2026年7月31日，宏橋控股發布120億元再孖展預案，擬投向雲南及山東風光項目、鋁深加工等領域。
資料來源：宏橋控股公告
在國內電解鋁產能觸及4500萬噸總量約束、全球能源轉型與雙碳政策交織的宏觀背景下，宏橋控股這場募資的戰略意圖清晰：進一步夯實公司作為全球頭部鋁企的成本護城河與資產質量，同時以「綠色」為主線，打開中長期可持續成長空間。
本文將從業務、財務、產業三個維度，完整拆解本次資本運作的底層邏輯與中長期價值。
01
業務邏輯：從「成本領先」到「綠色閉環」
作為國內鋁行業一體化頭部企業，宏橋控股已在鋁土礦-氧化鋁-電解鋁環節建立突出的成本優勢，而本次孖展定增則是主動強鏈補鏈：針對性優化雲南水電季節性波動，鎖定長期綠電成本優勢和提升電解鋁與深加工配套能力。
1、已被廣泛認知的優勢
宏橋控股的競爭優勢，首先建立在全產業鏈的深度佈局之上。
上游資源端，公司鋁土礦供應長期穩定且具備成本優勢。宏橋控股採購的鋁土礦，80%以上來自控股股東的聯營公司贏聯盟（另有不到20%採購自力拓澳大利亞項目），該主體擁有鋁土礦產能超8000萬噸並優先向公司供應；採購價相較市場有8%以上的優勢，原料端的成本優勢具有可持續性。
氧化鋁方面，宏橋控股是全國最大且位於成本曲線最左側的氧化鋁生產基地之一；公司1900萬噸氧化鋁產能全部位於山東濱州沿海，作為國內沿海體量最大的氧化鋁產能集群，區位優勢突出。幾內亞鋁土礦經遠洋貨輪運抵煙台港後，換小船直達濱州港套爾河港區，再通過皮帶或短距離運輸進入原料倉庫，進口礦運費僅約10元/噸；按生產1噸氧化鋁需2.7噸進口礦計算，公司氧化鋁生產成本較內陸產區低200元/噸以上。
資料來源：阿拉丁，2025年
2、強鏈補鏈，在高起點上補齊短板
依託「北鋁南移」戰略，宏橋控股持續將山東電解鋁產能置換至雲南水電基地，但產業落地的過程中催生出有待提升的方向，於是本次再孖展將核心攻堅以下兩方面：
轉型綠色是着力點，而電力供應的穩定性恰恰是電解鋁生產中的關鍵，但搬遷至雲南電解鋁的產能客觀存在水電受季節波動影響。
位於雲南的電解鋁產能，配套深加工能力有待提高，就地消化率距完全「鋁水不落地」的理想狀態仍有一定差距。
（1）風光項目落地，構建水電風光互補體系
電是鋁產業中，與原材料（鋁土礦和氧化鋁）並列為最重要的成本構成項，保障電力供應的穩定、綠色、成本持續可控，是每家鋁企的安身立命之本。
具體到數據上，國內電解鋁產業，電力成本佔比在36%左右，宏橋控股由於有全行業內偏左側的氧化鋁成本，電力成本佔比較行業更高，佔比超過40%。於宏橋控股而言，進一步成本管控和優化的重點自然也落到了電力端。
圖：電解鋁行業平均成本構成 資料來源：錦緞研究院
將電解鋁產能轉移到綠電佔比更高的地方，是宏橋控股綠色轉型第一步大的調整。根據行業數據，雲南電解鋁水電比重高達80%，噸鋁碳排放不到2噸二氧化碳當量，較山東火電鋁減少約8噸。憑藉綠電鋁溢價優勢，企業更容易拿到高端下游訂單，雲南因此也成為宏橋控股產能轉移的優選地。
根據宏橋控股此前披露的《2025年重大資產重組報告書（草案）（註冊稿）》，公司明確制定了2025-2027年產能轉移計劃，擬分別將山東地區44.80萬噸、24.10萬噸和83.10萬噸產能轉移至雲南，最終形成約300萬噸電解鋁產能。
但雲南省水電不是只有優點，其存在明顯的豐枯季節性特徵，導致供電穩定性承壓。而風電集中於冬春季、光伏集中於春夏季及日間，水風光三者形成天然時序互補。
本次募投項目中，風電裝機規模合計1055.25MW（分佈雲南紅河、山東濱州），光伏裝機規模合計615MW（雲南文山硯山），合計產能近1.7GW。按照區域的發電小時數估算，我們估算風電年發電量約29億度、光伏9億度。以標杆電耗13200 kWh/噸鋁作為測算基數，本次募投項目大約可以覆蓋接近30萬噸/年的電解鋁產能，理論上每年碳減排約200萬噸，進一步壓低整體碳排放強度。
此外，風光項目所發電力就近消納，同時通過發用電協同，和雲南水電形成多能互補，增加枯水期調配彈性空間，提升公司全年電力供應的均衡性。
