美國財政部本周將公布最新季度再孖展計劃。市場普遍預計，財政部長貝森特將再次維持現有國債發行前瞻指引，即至少未來數個季度不增加中長期國債發行規模，繼續依賴短期國庫券（T-Bill）滿足孖展需求。

這一決定意味着，美國財政部短期內仍將避免釋放可能推高長期美債收益率的信號。但隨着財政赤字持續擴大、短期債務佔比不斷攀升，以及市場重新押注聯儲局未來數月收緊政策，這一孖展策略面臨的風險正不斷累積。

據彭博報道，在當地時間周三公布季度債務孖展聲明前，多數一級交易商預計財政部不會調整前瞻指引。儘管貝森特過去曾批評這一政策人為壓低長期孖展成本，但如今特朗普政府同樣面臨中期選舉臨近的政治壓力，任何可能推動長期收益率進一步上升的政策調整，都不是財政部希望看到的。

與此同時，30年期美債收益率上周已升至2007年以來最高水平，令長期發債成本顯著提高，而持續依賴短期國庫券雖然能夠降低當前孖展成本，卻也使美國債務更加暴露於短端利率波動風險之下。

前瞻指引是否修改，政治考量壓過債務管理

市場爭議的焦點，在於財政部是否會調整沿用至今的發行前瞻指引。

這一指引最早形成於拜登政府時期，其核心內容是"至少未來數個季度內"維持中長期附息國債發行規模不變。市場認為，這一承諾有助於穩定長期收益率，但也限制了財政部未來調整孖展結構的靈活性。

摩根大通策略師Jay Barry團隊認為，從債務管理角度來看，財政部應刪除聲明中的"至少"（at least）一詞，為未來擴大附息國債發行預留政策空間。不過，該團隊同時指出，在中期選舉臨近之際，政治因素正在主導決策，避免收益率進一步走高顯然更符合政府利益。

RBC Capital Markets美國利率策略主管Blake Gwinn也表示，修改前瞻指引雖然能夠增加財政部未來操作靈活性，但市場可能將其解讀為未來增髮長期國債的信號，從而推高收益率。他認為，這一調整遲早都會發生，但拖得越久，未來取消指引時對市場造成的衝擊可能越大。

短期孖展佔比持續攀升，未來孖展壓力正在累積

自貝森特上任以來，財政部持續通過增加國庫券發行滿足孖展需求，在當前長端收益率高企的背景下，這一策略有效降低了孖展成本。

但越來越多機構認為，這只是將風險向後推遲。美國銀行測算，如果財政部維持當前附息證券發行規模直至2027財年，國庫券佔未償債務比例將接近25%，創2004年以來最高水平（剔除全球金融危機及疫情期間的特殊時期）。

摩根大通預計，美國財政部將在2027財年（自2026年10月1日起）開始面臨新的孖展缺口，並估算2027年至2030年累計孖展缺口約為3.7萬億美元。與此同時，經濟學家普遍預計，美國未來數年財政赤字仍將維持約2萬億美元的年度規模，意味着政府孖展需求還將持續增長。

不過，短期國庫券目前並不缺乏需求。Crane Data數據顯示，美國貨幣市場基金規模已升至約8.3萬億美元。貝森特此前還表示，穩定幣發行機構未來有望成為國庫券的重要新增買家。此外，聯儲局目前也正將到期抵押貸款支持證券（MBS）回籠資金再投資於國庫券，為短端孖展提供額外需求支撐。

少數機構預計財政部或釋放調整信號

雖然市場主流預期財政部將維持現有措辭，但仍有部分機構預計，本次聲明可能出現微調。

德意志銀行、富國銀行以及CIBC Capital Markets均預計，財政部可能調整前瞻指引措辭，為最早明年2月擴大附息國債發行預留空間。

富國銀行策略師Michael Pugliese團隊表示，即便財政部此次繼續維持原有表述，他們也不會感到意外，尤其考慮到11月下一次再孖展聲明將在中期選舉結束後次日公布。

不過，該團隊認為，無論是財政基本面變化，還是財政部借貸諮詢委員會（TBAC）的建議，都意味着發行策略最終仍需調整。

若擴大附息國債發行，市場預計將優先增加短中期限

市場普遍預計，即使財政部未來決定擴大附息證券發行，新增供給也更可能集中在收益率曲線前端，而非10年期、20年期或30年期等長期國債。

截至上周末，5年期美債收益率約為4.45%，10年期約為4.73%，30年期則高達5.27%，長期孖展成本明顯高於短中端。

財政部在5月再孖展聲明中曾表示，正在評估未來附息證券發行方案，重點研究不同發行結構在成本、風險以及結構性需求變化之間的平衡。TD Securities策略師Gennadiy Goldberg和Molly Brooks認為，這一表述已暗示財政部更傾向於將未來任何附息證券增發安排在收益率曲線前端。

除發行策略外，市場還將關注財政部是否進一步披露將部分超額現金投資於回購市場的計劃。財政部此前已在季度調查中就這一問題徵詢一級交易商意見。若本次發行規模維持不變，財政部計劃於8月11日發行580億美元3年期國債、8月12日發行420億美元10年期國債，以及8月13日發行250億美元30年期國債。