報告中正面回應了BIS的泡沫定性。

BIS於2025年12月發布研究，援引BSADF統計檢驗指出，金價價格進程自2024年8月起已進入"爆發性區間"，並以1980年黃金市場為歷史案例——彼時金價在"大通脹"期間飆升後隨即經歷大幅回調。BIS明確指出，價格突破臨界值後"往往伴隨顯著修正"。

對此，Hseuh的回應落腳於黃金的長期通脹跑贏記錄。數據顯示，儘管黃金在1957至1970年及1986至2000年兩段時期曾長期跑輸美國CPI，但在1957至2023年的整體周期內，黃金實現了2.5%的實際回報，而同期CPI年均漲幅為3.7%。Hseuh認為，若將2024至2026年的近期數據納入統計，這一跑贏幅度將進一步擴大。

在此基礎上，Hseuh提出的核心問題是：在2024至2026年金價已大幅跑贏CPI之後，為何不應預期其進一步跑輸?他的答案指向公允價值模型與官方需求數據——兩者共同表明，當前金價的上漲並非單純由投機情緒驅動，而具備基本面支撐，爆發性行情階段因此尚未終結。

本文轉載自「華爾街見聞」，智通財經編輯：蔣遠華。