該項目新能源電量還可採用發電側機制電價與市場結算電價相結合的結算模式，一方面能夠平抑風光出力及市場電價的大幅波動，降低用電端的不確定性；另一方面也有利於優化整體電力成本，進一步放大綠電項目的綜合經濟效益。
（2）延伸高端深加工，挖掘產業鏈增值空間
當前，有色金屬行業企業均開始着重拓展自己的深加工能力。市場固有認知認為有色金屬深加工的附加值並不高，但近期代表性案例卻是：在本輪全球AI帶動PCB需求高增時，提前佈局高端銅箔產能的銅業則顯著受益。
鋁加工產業其實也開始展現出類似的規律。比如AI用的液冷板、高精釺焊箔、新能源汽車輕量化產品等，都是鋁加工產業鏈附加值持續提升的有力證明。因此，高端化和低碳化的深加工產能，對行業龍頭都將具有更大的戰略意義。
宏橋控股本次再孖展中的深加工規劃正是順應行業趨勢，具體項目為年產50萬噸高端鋁板帶及50萬噸高精鋁合金扁錠，該項目承接雲南電解鋁產能的鋁液資源，實現「鋁水不落地」生產，且有望依託綠電提升綜合競爭力。
圖：鋁的下游應用走向高端化、低碳化 資料來源：錦緞研究院總結
3、擁抱清潔能源的長期價值
從全球視野看，碳邊境調節機制（CBAM）與碳成本上升將使得未來鋁行業成本曲線顯著變陡。而使用水電/可再生能源的低碳鋁，單位碳強度顯著低於燃煤電鋁（差距超4倍），有望在B2B端獲得10%-15%的綠色溢價，低碳生產者的邊際盈利與議價能力將持續增強。
圖：電解鋁行業不同的電力來源碳排情況資料來源：CRU
從國內政策看，我國鋁行業已於2024年提前實現碳達峯，並在「十四五/十五五」框架下形成「資源保障—能源低碳—循環利用—高端供給」的系統性轉型路徑。
電解鋁作為國內重點轉型產業，2025年末建成產能已達4483萬噸，基本觸及4500萬噸政策天花板，行業發展邏輯從產量擴張轉向產能升級：噸鋁耗電13,000-13,500度，綠電替代可顯著降低碳強度（煤電鋁約12.61噸CO₂/噸鋁，水電鋁約1.57噸CO₂/噸鋁），並提升出口碳合規能力與產品市場競爭力。
可以看到宏橋控股的戰略動作與國際趨勢、國內政策導向，均保持了高度的一致：
公司通過將電解鋁產能遷往雲南水電基地、在滇魯兩地加碼風光項目，構建「綠電-綠鋁-深加工」閉環。在2025年底，綠電使用佔比已提升至40%，並擬通過再孖展建設1055MW風電+615MW光伏，未來綠電佔比將進一步抬升。
長期視角下，宏橋控股將在電力成本、碳合規、綠色溢價與ESG資本偏好四個維度獲得持續受益，鞏固一體化龍頭的長期護城河。
02
財務邏輯：持續提升股東長期回報
作為長期保持高股東回報的公司，宏橋控股此次再孖展將進一步夯實其長期價值創造能力，股東回報值得期待。本次項目還通過引入機構投資者優化股權流通結構，在高ROE基礎上進一步提升股東長期收益，緩解重資產行業槓桿壓力。
具體到財務路徑上，宏橋控股的戰略清晰可見：在併購重組完成後持續主動降槓桿，在保持高資產回報率優勢的同時，降低財務脆弱性。
1、優化財務結構，強化抗周期能力
宏橋控股的存量資產回報能力已處於行業前列。2025年公司ROE達39.2%，為A股鋁企頭部，說明其存量資產資本回報遠高於一般門檻收益率。綠電項目帶來的綜合成本優化，與百萬噸高附加值深加工產能帶來的整體盈利中樞抬升，都將直接轉化為毛利增量。
資料來源：Wind
另外值得注意的是，宏橋控股從去年開始便主動降低槓桿水平，資產負債率也在穩步下降。在2025年末，資產負債率為59.1%；截至2026年3月末，資產負債率已經降至52.4%。
資料來源：Wind
本次孖展定增有助於進一步降低負債率。以2026年一季度為起點測算：公司總資產1097億元、總負債574億元、歸母淨資產523億元、帶息債務231億元。隨着再孖展直接增厚資本，且我們假設股本攤薄4.5%，測算可以得到項目完成後負債率有望降至46%附近。
圖：宏橋控股資產負債率測算 資料源：錦緞研究院
