機構：申萬宏源研究 　　研究員：趙令伊 　　公司發布26H1 業績預告，業績符合預期。26H1 公司預計實現銷售業績 227-233.5 億元，按年+60%~65%，不含稅收入198-204.5 億元，按年+60%~66%，經調整淨利潤(不考慮以員工股份為基礎的付款報酬影響)43.1-43.6 億元，按年+83%~85%。利潤增速高於收入增速約20pct，在金價高位回軟的宏觀環境下，公司盈利質量逆勢提升。26Q2 單季度承壓，26Q1 實現銷售業績190-200 億元，不含稅收入165-175 億元，淨利潤36-38 億元，按區間中值推算26Q2 實現銷售業績35.25 億元，不含稅收入31.25 億元，淨利潤6.35 億元。 　　金價高位回落疊加金飾需求提前釋放，終端觀望情緒階段性發酵。Q2 承壓原因是：第一，金價高位回落，據LBMA 數據，倫敦金價由26 年1 月約5500 美元/盎司跌至6 月約4000美元/盎司，現貨黃金單季明顯回撤，金價急漲階段積累的「買漲」與保值需求階段性退潮，終端觀望情緒濃厚，黃金消費決策周期被動拉長；第二，一季度是傳統金飾消費旺季，二季度為淡季，疊加年初金價上浮預期支撐，金飾需求前置釋放。 　　利潤增速跑贏收入，盈利能力小幅抬升。以業績預告區間中值測算，26H1 公司經調整淨利率約21.5%，較25H1 的19.0%提升約2.5pct，在收入增速換擋的背景下仍實現利潤率的明顯改善。我們認為主要得益於：前期多輪提價紅利逐步釋放，對毛利率形成有效支撐；高客消費、金器消費佔比提升帶來的產品結構優化；以及費用支出增速放緩，規模效應下費用佔比下降。若下半年金價逐步企穩，毛利率仍具修復空間。 　　產品推新迭代提速，高客體系與復購驅動內生增長，品牌勢能保持強勁。公司上半年已陸續推出多個新品，如「十字架3 號鑽飾吊墜」「真言轉經輪吊墜」等，產品矩陣持續向高客單、高附加值方向延伸。截至2026 年3 月，公司消費者與路易威登、愛馬仕、卡地亞等國際五大奢侈品牌客群的平均重合率已升至82.4%，忠誠會員規模與復購率持續提升，高淨值客群資產在金價波動環境中展現出更強的消費韌性，為公司中長期增長積蓄動能。 　　銷售渠道逐步優化，門店網絡拓新穩步推進，下半年旺季催化與經營策略落地值得期待。短期來看，三季度七夕、四季度中秋國慶及年末為行業傳統消費旺季，金價企穩後前期觀望的積壓需求有望逐步回補；中期來看，國內存量門店向核心樓層與臨街位置的優化仍在推進，一二線城市已經逐步完成點位優化，海外市場以新加坡首店為起點穩步拓展，逐步開展東南亞、日本、中東市場，渠道空間與品牌出海的成長邏輯並未改變。 　　維持買入評級。短期來看，黃金波動對成本端影響邊際減弱，公司推展產品與品類延伸，市場反饋良好；長期來看，公司高端黃金奢侈品定位清晰，積蓄品牌勢能，並且不斷拓寬海外市場。但考慮到二季度動銷下降明顯，我們下調公司26-28 年經調整淨利潤預測分別為64.99/74.52/84.58 億元(前值為84.97/100.31/113.84 億元)。基於公司商業模式和品牌價值具有獨特性和稀缺性，參考可比黃金珠寶零售商的PE 水平，我們給予老鋪黃金2027 年12 倍調整後PE，目標價584.31 港元，維持「買入」評級。 　　風險提示：金價不確定性，市場競爭加劇，同店銷售增長及門店擴張不及預期。