由於鋁供需仍趨緊，行業持續處於較高景氣，我們估算公司2026年自由現金流將有望達到300億元，扣除派息後至少仍有75億元可以用來降低負債，則總負債有望降低至500億元左右，對應2027年初資產負債率進一步降低至42%左右。
宏橋控股的資本結構從「偏高槓杆」迴歸至與行業同檔的穩健區間，顯著緩解高ROE背後的財務槓桿隱憂，增強重資產屬性下的抗周期波動能力。
值得期待的是，宏橋控股創造的價值將通過派息等方式回饋股東：
一方面，公司在2025年5月發布《未來三年股東回報規劃》，在本次再孖展公告中得到重申；
另一方面，公司需要維持高派息比率以支撐中國宏橋派息。按照萬得一致預期，中國宏橋2026派息比例超過60%，淨利潤340億元，對應派息超過200億元；而宏橋控股作為中國宏橋核心盈利主體（再孖展前持股近89%），反推宏橋控股需貢獻派息224億元，基於宏橋控股2026年一致盈利預測321億作為分母，我們測算宏橋控股2026年派息率將在70%左右。
圖：這次公告再次強化了派息派息的預期 資料來源：宏橋控股公告
2、釋放流動性，優化投資者結構
從股權結構看，宏橋控股股東及其一致行動人合計持股高達88.99%，社會公衆股比例明顯偏低，流通盤較少。本次孖展定增通過詢價方式引入不超過35名特月供資者，將有效提升流通股比例，改善市場流動性，引入多元機構投資者，拓寬配置渠道。
從A股市場的資金結構看，2019年起被動基金管理規模快速增長。截止到2026二季度末，被動基金規模已達到4.3萬億元，與主動基金規模處於基本相當的水平。因此，納入主流指數會給上市公司帶來被動資金流入增量，指數基金有了更大的市場影響力。近年來，隨着市場成熟度提高，證金匯金、社保、保險公司、養老金、銀行等主流大型機構投資者，均通過指數基金增加對A股的配置。這對於穩定指數內標的股價、降低波動、提升估值都起到了積極的作用。
圖：截至2Q26，被動股票基金規模達4.3萬億 資料來源：Wind，招商證券
市場主流指數在納入成分股時，大都主要考量上市公司的流通市值和成交額，決定其在指數中的權重。以最具代表性的寬基指數滬深300為例，當前一共納入了四家鋁企，而鋁板塊市值最大的宏橋控股，因2026年初剛做完資產重組還未納入指數中，根據其當前市場數據推算，預計宏橋控股有望在2026年的12月的評定中納入。
對比已納入滬深300的其他4家同業公司，我們看到同業自由流通盤佔比約在50%~60%，而宏橋控股佔比僅超過6%。隨着再孖展項目落地後，宏橋控股的流通盤、成交額都將明顯放大，因此其納入主流指數後的權重將會有明顯提升，從交易層面上流動性可以得到確定性改善。
圖：滬深300指數中納入的4家鋁公司情況（截至2026年8月5日） 資料來源：Wind
滬深300為當前被動權益產品跟蹤最大規模指數，到2Q26相關ETF產品整體規模約3500億元。我們假設隨着流動性改善，宏橋控股自由流通市值佔比達到15%，按當前市值計算則對應約370億元，參考上圖天山鋁業以及南山鋁業近似自由流通市值，宏橋控股在滬深300中權重將達到0.14%，則僅滬深300指數基金帶來的增量買入金額將達到約5億元。再考慮其他寬基，以及各類專項產業指數，合計有望帶來增量金額超過40億元，僅被動基金買入金額佔公司總自由流通盤就可超過10%。這一量級的資金流入，將有助於顯著降低股價波動、優化股東結構。
同時假設未來宏橋控股自由流通市值佔比達到15%，按照當前市值算對應約370億元，僅寬基類被動基金買入金額佔公司總自由流通盤就可超過13%。這一量級的資金流入，將有助於顯著降低股價波動、優化股東結構。
所以就宏橋控股而言，本次孖展定增在優化財務結構的同時，也從交易層面釋放了流動性、從結構層面優化了股權分佈。
03
產業邏輯：產能天花板下向內求效益
國內電解鋁建成產能已達4483萬噸/年（2025年末），基本觸及4500萬噸政策天花板。增量空間受限，並不意味着頭部企業只能「躺平」。
恰恰相反，在總量約束下，「向內要效益」成為下一步競爭的關鍵，我們認為龍頭企業比拼的將是單位成本和產業鏈協同的效率，綠色轉型、一體化均是清晰可見的抓手。
1、提效抓手一：綠電轉型
電解鋁是能耗與排放大戶，佔我國工業用電的9.5%，推動電解鋁用能綠色轉型是國家能源戰略目標需要。具體到政策層面，《鋁產業高質量發展實施方案（2025-2027年）》明確要求2027年電解鋁清潔能源使用比例≥30%，2030 年達 50%。
不僅僅是滿足政策要求，從火電轉向綠電，對電解鋁企業來說未來可以帶來不小的成本改善：
1)前文提到的，水電的豐枯季節性與風光出力時序互補。可從電力供給側提升穩定性，降低「買貴電/停線」的發生概率，增強生產連續性。
2)度電成本顯著下降。按照創新實業招股書披露數據測算，其綠電度電成本約0.10–0.18元/度，自備煤電為0.33元/度。綠電換火電有望降本30%，按照單噸電解鋁需要1.3萬度電估算，則對應噸鋁節約成本可達千元級。
3)合規成本下降，綠電減少外采綠證與碳成本暴露。按安泰科測算，2025年全行業平均綠證成本約19.2–31.9元/噸鋁。
4)輸配電費與線損下降（綠電直連），同時獲得更穩定的長協電價。
低碳屬性進一步增強產品的全球競爭力。低碳電（水/風/光）單噸節碳約11噸，對應潛在的碳稅節約近千元。另外，電解鋁被歐盟碳邊境稅（CBAM）列為重點管控產品，可見在全球碳管控趨嚴的背景下，低碳鋁產品也是應對貿易壁壘的現實舉措，歐洲市場情形下，綠電鋁碳關稅成本低於火電鋁，差額約133歐元/噸。
所以，在當前產業變局中，綠電轉型速度將決定中國鋁企能否將「產量優勢」轉化為「價值優勢」。宏橋控股在2025年底綠電使用佔比已提升至40%，本次風光項目建成後，清潔能源佔比將進一步抬升，既滿足行業硬性考覈指標，也獲取未來的成本優勢，同時適配下游客戶對低碳鋁材的採購需求。
2、提效抓手二：一體化
除了綠色轉型外，電解鋁企業「向內要效益」的另一個抓手是一體化，即佈局貫通「鋁土礦→氧化鋁→電解鋁→鋁加工」，通過提升能源自給率，延申下游加工鏈，加強各個板塊的協同性來達到公司整體的效益提升。
隨着向內提效成為共識，龍頭企業紛紛開始深耕一體化佈局。以宏橋控股為例，前文提到的強鏈補鏈，就是在已有的一體化基礎架構上，進一步補強其在綠電、深加工上的實力，本質是把自己鍛鍊成「六邊形戰士」。
募投風光項目和鋁加工產能投產後，公司將實現從「清潔能源生產→綠電就地消納→綠色鋁材產出」的閉環，爭取「低碳認證與綠色產能」先發優勢，提升對全球綠色貿易規則的適配力。
另外一個體現一體化能力的點在於鋁水直供。
鋁水直供核心是消除重熔能耗、減少金屬燒損、節約物流鑄造費用。根據行業數據，鋁水直供可節約重熔電耗約540度/噸，減少鋁液與火焰直接接觸導致的0.5%–2.5%燒損，綜合節能與減損可節約≥500元/噸。
宏橋控股依託山東濱州與雲南文山州及紅河州產業集群，公司液態鋁直接出廠供給園區內和周邊下游，省去鑄錠、長距運輸與下游重熔環節，即「鋁水不落地、就地消納」。
2025年公司原鋁產品中鋁水直供佔比超過九成，顯著高於同期行業約75%的鋁水轉化率。除成本優勢外，還能顯著提升周轉效率。
小結而言，宏橋控股的綠色轉型意味着，中國鋁產業的全球競爭力，正從單純的"規模+成本"驅動，轉向"綠電溢價+一體化強化"雙重護城河驅動。
04
結語
120億元再孖展並非是只注重短期效益的資本擴張，而是宏橋控股在行業產能約束、全球低碳轉型雙重背景下的一次主動長期戰略佈局：短期優化資產負債結構、改善二級市場流動性；中長期通過風光項目穩定雲南綠電供給、百萬噸深加工提升產業鏈配套能力，鞏固一體化龍頭成本與低碳護城河。
在國內電解鋁產能總量約束剛性的背景下，電解鋁行業價值邏輯已經完成切換，從單純依靠產能規模盈利，轉向綠電低碳、全產業鏈協同驅動。
在我國實現能源轉型和「雙碳」目標牽引下，宏橋控股積極響應國家戰略，依託低碳升級主線，正從「成本領先者」向「綠色溢價獲得者」躍遷。作為行業龍頭，宏橋控股的這一路徑，不僅打開了自身的可持續成長空間，也將持續提升中國鋁企在全球的綜合競爭力與定價話語權。